电改正多维度推进 五只股最受益静待政策出台

　　长江电力

　　长江电力:成立售电公司,加速低价清洁水电价值回升

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　　研究机构：国联证券 分析师：马宝德 撰写日期：2016-07-11

　　事件:近日,公司发布《关于共同出资成立三峡电能有限公司暨关联交易公告》。

　　点评:

　　成立售电公司,加速低价清洁水电价值回升。公司拟与三峡资本按70%和30%的比例共同投资成立三峡电能有限公司,注册资本10亿元。三峡资本控股有限责任公司是公司控股股东三峡集团专业的资本运作与投融资平台公司。在电改加速推进的大背景下,开展配售电业务,有助于化解公司单一水力发电业务增长潜力不足等风险,开辟电力消纳和利润增长新空间。配售电业务主要通过投资建设和投资并购两种途径开展,在项目条件成熟的区域建设运营配电网和收购相关地方配售电。开展配电业务,有利于获得售电业务的结算权和掌握售电业务现金流企业股权,促进配售电业务快速发展。引入三峡资本作为三峡电能股东,有利于三峡电能作为配售电投资平台发展业务,发挥三峡集团资本运作优势,形成业务层面和资本层面的合力,助力公司发展。公司的水电机组低价环保、清洁高效,成立售电公司有利于加速优质水电的价值回归,实现量价齐升。

　　控股重庆两江长兴电力,探索售电经验。2015年8月,重庆两江长兴电力有限公司成立,四家投资股东分别为长江电力、重庆两江集团、涪陵聚龙电力、中涪热电。注册资本2亿元。其中,重庆两江新区开发投资集团有限公司,是重庆市委、市政府设立的国有大型投资集团,与重庆两江新区工业开发区管理委员会合署办公,实行“两块牌子,一套班子”管理模式;涪陵聚龙电力、中涪热电则是拥有地方电网和发电机组的发供电企业。目前经各股东方同意,注册资本已增加至5亿元。联合本地优势企业,积极开展售电业务,为公司开展全国售电业务积累经验打下基础。

　　来水偏丰+电站注入,二季度发电量同比增长92.77%。溪洛渡(18台单机77万千瓦水电机组)和向家坝电站(8台单机80万千瓦水电机组)注入后,装机规模将从2527.7万千瓦上升到4,553.7万千瓦。长江电力实现四库联调,提升整体发电效率。

　　第二季度溪洛渡-向家坝梯级电站上游来水量约248亿立方米,较上年同期偏丰24%;三峡-葛洲坝梯级电站上游来水量约1166亿立方米,较上年同期偏丰30%。公司第二季度总发电量约522.07亿千瓦时,较上年同期(上年度不含溪洛渡-向家坝梯级电站发电量)增加92.77%。其中,第二季度三峡电站完成发电量279.04亿千瓦时,较上年同期增加25.29%;葛洲坝电站完成发电量54.61亿千瓦时,较上年同期增加13.51%;溪洛渡电站完成发电量115.34亿千瓦时,向家坝电站完成发电量73.08亿千瓦时。

　　水力发电边际成本相对较低,发电量大幅增长有利于大幅提升公司净利润。

　　乌东德全面开建,白鹤滩前期开发进展顺利,未来有望注入,实现六库联调。乌东德水电站总装机容量1020万千瓦已获国务院核准,于2015年年底全面开工建设。白鹤滩水电站总装机容量1600万千瓦正在前期开发中。《金沙江白鹤滩水电站可行性研究报告》(枢纽部分)通过审核。未来将大概率参照本次交易,资产整体注入。随着2020年左右金沙江下游乌东德、白鹤滩电站的相继投产及注入,届时公司将装机容量达到7,173.7万千瓦,增长57.54%。公司将实现六库联调,可有效熨平枯期及丰水期来水的差异,提高水能利用率,增加发电量。

　　通过参股消纳地区电力公司,积极布局售电侧。公司所发电力主要销往华中地区(湖北、湖南、河南、江西、重庆)、华东地区(上海、江苏、浙江、安徽)及广东省和云南等地。公司积极进行区域布局,参股湖北能源(直接占比23.36%、大股东三峡集团占比15.68%)、广州发展(11.51%)、上海电力(5.67%)等上市公司。

　　另外,公司持有湖南桃花江核电站有限公司20%的股权。

　　市场利率下行周期,财务费用稳中有降。当前宏观经济较为疲弱,货币宽松仍是常态,公司的财务费用仍将维持在低位水平,稳中有降。根据测算,降息100个BP对息税前利润提升约3.83%左右。

　　承诺10年高分红,A股低风险价值投资优质标的。长江电力对未来十年分红政策作出承诺:2016年至2020年按每股不低于0.65元现金分红,;2021年至2025年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红,相当于以“可分配利润”的90%进行现金分红。

　　控股股东三峡集团积极布局一带一路,努力打造中国水电“走出去”升级版。目前,三峡集团海外投资和承包业务覆盖欧洲、美洲、非洲、东南亚45个国家和地区,海外可控装机超过1100万千瓦,落实和跟踪资源超过5000万千瓦。公司作为控股股东在国内的唯一水电平台,有望受益。

　　增值税退税下降,不利公司业绩。根据税务总局规定:“装机容量超过100万千瓦的水力发电站(含抽水蓄能电站)销售自产电力产品,自2013年1月1日至2015年12月31日,对其增值税实际税负超过8%的部分实行即征即退政策;自2016年1月1日至2017年12月31日,对其增值税实际税负超过12%的部分实行即征即退政策。”退税减少政策对公司造成一定负面影响。

　　首次覆盖,给予“推荐”评级。不考虑公司增发摊薄等因素,预计2016年-2018年,EPS分别为0.91元、0.97元和1.02元,对应14.2倍、13.3倍和12.7倍PE。考虑到今年来水较好,公司积极布局售电侧,水电价格有上行空间,承诺10年高分红,首次覆盖,给予“推荐”评级。

　　风险提示:增值税退税下降;竞争激烈带来毛利率下降的风险;电改不及预期风险。