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　　【解析个股机会】

　　特变电工：首次推出限制性股票激励方案

　　研究机构：中银国际撰写日期：2014.4.30

　　特变电工(600089.CH/人民币8.87，买入)发布限制性股票激励方案，拟向1,811名激励对象授予10,000万股限制性股票，占当前总股本的3.16%，其中20人为集团高管，228人为分公司、子公司和项目公司高级管理人员，715人为分公司、子公司和项目公司核心骨干人员，其它为集团本部中层管理人员；首次授予9,093万股，授予价格为前20个交易日公司股票交易均价9.33元/股的62%，即5.78元/股，预留限制性股票907万股，授予价格依据授予该部分限制性股票的董事会决议公告前20个交易日公司股票均价的50%和公告前最近一个会计年度经审计的归属于上市公司股东的每股净资产值孰高者确定。

　　公司首次做股权激励，方案从文字描述来看相对保守，但公司实际经营业绩增速依赖业务子公司高级管理人员的执行力。我们认为本次股票激励份额将更加倾向分公司、子公司和项目公司管理人员及前线管理人员，这些人员从事具体的业务运营管理，例如进出口公司总经理李边区的股票激励数量达35万股，他们的执行力决定公司净利润的增速！本次股票限制性股票的解锁条件包括两个方面：第一点是针对全体被激励对象在本股票期权激励计划有效期内，以2013年扣非净利润为基数，2014-2016年扣非净利润相对2013年增长不低于15%、30%和40%；第二点我们认为才是更重要的，激励对象所在的分公司、子公司、项目公司需至少完成与公司签定的《经营业绩责任书》中利润总额业绩指标的80%，我们认为公司处于向上周期的时候，子公司的经营业绩估计大幅高于第一点中要求的扣非净利润增速。

　　股权激励有助于缓解一线高级管理人员薪酬持续上涨压力，公司的经营业绩来源于各业务子公司、分公司和项目公司经营业绩；目前来看，公司薪酬最高的人员都是一线高级管理人员，而且业绩增长快的业务子公司高级管理人员大幅高于集团高管，通过股权激励方式管理好这些高级管理人员薪酬上涨预期是一个很好的手段。

　　假设首次授予限制性股票的授予日为2014年6月20日，授予日市场价格为10.20元，且授予的全部激励对象均符合本计划规定的解锁条件且在各解锁期内全部解锁，则预测算公司本次激励计划限制性股票的成本合计为25,516.96万元。其中分配到2014年为8,469.5万元，2015年为10,482.06万元，2016年为5,148.98万元，2017年为1416.41万元；如果授予日市场价格越低，则产生的行权成本越低。

　　认购限制性股票激励所得资金所产生的利润所得将有助于减少行权费用对公司营业利润的影响。若本次限制性股票激励计划首次授予的9,093万股限制性股票全额认购，则特变电工将向激励对象发行9,093万股本公司股份，所募集资金为52,557.54万元，该部分资金公司计划全部用于补充公司流动资金。募集资金部分按照近6%的回报率，可以实现约3,000万元利润所得，减少行权费用对公司盈利的影响。

　　考虑到限制性股权激励产生的行权成本，我们调整公司2014-2016年盈利预测至每股收益0.60、0.78和0.97元，维持目标价17.0元和买入评级。 责任编辑：暗白