A股的羊群 港股的丛林

　　

本版制图 官兵

　　两地市场生态迥异

　　A股市场像草原，港股市场则更像是丛林。我们用生态系统的模型来解读两个市场的差异。

　　A股的生态系统类似于草原，有大量散户群体存在，类似于羊群，他们的行为驱动了市场在短期表现。羊群核心特点是跟风。这个市场的特征是短期投资盛行，“消息市”特征明显，主题热点容易受到追捧。

　　港股生态系统经过进化，羊群已在多次的股灾之后式微，更类似于丛林，既有大股东这样的资本大鳄，也有各种狼群式的对冲基金。在港股投资期限会长，蛰伏期更久，更加注重基本面，避免落入陷阱。

　　我们认为是三个核心变量塑造了整个生态系统：参与者(投资者的特征)、游戏规则(相互之间的博弈机制)、风险机制(出错承受的代价)。A股是散户主导、单向做多、账面亏损，使得投资者乐于追逐各种主题热点。港股是机构主导、做空充分、本金损失，使得投资者更加谨慎去评判企业价值。

　　适者生存的法则：A股依靠信息优势取胜，而港股必须要以公司价值来判断。在实践中我们也看到这种不同策略在自然选择下的成功。

　　投资港股八大陷阱

　　在港股需要特别小心那些致命的陷阱。A股“no zuo，die”(不做，死)，市场不停地需要各种主题热点，到处都是机会。但港股则相反，“zuo，die”(做，死)，港股陷阱比A股多，随便乱动很容易就踩雷。我们总结了在港股市场有以下的陷阱特别值得警惕：

　　1、跟风。A股喜欢炒主题，最典型的就是炒地图。这种主题潮流每年总会有几个，包括国家宏观行业政策、证券市场政策、行业前景、企业行为、大事件等等。但这些主题在港股市场，则表现空间比较有限。

　　2、低价。当前A股1元以下的股票只有要退市的长航油运；但是在香港有近一半的股票价格低于1元。香港低价股的流动性特别差，这一点和A股不一样。

　　3、大股东。A股大股东减持和再融资都受到政策的约束，而且国内的思路更多是做大企业规模。但在港股，大股东的资本运作能力可能会比实业经营能力来得更强，而且有诸多手段能够实现。因此在港股市场，更加要重视大股东的行为。

　　4、老千。香港市场存在许多老千(cheating)公司，但最可怕的是从原来质地不错的公司，因为各类事件或者内部管理的问题冲击，而变成问题公司时对股价的冲击，这一类公司股价跌幅最为明显。

　　5、波动。香港市场在有的时候波动并不比国内低，尤其是海外经济出现系统性波动的时候，如2008年或者是2011年，香港市场的主流资金来自于海外，他们主要是要遵循配置的考虑，而这些资金一旦有流动性压力，降低配置斩仓的力度非常大。从另一方面看，这也给低价买入者以机会。所以在香港经常会出现跌得很透的公司。

　　6、拿着。A股投资者有被套以后拿着的习惯，但这一点在香港行不通。价值投资者有可能会遭遇到私有化的问题，使得长期投资的计划被迫中止。另外，投机者面临的问题是缩股，如此投资者本金接近于清零，会彻底丧失翻盘的机会。

　　7、新股。国内新股不败，激发了一轮又一轮的炒新热潮，但是香港新股存在风险，由于可以融资打新，更加放大了这种风险，在市场不好的时候，投资者可能会遭遇到破发损失。

　　8、衍生品。论起投机来，香港市场中也有比A股更投机的衍生品种，各种牛熊证、涡轮。从过往的经验来看，在这些市场获取持续收益的可以说是凤毛麟角，赔率可能不及澳门赌场。

　　港股A股的融合之路

　　A股与港股目前总体估值都在10倍市盈率左右，但这忽视了两者在结构上巨大的差异，A股中位数估值目前在33倍市盈率，而港股中位数估值只有8倍市盈率。这说明A股总量数据存在着明显偏差。

　　此外，港股市场大股票有估值溢价，小股票明显不受资金关注；A股则相反，小股票广受追捧，大股票存在折价。

　　未来两地市场的融合在于优势行业的互补。而估值溢价的填补是次要的。长期看，A股的估值体系会逐步向港股接近。

　　我们认为A股受益的主要不是周期性行业，因为考虑到两地资金成本、交易便利等因素，目前的估值溢价不会完全被填补。对海外资金而言，最有吸引力的在消费品和医药当中。白酒和估值在25倍左右的医药对海外投资者的吸引力较大；白色家电、汽车、旅游龙头也有一定稀缺性；银行和保险有估值修复的空间。

　　港股的电信、房地产(尤其是中小市值估值明显较A股低)有估值优势；港股的赌博、软件、服装、零售、油气设备、餐饮、大众食品方面都有诸多优质标的，可供配置。在中小市值股票方面，港股存在着大量的标的，由于缺乏研究力量的覆盖，在这其中会有未来超额收益的来源，需要自下而上的挖掘。 (国金证券)