核电重启将迎装机开工双高峰 估值提升明确

　　编者按

　　日前国务院总理李克强主持召开新一届国家能源委员会首次会议，研究讨论了能源发展中的相关战略问题和重大项目，确认适时在东部沿海地区重启核电建设。在当前经济下行压力加大的背景下，政府决定重启核电具有重大战略意义，哪些品种将成为其中最大受益者？

　　⊙申银万国

　　核电是最具经济性的低碳发电

　　我国碳排放全球第一，减排压力巨大。目前我国处在工业化和城镇化的快速进程中，碳排放量持续增加。2000年，我国发电厂碳排放为12.6亿吨，占全球第二，为美国的47%；到2007年，我国发电厂碳排放上升到了31.2亿吨，居全球第一，并超过美国10%；目前仍列全球第一位，我国面临巨大的碳减排压力。

　　2009年我国承诺到2020年单位国内生产总值二氧化碳排放比2005年下降40％－45％；同时规划通过大力发展可再生能源、积极推进核电等新能源建设，到2020年非化石能源占国内一次能源消费的比重达到15％左右，预计到2020年核电装机占总装机容量将达5%以上。

　　核电投产缩小沿海地区用电缺口

　　目前统计规划在建核电项目中，大部分核电计划投产时间在2013-2015年之间，根据我国重新修改后的核电发展规划目标，到2015年核电机组装机规模可达到4000万千瓦。目前在建核电项目均集中在沿海地区，其中广东、福建和浙江将是核电机组投产重点省份，广东、福建和浙江在建核电装机容量分别为950、500和470万千瓦，分别占全国在建核电机组容量比重32.5%、17.1%和16.1%。

　　从受电区域来看，电量主要为省内消纳，部分电量向邻近电网输送，其中，华东电网受电量最大，主要由于华东地区用电基数和用电负荷较大，尽管近几年用电量增速呈放缓态势，但仍存在季节和时段性的用电缺口。据华东地区各省电力公司统计，2013年夏季地区用电形势依然严峻，其中，江西、江苏、浙江和安徽的最大用电负荷预计将分别达到1520、8000、5300和2650万千瓦，同时面临高达115、1000、300和200万千瓦的最大用电缺口。虽然预计今年上海和山东用电荒的情况将不会出现，但也只能仅仅保证自给自足。

　　目前华东地区在建核电机组容量为1340万千瓦，“十二五”期间相继落成和投产的将有1240万千瓦，并随着其他能源机组容量的提高和发展，以及周边电网的调电和配合，我们预计2015年华东地区的用电缺口将得到缓解。

　　核电站投资回报率较高 ROE高企

　　2013年7月，国家发改委下发通知，将现行核电上网电价由个别定价改为对新建核电机组实行标杆上网电价政策，并核定全国核电标杆电价0.43元/千瓦时。我们认为此举既有助于激励企业约束成本，也将在一定程度上缩小政府在核电领域的作用，通过引入竞争，让市场更具活力，同时也能在一定程度上引导核电建设未来的布局。

　　按新的全国核电标杆电价0.43元/千瓦时，我们对单台百万千瓦核电机组进行了盈利估算，一台100万千瓦核电机组，单位千瓦造价约13000元，年发电利用小时约7000-8000小时，而执行新的核电标杆电价后，机组发电度电利润约0.09元/千瓦时，ROE水平达到近26%，远高于煤电和水电的ROE水平。

　　核电项目享受国家和地方多重税收优惠。由于核电是我国环保清洁能源中是重点发展对象，而核电项目的建成又能带来较高的经济环境效益，中央和各地方政府均相继出台了不少的对应扶持优惠政策。以宁德核电站为例，据统计，宁德核电站从2009-2013年中，共已获得5767万元的国家和地方政策优惠，而且大部分优惠政策在核电机组未来运营的年份里将依然有效。假设宁德核电四台机组全部投运，年上网电量约有290亿千瓦时，年营业额为130亿元左右，暂不考虑企业所得税“三免三减半”政策所带来的财政优惠，只考虑增值税优惠政策的话，并按17%的增值税率和三个五年的不同返还比例测算，15年期间宁德将得到一共208.7亿元的增值税减免优惠。

　　国内核电装机比重低 未来提升空间大

　　截至2013年底，全球投运核电机组425台，总装机容量37530万千瓦，规模占全球总发电装机比重约9.8%，核电发电量占全球总发电量比重约14%。目前我国在运核电机组18台，总装机容量1583万千瓦，约占全国总装机容量1.2%，与世界平均水平存在一定差距，有较大的提升空间。

　　从发电量来看，2013年全球核能发电量占比超过20%的国家共13个，而同期我国核电发电量1107.1亿千瓦时，占总发电量比重仅2.11%，这个数字低于风力发电量的占比(2.61%)。但是目前我国在建核电机组的数量为30台，约占全球在建机组40%；在建装机容量为3380万千瓦，占全球在建装机容量40%左右。

　　未来仍需新开工40GW左右核电项目

　　从核电中长期发展规划倒推，未来七年仍需新核准及开工40GW左右核电项目以达到2020年在运5800万千瓦、在建3000万千瓦的目标。因此，核电项目重启后，后续核电装机规划的调整，以及项目核准及开工的节奏，直接影响核电板块相关投资标的的选择以及空间判断。

　　虽然从我们对设备商的草根调研中了解到2020年核电装机规划被超越的可能性较大，但我们仍按照“2020年在运5800万千瓦、在建3000万千瓦的目标”进行项目测算预估，得出未来七年仍需新核准及开工40GW左右核电项目的结论，且“十三五”期间放开内陆核电站建设的可能性较大。到2020年核电设备总投资近3800亿元和2020年在运5800万千瓦、在建3000万千瓦的目标，结合目前在运的1583万千瓦的现状，未来3年我国核电设备市场巨大。

　　项目重启对短周期设备订单弹性更大

　　核电项目重启后，后续核电装机规划的调整，以及项目核准及开工的节奏，直接影响核电板块相关投资标的的选择以及空间判断。我们判断，2014年和2015年为已开工核电项目投入商业运营，以及新开工项目数量的高峰期，保守估计2014年新开工项目达到6个，同比2013年翻倍增长。

　　从投资上看，首先，核电项目的重启有望带来整个核电板块的估值提升；其次，从实际受益次序上看，长周期设备早于短周期设备，但短周期设备弹性更佳。核电的建设周期4-5年，其中核岛及常规岛的主设备招标一般需要提前开工18个月以上，而辅助设备等短周期产品一般在开工前后半年招标。因此，对长周期设备来说，2012年以及2013年核电项目的逐步回暖其订单已反映在2011年之前的招标订单中，因此2014-2015年的订单能否超预期主要取决于2016-2017年左右的新开工数量，核心关注核电装机规划的上调以及“十三五”内陆核电站是否放开。对于短周期设备，其招标基本同项目开工时间同步，因此目前核电开工数量的明显回暖将增强短周期设备公司近1-2年订单的相对确定性增长。

　　推荐标的

　　东方电气：常规岛和核岛设备的市占率达到60%-70%左右，预计未来有望保持50%左右份额，是核电主设备领域的龙头企业。预计2014年公司新增核电订单在60亿左右(同比持平)，2015年起有望恢复至80-100亿左右。

　　江苏神通：核电收入占比高达46%，国内核级球蝶阀唯一国产供应商，将最大受益于核电项目重启及存量替换需求，2014年核电阀门订单有望翻番，此外核电独家新品地坑过滤器及能源(LNG、煤化工)阀门值得期待。

　　久立特材：公司凝汽器焊接钛管2012年已实现批量供货，全年销量约550吨，已迅速实现进口替代，蒸汽发生器800U形管已实现批量供货，690镍基合金U形管也已试制成功，有望批量供货。