小牛新财富：监管新规发布，大资管时代来临

　　指导意见解读

　　11月17日，中国人民银行协同三会和外汇局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务指导意见(意见征求稿)》(下称《指导意见》)公开征求意见，同时也标志着资产管理行业统一监管标准的问世。

　　通读下来，我们认为这次新规的思路整体延续今年2月传出的内审稿，可以概括为以下几点：

　　第一，明确资管业务定义，各类型持牌金融机构发行的资管产品均属于资管业务，ABS业务除外。金融机构不得承诺保本保收益，不得以任何形式垫资兑付，不得开展表内资管业务。从目前看，私募基金也需要参照执行。但在发行和销售环节如果和现行私募基金冲突的地方以现行规则为准。所以所有关于杠杆率、分级产品的限制、关于嵌套的限制、以及未来非标的一些规定都适用于私募基金。

　　第二，明确了资管产品的分类标准，打破了监管割裂。主要是确定了两个划分标准，一是按照募集方式分为公募和私募，二是按照投资性质分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品、混合类产品四大类。任何银行理财只要发行超过200人就按照公募的标准认定，不论是否为合格投资者，而一旦认定为公募在银监会后续监管方面会面临很多的监管要求，笔者预计在流动性、大额赎回、信息披露、估值方法等会专门有细则出台规范公募银行理财。

　　第三，将资管产品投资者分为合格投资者与不特定社会公众两类。公募产品面向不特定社会公众发行，主要投资于投资风险低、流动性强的债权类资产以及上市股票。银行如发行权益类产品和其他产品，须经银监部门批准，但用于支持债转股的产品除外。.

　　根据《指导意见》，合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人：

　　一、家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元，且具有2年以上投资经历;

　　二、最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位;

　　三、金融监督管理部门视为合格投资者的其他情形。

　　合格投资者不仅有资产规模要求，投资资管产品也有最低规模门槛要求：投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。

　　第四，明确打破刚兑要求，金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，确定净值的具体规则另行制定。对刚兑认定更明确，包括违背净值保本保收益、滚动发行转移风险、兑付困难时自付或代付等。并针对存款机构与非存款持牌机构进行区分加强惩处。

　　第五，消除多层嵌套和通道，不考虑公募产品最多可一层嵌套，金融机构不得为其他机构的资管产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。资管理产品可以投资一层资管产品，所投资产品不得再投资其他资管产品。

　　第六，真正做到了禁止期限错配，对封闭式产品非标资产到期日不晚于产品到期日，对开放式产品不晚于最近一次开放日。所以目前银行或信托通过开放式产品的方式规避禁止期限错配的做法基本行不通。注意这里的期限错配只针对非标产品，标准化资产不存在期限错配的问题。另外，此次征求意见稿对资金池的表述更加明晰，规定封闭式资产管理产品最短期限不得低于90天，投资非标资产终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日，这也就在实质上意味着银行不再能通过滚动发行超短期的理财产品投资到长期的资产当中获取期限利差，也不能通过开放式理财产品间接实现“短募长投”，3个月以下的封闭式理财产品或从此消失。

　　第七，在杠杆方面，《指导意见》进行了分类统一，对公募和私募产品的负债比例(总资产/净资产)分别设定140%和200%的上限，分级私募产品的负债比例上限为140%。为真实反映负债水平，强调计算单只产品的总资产时，按照穿透原则，合并计算所投资资管产品的总资产。为抑制层层加杠杆催生资产价格泡沫，要求资管产品的持有人不得以所持产品份额进行质押融资，个人不得使用银行贷款等非自有资金投资资管产品，资产负债率过高的企业不得投资资管产品。

　　第八，明确非标债权定义，除了在银行间、交易所等市场交易的债权资产，其他债权资产均为非标债权资产。这一定义模式严于此前8号文中的定义方法。资管产品资金不得直接或者间接投资于银行信贷资产，银行信贷资产受(收)益权的投资限制另行制定。

　　第九，新老划断，存续到期。金融机构已经发行的资产管理产品自然存续至所投资资产到期。过渡期内，金融机构不得新增不符合本意见规定的资产管理产品的净认购规模。过渡期自本意见发布实施后至2019年6月30日。过渡期结束后，金融机构的资产管理产品按照本意见进行全面规范。

　　近年来，我国金融机构资产管理业务(以下简称资管业务)快速发展，规模不断攀升，截至2016年末，银行表内、表外理财产品资金余额分别为5.9万亿元、23.1万亿元;信托公司受托管理的资金信托余额为17.5万亿元;公募基金、私募基金、证券公司资管计划、基金及其子公司资管计划的规模分别为9.2万亿元、10.2万亿元、17.6万亿元、16.9万亿元;保险资管计划余额为1.7万亿元。截止2016年底资产管理行业规模达到102万亿。102万亿是什么概念?同年年底，我国的GDP水平是74.4万亿，远不及资管行业规模。过去10年资管行业迅猛发展的同时也积攒了许多问题。

　　毫无疑问，在一个资管规模已经超过国家GDP规模的形势下，统筹、协调管理对于金融监管至关重要。

　　对市场各方的影响

　　基金专户和子公司(15万亿)：破刚兑、降杠杆、禁资金池、除嵌套、去通道的影响都较大，基金专户，特别是基金子公司专户受影响会较大。

　　整体影响较大，子公司发展可能进一步受限

　　券商资管(17万亿)：控分级、降杠杆、禁资金池、除嵌套、去通道的影响比较大，券商资管通道业务，资金池业务，高杠杆和分级业务都有不少。

　　整体影响较大，券商资管整体发展可能进一步受限。

　　信托(23万亿)：破刚兑、提门槛、除嵌套、去通道影响较大，特别是破刚兑，深远影响到整个信托行业发展，去通道也会影响很大。

　　整体影响较大，信托行业面临大洗牌。

　　私募(11万亿)：提门槛对私募基金有一定影响，有些私募也参与了分级、嵌套业务业务，但整体业务量不大。

　　整体影响适中。

　　保险资管(2万亿)：控分级、提门槛、除嵌套有一定的影响，但保险资管总规模不大。

　　整体影响较校

　　公募基金(11万亿)：主要是分级基金的影响。截至2017年11月10日，分级基金母基金场内规模仅为85.08亿元，分级基金子基金场内规模为673.17亿元。为此，公募分级基金产品主要存在两种趋势，一是清盘，二是转型为其他类型的基金产品。在严监管下，分级产品在过渡期后面临转型或强制清盘可能更大，考虑到这一点，当前折价分级A或将迎来机会。

　　对银行理财(30万亿)的影响：保本理财是7万亿的水平。资管新规规定，金融机构不得开展表内资产管理业务。而保本理财其实就是商业银行表内理财业务，表内理财业务是表内资产管理业务，这样按照资管新规的规定未来保本理财可能要消失，银行不能做保本理财了。

　　对于股市而言，此次政策没有实质性变化，其核心还是在结构化产品的限制上。禁止下列情形的分级产品：

　　(一)公募产品。

　　(二)开放式私募产品。

　　(三)投资于单一投资标的私募产品，投资比例超过50%即视为单一。

　　(四)投资债券、股票等标准化资产比例超过50%的私募产品。

　　对于券商、基金、私募：投资债券、股票超过50%的私募产品也不能做分级，这是比证监会2016年7月份的新规更加严格，也就是纯粹投资股票、证券的私募证券投资基金、券商资管和基金专户都不能分级。当相对而言，因为去年以来证监会已经严格限制了很多结构化产品的备案，对券商和基金专户影响小一些。所以总体而言，对证券类产品的分级几乎是堵死了。但如果不是分级产品，影响应该不大。

　　对于债市而言，目前市场对债市的担忧主要还是来源于心里层面，预计在货币政策与宏观审慎的双支柱监管框架下，从2017年底至2018年上半年，债市监管政策将陆续落地，货币政策将难以明显转松;而随着预期中的主要监管政策出台，货币政策将重新具备转向宽松的自由度。

　　总体上来看，本次指导意见是去杠杆，强监管，紧平衡政策的延续，预计后续各个监管部门还将出台更加详细的监管细则，值得我们进一步关注。

　　小牛新财富

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