优先股"光环"笼罩 16股欲迎翻倍增长空间

　　
　　民生银行:负面情绪可能宣泄,小幅下调15年预测

　　民生银行 600016

　　研究机构：平安证券 分析师：励雅敏,王宇轩,黄耀锋 撰写日期：2014-03-03

　　事项:根据股东大会公告,民生转债下修转股价格的议案赞成比例为45.6%,反对比例40.4%,弃权比例13.9%,由于赞成比例不及2/3,下修转股价的议案被否决。

　　平安观点:

　　股东之间分歧造成转债下修议案被否

　　民生银行A股连续下跌使其转债触及下修条件。公司下修议案提起申请的价格最终确定在前20个交易日均价,即7.6元人民币。由于赞成比例不及2/3,该议案遭到否决。我们从此前就该议案董事会的表决情况可以看出,大股东之间因是否影响到民生银行的市值管理而产生了部分的分歧,我们揣测这样的分歧可能是投票股东意见不统一的原因。

　　转股进程“难产”有可能拖累2015年业绩

　　民生A股股价距离原转股价9.92元有近25%的空间,目前情况下我们推测2014年完成转股的难度较大,理由是:1)银行股目前面临利率市场化冲击和资产质量问题的不确定性,板块难以出现系统性的估值修复;2)虽然我们预计民生银行的业绩增长良好,然而业绩本身很难短时间内成为股价大幅上涨的推动力;3)短期内再召开股东大会就该议案进行表决的可能性较低。公司需要考虑其他创新资本工具的使用以满足监管要求。

　　截至2013年3季度民生的核心一级资本充足率为8.18%,考虑到4季度的利润积累以及票据压缩对于生息资产的影响,我们预计年末资本充足率是8.25%,不至于因资本影响2014年的生息资产规模扩张。基于此,我们暂不调整2014年的盈利预测。若2014年难以完成转股,我们预计民生银行2015年的生息资产增速将受制于资本的限制。缺少了转债对于资本的补充,民生银行目前的资本充足率水平难以支撑这样一家中大型股份制银行继续保持生息资产13%左右的高速增长。我们小幅下调2015年民生银行生息资产增速至11.1%(此前13%),修正15年净利润增长至10.5%(此前13.5%),较目前Wind市场一致预期13.29%低2.8个百分点。

　　转债结果低于市场预期,短时间内有可能面临股债双杀的风险

　　转债议程被否低于大部分投资者预期,我们认为转债和正股都面临着市场情绪的考验,有一定的下行风险。转债中隐含相对较高的转股预期落空必然会负面影响到转债的估值;正股方面虽然没有转股带来的2%左右的摊薄,然而长期发展可能因资本不足而受限,因而正股亦有一定的下行风险。我们认为民生银行是股份制银行中机制灵活,创新不断的一个典型代表。不论是其率先推出的小微企业业务、事业部改革还是目前力推的社区银行以及直销银行尝试,都对于行业有非常重要的意义。我们认为这样一家机制灵活,勇于创新的银行应该享受一定的估值溢价。民生银行的估值已经从相对A股银行平均水平溢价近50%回落到与板块平均水平附近。若股价下调至低于行业平均,我们依然建议中长期投资者介入。目前我们预测的13/14/15年每股收益分别为1.52元/1.75元和1.94元,我们维持其“推荐”的评级不变。

　　风险提示:资产质量管控压力超预期,创新业务推进速度低于预期。