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　　中国建筑:地产业务整合入中国海外发展,集中精力“走出去”及发展PPP

　　中国建筑 601668

　　研究机构：申万宏源 分析师：陆玲玲 撰写日期：2015-03-26

　　投资要点:

　　公司出售直营地产业务及中国海外集团自身地产业务予中国海外发展:该交易股权价格约为18亿元,公司继续享有的债权价值约为320亿元,合计338亿元;同意中国海外集团认购中国海外发展有限公司新发行股份,认购价25.38港元,溢价约10.8%,不超过338亿元;向全资子公司中国海外集团增资不超过240亿元。此次出售地产业务,增资中国海外集团并且认购中国海外发展新发行股份,是公司进行直地产业务整合,集中利用建筑业务优势资源实行“走出去”战略的重要举措。

　　我与大众的不同:(1)提高中建地产资产的盈利能力:根据2014年中报,中海进行内地地产开发的营业利润率为21.6%,而中建进行地产开发的营业利润率只有16.2%,其中的差异主要源于两家公司开发、营运和管理水平的差异。我们估计中建地产土地储备量在1千多万平方米,相信未来在中海地产的管理下,这些资产能给公司带来更好的回报。2014年上半年中建地产实现营业收入126.8亿元,营业利润6亿元;中海地产内地地产业务收入479.4亿港元(约合人民币383亿),占比96.7%,土地储备4155万平。(2)中国建筑出售地产业务后,可将更多的资源和精力投入到“一带一路”建设中。a)根据2014年国际工程权威杂志《ENR》的最新全球工程承包商排名,中国建筑排名全球第20位,在中国企业中排第二,作为国内最大的建筑地产综合企业集团和中国综合实力最强的工程承包商,中国建筑具备极强的竞争优势。b)“一带一路”上的国家有巨大城镇化发展需要,能够给中国建筑带来持续的大量的城镇化建设工程。(3)整合了地产业务,公司还可将更多资源和精力投入PPP项目的开发中。PPP发展会带来三个行业趋势,一个是与之前的BT/BOT相比,与政府的项目合作有法可依,更容易推进;一个是项目介入更早更深,更容易出现从规划到施工到运营的大总包项目;然后是市场更多的向资源整合能力强的大公司集中。公司行业地位高、产业链全、融资能力强、融资成本低,在资源整合方面具备极强的能力,从设计、采购、施工、运营、融资等方面都具有突出的优势。在PPP发展大潮下,公司投资业务将得到更快发展,单体订单体量将更大,市占率提升,由此带来的施工业务毛利率也将提升(不用竞标),将实实在在受益于政府对PPP模式的推广。

　　下调盈利预测,维持“买入”评级:考虑到今年的地产形式,我们略下调盈利预测,预计15/16年增速为13%(18%)/14%(19%),EPS分别为0.87元/1.00元,对应PE为7.8X和6.8X。

　　维持“买入”评级。