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　　赞宇科技:行业好转,表面活性剂龙头受益

　　赞宇科技 002637

　　研究机构：华创证券 分析师：程磊 撰写日期：2014-01-03

　　事项

　　近日我们调研了赞宇科技,与高管交流了公司的经营现状和未来的发展方向。

　　主要观点

　　1、表面活性剂行业稳步增长,市场空间广阔 公司的主导产品包括AES和MES,属于阴离子表面活性剂。2012年全球表面活性剂市场销售额达到约166亿美金,产销量1850万吨,年均增长率约为5.8%。其中洗涤行业是表面活性剂的重要应用领域,我国洗涤行业近年来年均增长率达到12%,拉动上游表面活性剂保持10%以上的稳步增长。AES性能优异,是第二大表面活性剂品种,占比约为20%。而MES 作为符合行业发展趋势的新型产品也受到越来越多的关注和认可。

　　2、棕榈油和脂肪醇正处底部回升期 公司主导产品的上游最初原料是棕榈油和棕榈仁油等天然油脂,目前马来西亚棕榈油现货价已从12年12月份底部的630美元/吨回升至最新的780美元/吨;而棕榈仁油目前国内市场价为8500元/吨,也处于历史底部回升期。历史数据表明棕榈油、棕榈仁油与下游的脂肪醇价格几乎同步。

　　目前国内脂肪醇主要企业包括嘉化能源、辽阳华兴、徳源高科、沙索益海等,合计约60万吨产能,12年我国脂肪醇进口量为22.8万吨,13年1-10月份,进口量已经到达22.1万吨。总体而言,由于下游表面活性剂需求稳增长,脂肪醇的行业竞争格局较好,市场价也从12年底部的约1万/吨上涨至目前的1.38万/吨。

　　3、公司具有稳定的优质客户群 公司与纳爱斯、立白、白猫、传化、宝洁、联合利华、拉芳等国内市场知名日化洗涤用品企业建立起了稳定长期的合作关系。2012 年公司前五大客户合计销售额占当期公司营业收入的比例38.98%。公司在与老客户保持紧密的联系外,还积极开拓新客户,寻找新的经济增长点。

　　4、行业好转且优质客户群稳定,公司作为表面活性剂龙头企业充分受益 公司的主导产品AES和MES在其各自细分领域都是国内龙头,其中AES市场占有率达到约30%,其它规模较大的还有四川金桐和湖南丽臣等;而公司的MES目前产能为6万吨,规模较大的还有广州奇宁(广州浪奇的合资子公司,3.6万吨)和邹平福海(2万吨),其余的主要是小厂商。

　　12年由于上游脂肪醇和棕榈油等原料下跌,造成公司的成品价格下跌,由于成品库存较多从而影响财务报表的毛利率。目前随着下游需求稳增长,棕榈油、棕榈仁油和脂肪醇的价格已在底部有所回升,公司整体盈利能力得以恢复。

　　洗衣液主要用AES,由于AES在下游洗涤剂领域的费用占比不大,因此下游对其价格变化不太敏感,这样对AES的市场销售是十分有利的,预计13年公司AES销量比12年增长约5-10%。

　　洗衣粉主要用LAS,而由于LAS其生物降解性低、对石油相关原材料依赖性强等方面的缺陷,在欧洲已被禁用。目前LAS在国内表面活性剂还占据40%的比例,其庞大的市场规模将逐步被AES和MES替代,因此MES也具有广阔的市场空间,预计13年公司MES销量约为1.5万吨。

　　5、给予“推荐”评级

　　预计公司13-15年EPS分别为0.32元、0.54元和0.72元,考虑到募投项目逐步放量,且表面活性剂产业链景气,给予“推荐”评级。

　　风险提示:原料价格波动