紧平衡延续 铜价修复之旅未终结

　　近期，中国现货铜升水涨至六年最高、保税铜溢价快速企稳回升、沪伦铜比值与价格同涨跌，这一切变化远好于铜市场之前的主流预期。紧平衡的现实将会逐步引导市场预期回归理性，比价改善及铜价修复格局将会延续。

　　首先， 从供需情况来看，WBMS最新报告显示2014年1-2月全球铜市供应短缺1.1万吨，CRU最新报告显示2014年上半年全球精铜短缺3万吨左右。显然，国际权威机构正在修正其对原有供需平衡的预估。

　　国内消费方面，我们调研结果显示，3月中下旬之后旺季特征逐步体现，4月较3月份延续环比增长的格局，5月份企业预计与4月保持平稳。从铜材具体细分来看，铜板带和铜管保持较好的订单，而铜杆企业分化明显，大型企业订单相对较好，小企业订单较差。供应方面，由于冶炼商出口铜至保税区，冶炼商3月份预计达到10万吨的水平，4月预计进一步增加至15万吨；加上废铜供应紧张的影响以及进口铜受到比价因素难于进入国内市场，国内供应出现了明显的收缩。因此，国内结构性短缺量将明显大于全球上半年出现的短缺量，只有沪伦铜比值改善相当一段时间，这一格局才有可能改变。

　　其次，从保税区铜库存的变化来看，CRU预计3月底中国保税区铜库存大致在82万吨的水平，而最新调研反馈大概在81万吨左右，显然保税区铜库存的下降与冶炼商出口、海关进口数据仍保持较高水平有所矛盾。对此，笔者认为转口贸易的上升可以部分解释上述矛盾；另外，保税区铜溢价下降至亚洲其他地区铜溢价水平之后，其他地区铜流入中国的意愿大幅下降；其次，调研反馈国际大型贸易商在保税区已开始收货，毕竟今年长单铜溢价在130多美元/吨的水平。最后，国储收铜或可以进一步解释保税铜库存的下降及溢价回升。

　　第三，沪伦铜比值与价格同涨跌。在过去的大多数时间里，沪伦铜比值与铜价呈现明显的负相关性。这种负相关性的背后，笔者理解的逻辑包括：其一，定价权在LME市场。其二，中国作为最大的消费国。其三，中国作为最大的进口国。其四，国外投机基金的力量占比明显大于国内。

　　显然，近期沪伦铜比值与价格同涨跌现象变化背后或许是上述逻辑发生了变化。其一，中国市场定价权在上升。其二，中国下游消费商在前期价格回落过程中明显推迟采购。其三，保税区铜库存的存在改变内外两个市场现货流动之间的传导机制。其四，中国投机基金的崛起。显然，前期国内投机空头对沪铜价格的过度打压，导致比值与价格共同大幅下挫，而在紧平衡的铜市场格局下，供需双方最终采取的应对措施会最终引导比值和价格回归理性。