库存锐减白酒全面复苏 12股底部崛起

　　老白干酒  （600559 股吧,行情,资讯,主力买卖）：改制成功是业绩增长拐点 目标价30元

　　09 年上半年，公司收入和净利润分别同比增长35%和22%，实现每股收益0.12 元，公司业绩主要驱动是收入增长和毛利率提升。公司预收账款3.4 亿元，对应每股收益约0.70 元，如果集团改制成功并引入战略投资者，解决了管理层的激励机制，将是业绩改善的拐点，公司将享受白酒行业景气回升，将目标价格上调至30.00 元，维持买入评级不变。

　　支撑评级的要点

　　09 年上半年，公司业绩主要驱动是收入增长和毛利率提升。公司确立了以白酒业务为主，逐步压缩养殖和种猪业务规模。上半年白酒业务收入同比增长62%至4.59 亿元，占总收入的93.5%，白酒业务每股收益 0.116元，是收入增长的主要驱动因素。

　　公司公告控股股东老白干集团正在进行改制的前期准备工作，计划集团国有股权退出，拟引入战略投资者和职工入股。

　　近年来预收账款迅速增加，从06 年的0.10 亿元上升到09 年上半年的3.4 亿元，假设全部为白酒业务预收账款， 预收账款对应的每股收益约0.70 元(3.4/1.17*44.5%*(1-25%)/1.4=0.70)。

　　评级面临的风险因素

　　老白干集团改制和引进战略投资者进程具有一定的不确定性。

　　估值

　　仅考虑白酒业务，不考虑预收账款释放，预测2009-11年每股收益为0.32、0.44 和0.54 元，同比分别增长39%、38%和22%。老白干集团改制如果能成功，将是公司业绩改善的拐点，公司市值/收入与同类二线白酒公司(古井贡、酒鬼酒)相比仍较小。考虑预收账款3.4 亿元对应的每股收益0.70 元，如果全部释放预收账款，估算2009 全年白酒业务对应的每股收益约1.02 元，如果按照09 年市盈率30 倍，我们将目标价由20.00 元上调至30.00 元，较当前股价21.57 元仍有39%的空间，维持买入评级不变。(中银国际 赵宗俊)