民营医院概念有望借势起飞（附股）

　　爱尔眼科：“合伙人计划+并购基金”加速医疗服务布局

　　类别：公司研究机构：招商证券股份有限公司研究员：李珊珊，徐列海，张同日期：2014-06-24

　　我们邀请公司参与中期策略会，与投资者进行了深入交流。公司近期推出合伙人计划，激励机制升级；成立并购基金来加快医院网点布局。预计2014年起将加速在地级城市进行布点，到2020年达到近200家医院。准分子手术推广全飞秒和ICL新技术，手术量和手术单价均有所增长；视光服务增长迅速将来有望成为第一大事业部。公司成长路径升级，将长期享受估值的溢价。我们坚定看好公司未来发展。维持盈利预测：14-16年净利润增31%、33%、30%，EPS0.68元/0.90元/1.18元，PE为51、39和30倍，维持“强烈推荐-A”的投资评级。

　　合伙人计划升级激励机制。公司首推“爱尔合伙人模式”，主要针对内部及新建医院的核心员工和外部引进的重要人才。新建医院的骨干医生和上级骨干人员以现金入资获得约20%-30%股权，每个成员具体出资额按照重要性以份额制来确定。新医院达到一定盈利水平后公司通过股份、现金等方式收购合伙人所持医院股权，形成进入与退出的闭环。医院的核心是医生，公司的合伙人计划解决的是一直以来中国医生体系薪酬体系扭曲化、激励机制短期化的问题，升级了激励机制，公司率先进行制度创新，非常有利于人才吸引，也为公司长远发展提供最重要的保障。

　　并购基金加快医院网点布局。公司现有医院50家，预计今年还会布局二十家左右(地级医院为主)。未来将加快地级医院布局，2020年规划达到200家。目前公司已公告两个并购基金：前海东方爱尔医疗产业并购基金(2亿金额)和华泰瑞联并购基金，主要用于新建或收购医院。由于新建医院盈亏平衡点一般在2-3年，通过并购基金设立医院并可在其盈利后再收入上市公司，避免医院新建前期的亏损吞噬爱尔短期业绩。

　　视光服务增长迅速有望成为第一大事业部。公司视光业务13年收入3.62亿，增31%，毛利率52%，占总体毛利的20%。相比一般眼镜店，公司医院多，采购量大，拥有采购成本和门店租金的优势。公司视光业务的客户中青少年占比超过70%，公司推行国际先进的双眼视功能检查，在国内首创建立患者终身视觉健康档案及视光门诊部，为患者提供更多近视解决方案。视光有望成为公司第一大事业部。

　　准分子手术量价齐升，眼整形美容手术开始试点。准分子手术在成熟大医院推广高毛利的全飞秒和ICL新技术，整体手术量和手术单价均有所增长。眼整形美容手术目前在深圳、武汉等医院试点，前期重在完善质量控制体系和客户服务体系，然后逐步向其他地区的医院铺开。

　　维持“强烈推荐-A”投资评级：2020年爱尔计划收入100亿，未来5年覆盖大部分省份60%以上的地级城市。公司已经营业的连锁医院网点近50家，网络覆盖近全国23个省(省会布局基本完成)。预计2014年起将加速在地级城市进行布点，到2020年达到近200家医院。合伙人计划及2个并购基金，公司成长路径升级，公司将长期享受估值的溢价。我们坚定看好公司未来发展。我们维持盈利预测(新增16年预测)：14-16年净利润同比增长31%、33%、30%，EPS0.68元/0.90元/1.18元，PE为51倍、39倍和30倍，维持“强烈推荐-A”的投资评级。

　　风险提示：扩张带来期间费用的大幅上升和潜在医疗纠纷的负面影响。 责任编辑：zdsh