环保政策红利继续释放 大气污染等概念股迎升机

　　三聚环保：能源净化服务之星熠熠生辉

　　三聚环保 300072

　　研究机构：国海证券分析师：代鹏举 撰写日期：2014-05-30

　　投资要点：

　　产业发展大趋势给予公司广阔的可持续成长空间与动力。公司的发展契合以下四大产业大趋势机遇：1)能源结构清洁化背景下，天然气在我国能源消费结构中占比将稳步提高，价格在定价机制改革后也将持续走高；2)随着成本与环保压力的日渐增加，美国页岩气革命后选择低成本与环境友好的气体脱硫外包服务意愿强烈；3)全球原油重质化趋势下，更先进的重质原料油精炼技术产业化即将爆发；4)机动车尾气排放标准提高的背景下，成品油质量升级将是长周期过程。

　　布局一：切入以焦炉煤气制LNG为代表的工业废气洁净化综合利用领域。经过近几年的发展，焦炉气制LNG的技术已基本成熟，为产业放量大发展提供了契机；LNG需求随LNG汽车保有量提升而快速增长，在天然气门站价涨价的预期下，LNG价格保持强势，焦炉气制LNG的经济性日渐上升。公司在焦炉气制LNG业务领域的优势体现为：以技术为核心，通过各方面资源整合，为业主实现最低成本、最高效率的焦炉气制LNG全套解决方案；模式创新为辅助，利用资金优势实现差异化竞争，释放目标客户的潜在需求，同时引入融资租赁加快资金周转，最大化享受行业红利。

　　布局二：依托优势脱硫净化产品，实施气体脱硫净化服务的国际化战略。页岩气的工业化开采压低美国天然气长周期价格曲线，开采商降低生产成本的动力明显，专业化服务外包将是主要降成本手段。美国2012年页岩气脱硫市场理论空间约为250亿元，以30%的脱硫服务专业外包比例来估算，对应空间约70亿元。公司依托其高硫容的脱硫净化剂开拓国际市场，能高效地为客户降低脱硫成本，竞争优势明显，未来成长空间广阔。

　　布局三：推进以悬浮床加氢为核心的先进重油加工技术的工业化应用。重劣质原油产量逐年增加，以及轻质燃料油与劣质重油价差保持高位，都为加工劣质重油提供显著的经济性。悬浮床加氢是目前有效的重劣质油加氢裂化工艺，目前正处于规模工业化应用的前夕。公司通过合资方式成立宝塔三聚公司，以其为平台开始了悬浮床加氢技术工业化应用的实践，未来发展空间巨大。

　　传统剂种业务将保持平稳增长。催化剂领域竞争格局较好，公司有望长期受益于油品升级与炼油总量增长拉动的需求增长。天然气、煤化工等领域的需求带动脱硫净化剂市场的增长，公司有望凭借具备竞争力的优势产品与服务模式提高市场占有率，以获得高于行业的增速。简而言之，公司剂种销售业务将保持稳定增长。

　　我们推荐公司的核心逻辑：大趋势、大布局、大发展。公司凭借创新产品在气体净化领域确立了显著优势，近年，公司前瞻性地把握产业发展的大趋势，积极地进行产业链延伸、商业模式升级与新产品研发，目前正逐步进入收获期，未来成长速度与发展空间均值得高度期待。寻根索源，我们认为公司的成长基因在于：具核心竞争力的优势产品、前瞻性的战略眼光、实用性导向的技术研发以及极强执行力的经营团队。

　　盈利预测与投资评级。我们维持公司2014~2016年EPS为0.72元、1.10元和1.61元，对应PE为25倍、16倍和11倍，未来三年业绩复合增长率60%。公司多层次布局的能源净化服务市场发展空间巨大，股权激励实施激发各层级经营团队的积极性，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：焦炉气制LNG与美国页岩气脱硫订单进展低于预期；新戊二醇、苯乙烯等产品价格波动风险；能源净化综合服务BT项目前期垫资带来现金流紧张风险。

　　龙源技术：由设计制造向节能环保综合服务转型，一季度小有成绩

　　龙源技术 300105

　　研究机构：海通证券分析师：牛品，房青 撰写日期：2014-04-24

　　事件：

　　2014年第一季度营收同比上升22.44%，净利润同比上升38.6%。2014年第一季度，公司实现营业总收入1.70亿元，同比上升22.44%；归属于母公司所有者净利润666.64万元，同比上升38.6%；每股收益为0.02元。

　　点评：

　　微油点火收入大幅增长，业务转型小有成绩。2014年第一季度，公司收入稳定增长。其中，微油点火产品收入768万元，同比增299.16%，主要原因是该业务去年基数较小；等离子产品收入5270万元，同比降19.42%；低氮燃烧产品收入7195万元，同比增1.51%；此外，公司积极推进业务转型，首个锅炉综合改造项目收入3425万元，开启设计制造向节能环保综合服务的转型。

　　费用率下滑推动净利润快速增长。2014年第一季度，公司归属母公司净利润增速明显高于收入，源于期间费用率同比降6.46个百分点，其中销售费率同比降10个百分点。

　　销售费率大幅下降。2014年第一季度，公司期间费用率23.91%，同比降6.46个百分点。销售费率10.54%，大幅下降10个百分点，主要原因在于2013Q1公司对问题、缺陷产品和项目进行改进和完善，导致销售费用较高。财务费率-1.27%，同比增3.78个百分点，源于利息收入减少。管理费率14.65%，同比降0.25个百分点。

　　经营情况良好。2014年第一季度，公司预付账款环比增43.30%，源于业务量增加，支付的材料、安装费增加。值得注意的是，本季度末公司存货同比增长91.86%、环比增长16.60%；2013Q2-2013Q4公司每季度的经营性现金流入情况均好于营业收入情况，本季度现金流入远好于营业收入，公司实际经营情况较好。

　　未来预判：(1)截至2012年底全国已投运烟气脱硝机组容量约2.3亿千瓦，占火电机组容量的28%，2012年当年投运脱硝容量近0.9亿千瓦。根据公司及同行业公司经营情况，预计2013年投运脱硝容量1.6亿千瓦以上，仍有4亿千瓦机组需要脱硝改造。由于2014年7月1日重点地区火电厂实施特别排放限额，且2013年初实施了火电脱硝电价，我们预计2014年脱硝行业需求仍将火爆。2015年水泥、钢铁等其他领域脱硝市场启动。(2)2013年全年新增火电装机容量3200万千瓦，预计2014年新增火电3000万千瓦左右，我们预计等离子点火、微油点火设备需求将略有下降。(3)2013年公司余热利用项目较少，我们预计2014年恢复正常；同时，公司新业务“锅炉综合改造”开始贡献收益。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2014-2016年净利润分别同比增长29.90%、24.19%、23.67%，每股收益分别达到0.87元、1.09元、1.34元，4月23日收盘价对应2014年动态市盈率为24.22倍。结合公司的成长性，我们认为公司合理估值为2014年20-25倍市盈率，对应股价为17.40-21.75元，维持“增持”的投资评级。

　　主要不确定因素。脱硝改造进程不达预期，毛利率继续下降的风险。 责任编辑：zdsh