医药行业首选高增长 九股钱途闪闪发光

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　　爱尔眼科:再设并购基金,加码外延成长

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　　研究机构：西南证券分析师：朱国广 撰写日期：2015-08-03

　　事件:公司公告称拟使用自有资金2亿元参与设立华泰瑞联二期产业并购基金,该基金将投资于大消费、大健康等行业,聚焦于龙头公司产业整合、中国概念股/红筹股回归、国企“混改”以及中国企业海外产业并购中的投资机会。

　　第四次出手并购基金,外延增长动力充足。公司在2014年便已投资成立了三家并购基金,分别是前海东方爱尔产业并购基金(规模2亿元)、北京华泰瑞联并购基金(规模10亿元)、湖南爱尔中钰眼科医疗产业投资基金(规模10亿元)。目前,前海东方并购基金额度已基本用完,旗下有新建和收购医院项目10余家;华泰瑞联一期并购基金主要是财务投资,同时筛选优质眼科医疗项目,目前运作良好;中钰投资并购基金资金正在有条不紊进行医院新建与并购。三支基金均为公司的外延扩张做出了贡献。我们认为此次华泰瑞联二期的设立将继续助力公司实现价值链整合和产业扩张,外延增长动力充足。

　　“体外孵化”模式助力提升公司整体竞争力。我们认为在“并购基金”模式下,公司可以通过以下途径提升整体竞争力。1)增强资金实力:利用资本杠杆减少上市公司资金压力,加速公司连锁扩张的速度,提高市场占有率。2)控制项目风险:在并购基金项目中,作为合作方的投资基金将对投资项目的筛选、立项、组织实施及投资后的监督、管理的全过程提出规范化意见,这有利于消除和化解公司并购项目前期医疗风险以及税务、法律等各种或有风险,通过提前规范,将来纳入到上市公司时可实现无缝接轨。3)维持业绩稳定:购入合适标的后,可等标的业绩达标时注入上市公司,维持公司业绩稳定增长,缓冲早期并购标的亏损对业绩的冲击。

　　“并购基金+合伙人”模式下将实现规模效益双增长。公司于2014年在业内首推合伙人计划,2015年推出省会合伙人计划,在“合伙人”计划中,核心人才以有限合伙人出资,在新医院培育前期与公司共担风险、共享利润,在医院盈利稳定后可将医院股权转换为公司股份或现金收入,骨干医生将实现与上市公司的共赢。我们认为并购基金是公司规模扩张的加速器,“合伙人计划”则为公司的运营效益保驾护航,二者的结合有助于公司业绩实现稳健而高速的增长。

　　业绩预测与估值:预计2015-2017年EPS分别为0.44元、0.62元、0.88元,对应的PE分别为73倍、52倍、37倍。相比同行业来看估值较高,但考虑到公司在并购基金和合伙人模式下,外延式扩张预期强烈,新医院不断贡献利润增量,且互联网医疗也有望成为公司新的增长点,维持“增持”评级。

　　风险提示:并购项目投资回报率或不达预期;核心业务增速或不达预期。