北京大外环带热香河发展 9金股一夜暴富

　　承德露露:2014年聚焦核桃露的成长

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　　研究机构：广证恒生咨询分析师：王健超撰写日期：2014-03-18

　　事件：

　　3月11日，承德露露公布2013年年报。2013年1-12月，公司营业总收入26.33亿元，同比增长23.14%；归属上市公司股东净利润3.34亿元，同比上升50.13%。

　　投资要点：

　　业绩符合预期，盈利水平创历史新高。

　　2013年，公司杏仁露产品实现营业收入24.83亿元(同比+22.22%)，占主营业务收入的94.4%，毛利率为39.34%(同比+0.09%)；核桃露产品实现营业收入1.47亿元(同比+42.41%)，占主营业务收入的5.6%，毛利率为19.06%(同比+0.1%)。由于公司营收增速较快，内部管控也有所加强，促使费用率下降，其中销售费用率较上年下降1.44pct至18.61%；管理费用率下降0.81pct至2.27%，

　　营销改革、产能建设双管齐下，推动营收增长。

　　公司13年营业收入实现快速增长主要原因为公司营销体系变革以及郑州露露投产导致产能扩大，使销量增加。(1)2012年之前公司属于典型的强品牌弱渠道型公司，从2012年开始，公司大力开展营销改革，一方面加大销售淡季的营销推广力度，另一方面建立营销人员激励机制，改革考核体系，目前这一改革已初见成效。(2)新增产能投产，13年郑州6万吨/年产能投产(较此前总产能+20%)对营收增长意义重大。由于公司目前绝大部分产品在河北及北京消化，郑州厂区的建成有利于改善公司的产品销售区域格局。

　　14年核桃露有望加速发展。

　　核桃露的消费人群跨度较杏仁露更广，接受程度更高，市场容量已过百亿。在六个核桃已将核桃露产品侵入消费者心智后，露露核桃露将可以借机切入该品类市场。公司目前已经具备“纯核桃露”、“果仁核桃露”“无糖核桃露”几个系列核桃露产品，2014年将加大在央视等媒体的广告推广，包括在央视中标金额达到6亿元。我们预计14年核桃露增速在强势宣传推广下将收入增长将加速。

　　投资建议：

　　我们预计14、15年公司营业收入增速为19.8%、21.1%，净利润增速为12.0%、20.1%，EPS为0.93、1.12元。给予“谨慎推荐”评级，目标价26元(对应14年28倍PE)。

　　风险提示：食品安全风险、核桃露推广不及预期