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　　柳工:业绩略低于预期,经营仍然稳健

　　柳工 000528

　　研究机构：中金公司 分析师：吴慧敏 撰写日期：2013-11-03

　　业绩低于预期

　　柳工1~3Q实现营业收入92.7亿元,同比下滑6.9%,实现归属于母公司股东净利润2.8亿元,同比下滑14.7%,对应EPS0.25元,略低于预期。

　　收入符合预期,毛利率相对稳定:1~3Q公司销售装载机2.4万台,同比下降6.2%,销售挖掘机3,636台,同比下降14.6%,销量和收入符合预期;由于三季度为传统淡季,规模不经济导致毛利率环比下滑0.9ppt,但仍同比改善3.8ppts,相对稳定;

　　三项费用率同比、环比均有上升:由于部分地区经销转直销,3Q13销售费用率同比上升1.1ppts,汇兑损失增加导致财务费用率同比增长0.6ppt;环比二季度,规模不经济导致销售、管理费用率分别上升1.2和1.1ppts;1~3Q三项费用率同比上升1.8ppts;

　　资产减值损失大幅增加:由于1)部分库龄较长的起重机由于国标转换面临跌价风险,2)回购的二手挖掘机计提存货跌价准备,以及3)对起诉的部分经销商需计提坏账准备,3Q13资产减值损失5,700万元,同比大幅增加4,900万元;

　　净利润率大幅下滑:由于合营公司广西康明斯亏损,三季度投资收益部分亏损800万元,3Q13净利润率环比大幅下滑4ppts至0.8%,同比持平;

　　稳健经营,现金流情况改善:截至三季度末,公司存货余额及应收账款余额较年中分别下降1.2亿元和3.4亿元,三季度单季实现经营性现金流净流入3.7亿元,较上半年大幅改善,同比转正。

　　发展趋势

　　往前看,受益于采购成本降低及产品毛利率普遍提升,公司有望维持当前毛利率水平,但由于经销转直销、二手机回购、市场竞争环境严峻等原因,公司费用及资产减值损失仍将面临较大压力。

　　盈利预测调整

　　我们下调公司2013年盈利预测11%至3.8亿元,维持2014年盈利预测5.0亿元不变,分别对应同比增长35%和34%。

　　估值与建议

　　当前股价下,公司对应2013/14年P/E分别为20.3x和15.2x,P/B均为0.8倍,维持“审慎推荐”。

　　投资风险:原材料价格波动影响毛利率。