电子烟千亿级市场蓄势待发 4股有望腾飞

　　【机构视点】

　　公共场所禁烟点评：对传统烟草销量负面冲击有限，电子烟将迎来发展机遇

　　来源：申银万国撰写时间： 2013-12-30

　　事件：

　　新华社2013年12月29日中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于领导干部带头在公共场所禁烟有关事项的通知》。规定包括各级领导干部不得在学校、医院、体育场馆、公共文化场馆、公共交通工具等禁止吸烟的公告场所吸烟，严禁在公务活动中吸烟，将各级党政机关建成无烟机关等。

　　对传统烟草销量负面冲击有限，预计总量仍将维持个位数增速。2011年的《公共场所卫生管理条例实施细则》已经明确规定公共场所禁烟；针对少数领导干部依旧在公共场合吸烟的行为进行了进一步明确的禁止。

　　区别于之前的“禁酒令”：白酒行业原本相对市场化运作，享受过前期的爆发增长。而国内控烟背景下，烟草销量长期低个位数增长(2010-2012年增速分别为3.9%，3.9%，3.0%)；而国内有高达3亿的烟民消费基础，因而禁烟令虽对传统卷烟虽有负面冲击，但负面影响有限。从国外的经验观察也是如此，美国、日本等发达国家公共场所禁烟措施极为严厉，但每年烟草消费也仅是小个位数的下滑(美国市场2010-2012年传统卷烟消费分别下滑3.6%，3.2%，4.0%).

　　传统烟包行业涌现更多外延机遇。在传统烟包行业发展低谷时，将涌现更多高性价比的外延并购机遇。对于已经拥有资本平台优势的上市公司而言，有望充当行业整合者，是实现外延扩张的绝佳时机。

　　电子烟更符合健康环保趋势，有望迎来发展机遇。在我们上周五的电子烟行业深度报告《国外成长依然，国内启动在即》中指出，国外电子烟行业快速增长的原因之一是禁烟措施的严厉。我们认为此次再次强调公共场所禁烟，主要是从公众健康和安全的角度着手。在此背景下，电子烟有望迎来发展机遇。因电子烟因不含传统卷烟中焦油、一氧化碳、砷、铅、汞等有害物质，其毒性仅为普通卷烟的千分之一；无二手烟污染，较传统卷烟更健康、环保。同时，国内中烟企业在传统卷烟面临可能的发展瓶颈时，也有望将电子烟的发展提上议事日程，作为未来收入和盈利的有效补充。

　　看好未雨绸缪，已在电子烟新业务上有所布局，谋求转型的烟包类公司。看好已经涉足电子烟产业链的上海绿新和东风股份(上海绿新：外延扩张显著增厚业绩，电子烟合资公司乐馨臻鉴控股地位，13-14年EPS分别为0.68元和0.92元，目前股价(21.76元)对应13-14年PE分别为32.0倍和23.8倍，目标价27.6元，对应14年30倍PE。东风股份：参股乐馨臻鉴，功能膜业务有序推进，13-14年EPS分别为1.30元和1.52元，目前股价(26.93元)对应13-14年PE分别为20.8倍和17.8倍，目标价38元，对应14年25倍PE)。关注同样有下游烟草渠道优势的劲嘉股份(内部治理结构改善后，看好公司在烟包行业的优势地位及未来的成长性，新业务拓展值得期待，13-14年EPS分别为0.77元和0.98元，目前股价(13.02元)对应13-14年PE分别为18.0倍和14.1倍，目标价19.6元，对应14年20倍PE)。若市场因担心禁烟对烟包传统业务带来冲击出现股价下跌，将带来板块中长期配置时机。

　　【概念股解析】

　　劲嘉股份  （002191 股吧,行情,资讯,主力买卖）：电子烟龙头起航，上调目标价至25元

　　来源： 国金证券撰写时间： 2014-02-24

　　事件

　　劲嘉股份公告：公司与深圳合元科技签署了关于成立深圳合元劲嘉电子科技有限公司的合作协议，主要从事电子烟的研发、生产与销售。

　　1、合元劲嘉电子科技有限公司注册资金1亿元，劲嘉占股权51%、合元49%。

　　2、董事会由5名董事组成，劲嘉股份指派3名，合元科技指派2名。公司董事长由劲嘉股份指派，公司总经理由合元科技指派。

　　3、合元劲嘉主要负责中国国内电子烟业务。

　　4、劲嘉股份负责国内电子烟业务的客户拓展，并安排合资公司生产场所。

　　5、合元科技负责组建产品的研发和生产团队，并授权合资公司使用其专利技术。

　　评论

　　合元是全球最大电子烟制造商：合元成立于2004年，总部设在深圳宝安，共有三家工厂，拥有员工万人。公司是全球最大的电子烟制造商，约占市场份额的40%-50%，2012年公司销售额约10亿元人民币，2009-2012年复合增速80%左右。公司技术实力雄厚，研发投入占年收入10%-15%，拥有200多名研发人员及众多产品专利。公司产品畅销全球50多个国家，重点客户包括BLU、VAPOR、GREENSMOKE、V2等，烟草客户包括ALTADIS、GALLAHER、PHILIPMORRIS、JAPANTOBACCO等。

　　强强联手，优势明显，利于国内市场布局：此次合作是劲嘉与合元共同成立合资公司，劲嘉占股份51%，主要面向国内中烟市场，未来在合元已有的出口业务也不排除有股权合作。此次合作可谓强强联手，合元在产品研发、技术储备、产品质量等方面全球领先，而劲嘉在国内中烟系统人脉资源丰富，在传统业务与烟草企业有着多年稳定的合作历史，可利用良好的关系切入国内电子烟业务，我们判断劲嘉&合元有可能成为国内电子烟市场的最大受益者。而从合作模式看，电子烟目前仍属于劳动密集型产业，中烟大概率会将制造环节外包，但核心的烟弹环节很可能将掌握在自己手里。由于中烟目前在电子烟方面技术薄弱，劲嘉&合元可通过与中烟共同成立研究室等方式初步合作，未来有可能与中烟在股权合作方面取得一定的突破，即不仅仅获得制造环节利润，而在流通环节亦能一定比例分成，但这块仍需跟踪。

　　国内电子烟市场启动大势所趋：近期根据我们从烟草系统获得信息及对劲嘉、绿新调研反馈看，中烟对国内电子烟非常积极，14年国内政策大概率明朗，国内电子烟有可能获得实质进展。而从逻辑上看，我们也认为国内电子烟启动是大势所趋。首先从欧美电子烟发展状况看，电子烟已渐主流化，对于这一趋势，国内烟草业不会无动于衷，而且欧美传统大型烟草企业在初期忽视电子烟所造成被动局面，国内烟草企业也是看在眼里；其次烟草企业关注点主要在利税，而我们认为国内推进电子烟业务并不会对国内利税产生冲击：1、欧美烟草业已过高峰，烟民对自身健康关注高，因此电子烟会对传统烟草形成替代，而国内仍未到此阶段，当前国内开拓电子烟很可能是增量；2、国内传统烟草价格偏低，而电子烟的价格则相对较高，电子烟的盈利性要好于绝大多数卷烟。此外，公共场合禁烟的逐步收紧会促使烟草总局布局新型烟草，以对冲风险，而电子烟因更健康、环保肯定将作为重点选择，我们预计烟草总局会加快国内电子烟的推进。

　　大风口、大趋势，国内电子烟市值可能达千亿：电子烟具有更健康、更环保属性，且在口感及对给消费者带来的愉悦感可在一定程度上达到传统烟草水平，电子烟将是全球烟草行业发展趋势，电子烟主流化已是大势所趋，其很可能成为烟草行业颠覆性产品。我们认为国内烟民基数大，加上出于新奇感，国内市场若启动，电子烟一定会形成规模且潜在蛋糕巨大，目前我国烟草销售额达1.2万亿左右，电子烟若占5%市场份额，则销售额600亿元，对应劲嘉等代工企业销售额约150亿元(出厂价：终端价=1:4)，假设净利率20%，对应净利润30亿元，市值约600-700亿元。与出口OEM不同，我们认为国内电子烟将是高门槛、高收益的好生意(可以参考下烟标的盈利水平)，而且从受益标的来看，也会相对比较集中，包括劲嘉、绿新、东风等，因此这些标的未来成长空间非常大，建议买入持有。