沪港通将促资金向蓝筹股倾斜

　　我们认为，沪港通互联互通机制试点获批后，预计香港证券市场将迎来明显长期增量资金，相对受益更大，而上海A股市场资金增量有限，短期或部分受益，中长期趋势不受影响。

　　沪港通获批，初期沪股通总额度为3000亿元人民币，每日额度为130亿元人民币。港股通总额度为2500亿元人民币，每日额度为105亿元人民币。表面上看，对于两地市场都有明显的增量资金，特别是开始初期的每日额度，分别占过去一个月上海A股市场和香港市场日均成交额约15%、28.45%，将有望明显推动市场成交。但是，我们预计实际上香港市场将相对受益更大，而上海A股市场资金增量相对有限，主要原因有五点：

　　境内投资者对外投资热情高

　　在沪港通推出前，两地市场实际上已可以通过QFII、RQFII及QDII等渠道投资，从目前使用规模和情况来看，当前QFII额度仍有65%未使用，平均仓位比A股公募资金更低，这源于境外投资者在全球范围有更多的投资选择余地，而境内投资者只有通过QDII极少数渠道才能对外投资。

　　本次沪港通获批，将使境内投资者有了直接通过香港证券市场进行投资的机会。根据2013年年报数据，QDII基金合计110只。在投资区域方面，QDII基金投资市值合计396亿元，其中香港占比58.62%，达到232亿元。在行业分布方面，金融业投资市值达103.7亿(占比26.23%)，信息技术68.7亿(占比17.38%)，非日常生活消费品66.8亿(占比16.89%)。

　　由于开通初期沪股通总额度为3000亿元人民币，每日额度为130亿元人民币，港股通总额度为2500亿元人民币，每日额度为105亿元人民币，分别约占当前两地市场15%成交额，预计初期将明显利好两地低估值蓝筹股上涨，特别是上证180、上证380成份股和A+H股中的低估值蓝筹。

　　判断未来港股受益程度将大于A股，预计内地机构投资者或将考虑对港股大中型指数成份股的低估值品种进行积极配置，建议短期关注A+H股中折价较大的水泥、保险、银行、证券、铁路等低估值绩优蓝筹股的交易机会。

　　A+H板块折价空间收窄

　　目前A+H股中都存在明显折价情况，但H股相对A股折价比例更大、上市公司数量更多，同时交易限制更小，预计受益于沪港通获批将更大。我们判断在沪港通正式获批启动前的6个月准备期内，两地A+H股的折价空间将逐步收窄，甚至折价幅度有望缩小到已不具备跨市场套利空间。

　　从当前A+H股折溢价情况看：以2014年4月10日收盘价为参考价，84只AH股中有60只H股产生折价(占比71%)；24只A股产生折价(占比29%)。相对于A股，84只H股平均折价幅度为0.83，因此预计初期内地机构投资者将有望增加对恒生综合大中型指数成份股的配置需求。

　　港股行业分布更趋合理

　　通过对比沪港通初期可投资的两地成份股和板块，我们发现香港市场恒生银行的大型、中型成份股在估值、平均资产收益率上更具有吸引力，同时，在行业选择上更广泛、更合理。

　　以Wind二级行业为分类标准，在78只恒生综合大型股指数成分股中，有18只房地产股(23%)，12只银行股(15%)，6只公用事业II股(8%)以及6只消费者服务II股(8%)。163只恒生综合中型股指数的成份股中，有20只资本货物股(12%)，19只材料II股(12%)，19只房地产(12%)股，15只零售业股(9%)以及11只食品、饮料与烟草股(7%)。在84只含A股的H股中，有19只资本货物股(23%)，12只材料II股(14%)，12只运输II股(14%)，9只银行股(11%)及7只能源II股(8%)。

　　港股估值和盈利更具吸引力

　　从两地市场各板块的估值水平来看，虽然沪深300和上证指数的整体估值更低，但港股恒生综合大型、中型指数成分股的未来增长和资产收益率更高，整体估值水平和盈利水平更具有吸引力。

　　恒生综合大型股指数成分股的平均市盈率为15.19倍，平均市净率为2.82倍；恒生综合中型股指数成份股的平均市盈率为17.75倍，平均市净率为1.80倍；含A股的H股的平均市盈率为28.38倍，平均市净率为1.62倍。总体来看，标的H股的平均市盈率为20.12倍，平均市净率为1.99倍。

　　而含H股的A股的平均市盈率为42.05倍，平均市净率为2.73倍；沪深300指数的平均市盈率为8.60倍，平均市净率为1.29倍；中小板的平均市盈率为28.70倍，平均市净率为3.62倍；创业板的平均市盈率为56.20倍，平均市净率为5.94倍；上证指数的平均市盈率为9.50倍，平均市净率为1.30倍。

　　内地机构对港股或有更高行业配置要求

　　当前，由于A股市场行业比例失衡明显，内地基金机构在资产配置上配置的制造业和金融业占比过大，导致整体资产配置结构不合理，整体回报率受到影响。预计随着沪港通开启，内地机构投资者将会考虑更合理的行业配置，因此有较大可能会在行业配置上进行调整，让配置组合回报率有望逐步提高。

　　从沪港两地估值水平和盈利水平来看，A股市场的中小市值股票(创业板和中小板)估值明显偏高。其中，创业板的估值水平明显过高，但盈利能力(总资产收益率和净资产收益率)却处于两地市场各板块的中下游。预计随着两地市场互联互通，创业板和中小板的估值溢价水平将逐步消失，特别是在香港市场绩优的中型公司及整体折价交易的创业板公司偏低估值影响下，其估值回落风险将可能更大，需提前谨慎和回避这一系统性风险的产生。

　　因此建议两地投资者短期关注两地A+H股折价收窄带来的交易机会，中期留意香港证券市场大中型指数成份股中的下游消费行业和新兴高科技产业绩优蓝筹的配置需求的增加机会，长期谨慎和回避A股市场中小市值股票的股价和估值回落风险。