航天军工：基本面持续向好 改制注入将破局

　　板块投资逐步回归理性，价值投资属性增强，主题投资属性弱化；未来重点关注科研院所改制注入带来的板块性机会，以及军民融合带来的个股性机会。随各军工集团军品资产逐步注入上市公司，各上市公司市值持续增长，投资更趋价值；行业未来5-10年增长确定性和增速水平仍有望处于A股一级行业的前列，中长期价值投资方向明确。从未来一年看，科研院所改制注入将有望带来较大的板块性投资机会；军民融合成为国家战略，民营企业“参军”积极性较高，将持续带来自下而上个股投资机会。

　　基本面：军费增长与结构优化效应相叠加，军工行业基本面将持续向好；信息化装备、无人作战装备、海空军装备、导弹等领域有望获得高于行业的增长。我们预计未来5-10年军费开支有望维持超过GDP的增速，武器装备采购投入增速将有望维持10-15%。中短期看，随重点型号进入批量，空军、海军、导弹类装备增速较高；中长期看，信息化装备、无人作战装备将持续获得高于行业的增长。

　　中短期主题投资：科研院所改制注入将可能成为2017年军工行业的核心主题之一。经过十二五期间的资本运作，中航工业、中船重工、中船工业等军工集团的资产证券化率显著提升，但航天科技、航天科工、中电科等以事业单位为主的军工集团资产证券化率仍低于20%。十三五期间，随事业单位改制转企的推进，盈利能力较强的科研院所有望转企后注入上市公司或独立上市，上述军工集团的资产证券化率有望提升至45%以上，下属上市公司值得重点关注。

　　军民融合：我们认为“民参军”当前正处于政策大力推进、潜在空间释放、企业争相参与的发展变革时期，自下而上的投资机会较多。我们认为，在高层大力推进军民融合和国防工业改革的大背景下，考虑到民参军企业长期成长空间巨大但当前规模普遍较小，因此预计这种高溢价中短期(2-3年)仍将维持；长期来看，随着部分优质公司业绩的逐步兑现，估值水平有望逐步回归。我们测算，主要民参军公司军品业务的潜在市值空间接近万亿，长期来看，A股市场有望出现500-1000亿元市值的大型民营军工企业。

　　风险因素：板块高PE包含了较高的资产注入预期，受市场风险偏好影响较大；业绩释放节奏难以准确测算，可能低于预期等。

　　行业投资策略：从当前主要零部件公司的备考PE和主要整机公司的市值看，板块估值处于合理区间的中下部，考虑到行业基本面成长确定，未来院所改制有望取得突破，维持行业“强于大市”的评级。

　　建议布局三条主线：一是中长期潜在空间广阔、增长确定性较强的基本面标的，推荐中航飞机、中直股份、中航光电等；二是中短期资产注入主线，推荐中航机电、航天机电、四创电子、中国卫星等；三是军民融合主线，推荐银河电子等。

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