稳增长恐需基建投资先行 2000亿造北京新航城(股)

　　纳川股份  （300198 股吧,行情,资讯,主力买卖）:市场拓展稳步进行

　　研究机构：华泰证券分析师：周焕撰写日期：2013-01-04

　　公司是HDPE增强缠绕管行业龙头企业。HDPE增强缠绕管主要运用于市政环保、道路配套排水工程。公司产能2.55万吨，大于其他竞争对手产能总和，目前市场占有率达50%以上。近两年，公司在需求导向下的产能扩张趋于稳定，预计2013年产能增速均在20%左右。

　　大口径排水领域，HDPE增强缠绕管潜在市场空间巨大。按照一般经验测算，大口径管材在市政污水管网建设长度中占比约20%，预计“十二五”新建大口径管网约3.18万公里。按目前塑料管10%的市场份额计算，新增大口径塑料管网用量约为3180公里。如果公司市占率保持50%不变，则需求是公司目前产量的2.5倍，潜在市场空间巨大。

　　直销方式下市场稳步拓展。直销人员从跟踪到完成一个项目需2-3年，由于产品价格较高，短期内公司市场稳步拓展，近3年新增订单金额基本持平，每年3亿元左右，未出现明显加快。

　　BT项目增强产品市场认知度，但目前收益还较小。公司在直销的同时，通过承接BT项目带动HDPE管的销售。公司2011/2012年新签中标BT项目约9910万元/5.6亿元，预计可增厚2013-2014年EPS0.03/0.05元。

　　应收账款回款滞后，业务拓展增加费用率。2009-2012年三季度应收账款占各期收入比，呈快速上升趋势，公司资金周转压力以及坏账风险有所增加。我们认为主要是今年客户资金紧张导致，明年或将有所改善。此外，随着公司募集资金的逐步利用以及受投资新中标BT项目的影响，财务费用率将逐步上升。

　　预计公司2012-2014年归属母公司净利润分别为0.985、1.312和1.666亿元，对应EPS分别为0.47、0.63和0.80元，对应PE分别为24.4、18.2和14.3倍，估值不高，维持“增持”评级。

　　风险提示:由于政府资金紧张导致市政污水管网建设进度低于预期。