国产化芯片替代进入加速期 10股有望受益

　　上海新阳：业绩符合预期，2015为腾飞起步之年

　　类别：公司 研究机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：张騄，邓建 日期：2015-01-26

　　投资要点：

　　2014年业绩预增47.2%-48.5%，符合市场预期。公司公告14年业绩预告，受益于考普乐并表因素，归属于母公司净利润同比增长47.2%-58.5%，对应为6500-7000万，处于三季报中预计增长40%-60%区间上半部分，业绩符合市场预期。公司合并营业收入同比增长70%以上，其中母公司营业收入同比增长10%左右。由于新产品和新项目的研发和市场推广导致的投入增加、募投项目投产后折旧成本和运行费用上升，母公司净利润同比下降约37%。

　　2015年为公司腾飞起步之年。晶圆制造类产品稳步上量，铜互连电镀液已经突破中芯国际(上海+北京)和无锡海力士，铜制程清洗剂突破中芯国际(上海)。划片刀在长电和通富等封测大厂验证结果良好，并取得通富少量订单。IC载板镀铜添加剂突破深圳安捷利实现少量销售。先进封装镀铜液为晶方、华天供货。2015年这些产品都具有上量的可能，为公司带来巨大业绩弹性，将成为公司腾飞起步之年。

　　国内半导体材料龙头，半导体黄金十年最大受益者。国内半导体行业将在政府的大力支持之下将快速抢占台湾市场份额，步入行业高速发展的黄金十年。公司下游的晶圆制造和封测企业都将在政府政策和资金的大力支持之下，通过快速扩张产能和兼并收购来实现规模和技术的跨越式进步，逐步追赶甚至赶超台湾半导体企业。这将大大提升公司产品的潜在市场空间。并且公司作为很多产品国内的唯一供应商，在政府鼓励下的半导体材料国产化替代过程之中，受益确定性非常高。新阳作为半导体行业的“卖水者”，有望成为国内半导体黄金十年的最大受益者。

　　重申买入评级，目标价为47元。由于半导体材料产品进入壁垒非常高渗透速度较慢，我们下调公司盈利预测，预计2014-16年EPS为0.58元，0.93元，1.43元(调整前为0.64元，1.05元，1.48元)，当前股价对应14-16年PE为60.3X，37.7X和24.5X。考虑到国内半导体行业在政策大力扶植之下步入黄金发展十年，公司作为国内半导体材料稀缺投资标的受益确定性高，我们认为合理估值水平为15年50倍，对应目标价为47元，重申买入评级。

　　振华科技：芯片国产化项目落地，后续国产替代趋势所在

　　类别：公司 研究机构：华创证券有限责任公司 研究员：马军 日期：2014-11-03

　　事项

　　公司公布三季度业绩报告，营业收入同比增长26.96%，归属于母公司净利润同比增长33.35%

　　主要观点

　　1。公司三季报收入和净利润同步增长，精简业务板块，高新电子是主要利润来源

　　三季报公司收入增长了26.96%，收入增速环比逐步提升。净利润增速为33.35%，增速有一定的回落，扣除非经常性损益的影响，公司的净利润增速高达247.5%。

　　公司的业务精简取得良好的成效，后续还将逐步把一些不良资产置换出去，提高上市公司的盈利能力。同时在核心业务板块不断加强实力，像高新电子板块新增了华联电子、群英电器和红云电子的机电控制元件--开关、继电器、接触器及瓷介电容器等业务以及新天动力的水电气供应辅助生产业务，可以看出公司产业结构正逐步向高新电子核心主业方向发展，公司盈利的核心也是高新电子板块。

　　2。芯片国产化趋势所在，公司芯片产业链上布局不断完善。

　　国内对信息安全的重视程度逐渐在发酵，不断有利好释放。近期，集成电路产业基金公司也正式成立，预期下一步将会有持续的动作。振华科技作为CEC国家安全芯片整合平台将会直接收益，公司一方面不断优化股权结构，减少控股层级，其他相关股东会陆续退出，CEC有望直接控制振华科技；另一方面不断引入芯片项目，已通过了《收购盛科网络(苏州)有限公司股权的议案》、《设立合资公司实施CPU芯片能力建设项目的议案》等。

　　盛科是全球领先的SDN先行者以及核心芯片、白牌交换机供应商，是目前少数能够提供从高性能以太网设备核心芯片到SDN交换平台全套解决方案，且拥有完整自主知识产权的创新公司。虽然公司目前收入规模不大，但行业标的的稀缺性显著。

　　飞腾CPU产业化项目近期也正式落地天津，飞腾CPU项目总投资12亿元人民币，分三期建设。中国电子与国防科大、天津滨海新区签署国产微处理器项目合作框架协议，三方合作，以国防科学技术大学飞腾高性能微处理器为基础，打造国产微处理器的标杆企业，为超级计算、服务器和桌面终端市场提供技术先进、安全可靠的产品和解决方案，推动我国集成电路和网络安全产业发展。

　　4。目标市值百亿，内生外延齐飞

　　振华科技是中国电子在军工电子方面的资源整合平台，管理层提出公司市值管理目标3年内超过100亿元。在深化国企改革大背景下，中国电子对振华实施减少管理层级工作，未来可能直接持股上市公司。目前公司对市值管理态度较为积极，我们认为，公司未来内生利润增长和收购兼并性机会兼备，迅速确认军工高新电子业务上市平台地位。

　　综上所述，我们看好公司受益于行业国产化的趋势，未来在军工电子的发展前景广阔，公司作为中国电子的资源整合平台，3年市值百亿目标有望达到。我们预测公司2014-2016的eps分别为：0.38、0.46和0.57.

　　风险提示：

　　1、公司军工电子业务进展低于预期

　　2、公司的资源整合进程低于预期

　　科大讯飞深度报告：良工心磨砺，静听春江暖

　　类别：公司 研究机构：长城证券有限责任公司 研究员：周伟佳 日期：2015-01-14

　　投资建议

　　在苹果发布SIRI三年后的今天，语音行业愈发成熟，语音应用遍地开花，互联网语音门户的盈利模式逐渐成形。讯飞在这3年里，证明了自己的技术实力与市场能力，确立了中文语音门户霸主地位，同时取得了财务增长。在进一步优化了股权结构之后，讯飞将再次起飞。预计公司2014年至2016年EPS为0.55/0.89/1.42元，对应PE51/31/20倍，首次覆盖，强烈推荐。

　　投资要点

　　股权结构合理确保长期增长：近期公司增加科大控股与胡宏伟先生为公司一致行动人，合计持股达到总股本20.95%，高持股比例确保公司高管有足够动力。公司第二期授予的股票期权的行权价格为29.88元，接近现价，彰显公司信心。

　　行业门槛不断抬高：语音技术已经脱离了小打小闹的年代，需要大量的资金和人力的投入。讯飞依托中科大的学术实力和人力资源供给，拥有强大的研究团队。同时拥有多项业内唯一的产业资源，如国家863产业化基地、发改委“语音高技术产业化示范工程”、语音技术标准牵头制定单位等，享有“语音技术国家队”的政策待遇。可以说，讯飞将行业门槛提升到一个新的高度。

　　技术实力一统江湖：公司在中文语音行业积累了十几年，在普通话测评、呼叫中心，及语音云上亿用户中积累了大量的语音数据，对不常用语如专业用语和方言等等识别率逐步提高，难以复制。目前市场上其它中文语音相关公司，很多是讯飞的旁支，也有在讯飞系统上进行二次开发，真正的能与讯飞匹敌的对手，尚未出现。

　　语音应用遍地开花结果：行业应用上，在电信级语音平台业务具有垄断地位，在教育领域称霸语音教具和口语测评，在国安公安领域承建声纹库和声纹处理服务器。在互联网领域，公司把控了智能电视、OTT、国产智能机、嵌入式软件、车载、可穿戴和智能家居等等软硬件产品的语音入口。

　　估值略贵但值得拥有：在互联网入口尚未完全产生效益的情况下，公司仅凭现有电信、教育等业务，即可实现50%左右的增长，估值水平会迅速回落。更有互联网创新盈利模式储备，强烈推荐。

　　大唐电信：业绩承诺基数高，财务负担掩盖真实价值

　　类别：公司 研究机构：国金证券股份有限公司 研究员：周明巍，张帅 日期：2014-02-07

　　事件

　　近期公司公告1)整合电子集成电路产业，将大唐微电子与联芯科技进行整合。2)成立移动互联网产业投资基金，投资5000 万与中科招商联合设立移动互联网产业投资基金，该基金一期规模拟设立为 2.5 亿元，未来合适时机还将募集二期基金和产业并购基金。

　　结合近期我们对公司进行的实地调研，与公司董事长曹总针对公司发展进行了沟通交流，做如下点评。

　　评论第一，走出传统设备业务，新四大板块已形成。

　　经过多年转型，公司目前发展方向基本确立，着力打造4 个主要板块业务。1、集成电路板块。2 软件与应用板块3。终端设计板块 4。移动互联网板块。短期内软件应用营收占比最多，但毛利率较低，其他板块尤其是芯片业务和移动互联网将是未来重点打造的板块，也是增长的主要来源。通过4 大新业务板块的打造，公司也避开了与中兴，华为等传统通信设备商的正面交锋。

　　第二，并购子公司业绩承诺明确。

　　前期并购的5 家公司均有业绩承诺。若假设母公司不亏损，按照分公司业绩计算盈利，2013-1015 年归母公司盈利分别为4.1 亿，4.9 亿，5.6 亿，参考二级市场100 亿左右市值，仅20 倍左右估值，即使不考虑大唐微电子等其他业务也处于明显低估状态。

　　第三，影响业绩掣肘在于财务负担，在2014 年将力争有所缓解。

　　公司资产负债率长期维持高位，这主要是由于公司原有以核心网为主的业务在2004-2007 年连续亏损留下的历史欠账。13 年3 季度已经达到78%， 这直接导致近年财务费用居高不下，2013 年估计将达到2-3 亿，直接阻碍了公司盈利的体现。

　　公司正在努力希望通过资本市场手段解决相关问题，若能够成功融资将资产负债率降至70%以下，将极大缓解财务压力。而且随着公司经营目标降低对单纯公司营收规模的追求，转而追求利润水平，公司对资金的需求在2014 年同样将有所下降，亦对降低负债水平有所帮助。此外由于此前受银行贷款对订单规模要求，账面现金多通过发债形式获得，10 亿多的现金利用率不高，后续有望提高现金周转率，提升效率。

　　第四，芯片业务借力国家战略，汽车电子是重要新看点。

　　1、大唐微电子：目前主要盈利来源是二代身份证和社保卡，市占率50%左右。未来的增长点来自于银行EMV迁移，移动支付卡安全芯片以及未来带NFC 功能的sim 卡芯片。按照2014 年国内发4-5 亿张EMV 卡，每块芯片4-5 元假设，按国产化比例达到40%预期假设，大唐获得20-30%的国产芯片份额，即可获得2-2.5 亿的规模增长。

　　2、联芯科技：通过过去几年3G 的TD 芯片业务，联芯完成了快速成长阶段。在4G 时代随着海思，展讯，联芯等一批企业的崛起，高通在3G 市场的一家独大的态势将一去不复返。我们认为其在14 年第二季度若能按时推出5 模产品，确保其在TD-LTE 芯片在4G 时代将继续保有一席之地，那么保持在第二集团中游位置还是有很大希望。而下游产能如台积电等的28nm 产能瓶颈问题也已经基本解决。

　　3、汽车电子：公司近期与恩智普成立合资公司进入汽车电子的芯片业务，初期以车灯调节器为产品销售，待驱动器与电源管理产品完成研发，该合资公司2 年后将进入快速成长阶段。而汽车电子芯片市场绝大部分为外国厂商占据。全球平均每辆车需要采购300 美元的芯片，按照2013 年我国汽车产销2100 万辆计算，这就是300亿元人民币级别的巨大市场。全球市场为250 亿美金的规模。而整个市场由于技术，使用寿命以及市场的原因，长期被意法半导体，飞思卡尔，恩智浦，英飞凌，瑞萨等海外企业占据。

　　其中大唐将要重点研发的电源管理产品在未来的新能源汽车中占据重要地位，而在此领域日本企业占据绝对优势，恩智浦与大唐电信合作研发有动力，更有望获得在国内市场占据先发优势。

　　随着国家对芯片产业的重视程度不断加大，芯片产业担负打破海外技术垄断与捍卫国家经济安全重任，近期联芯科技有限公司、大唐微电子技术有限公司已经被认定为“国家规划布局内重点集成电路设计企业”。汽车电子在电源管理等领域也有望进入国家“核高基”专项课题，未来有希望进一步获得国家经济资助。

　　第五，移动互联业务成为新兴增长点。

　　当前公司移动业务目前主要通过新华瑞德与要玩娱乐体现。新华瑞德主要提供垂直化的“瑞德微吧”云平台服务以及新华舆情服务。而要玩娱乐的增长将继续专注页游和手游的发展。此外新华瑞德下属大唐创新港在移动互联教育等多个方向有所培育，如“妈咪100 分”，“教育即时通”，“FANSPHONE”，“教育通云平台”，“新华频媒”，“CCTV 财吧”等诸多应用，在未来有希望做大做强。

　　2014 年1 月22 日，公司公告投资 5000 万元与中科招商联合设立移动互联网产业投资基金，该基金一期规模拟设立为 2.5 亿元，将围绕公司关注的移动互联网领域项目进行投资。在未来合适时机还将募集二期基金和产业并购基金。我们认为投资基金的成立意味着，1)公司着力大力打造移动互联业务决心大，不止目前已有的业务。2)公司借此构筑的新兴移动互联网投资平台模式，可以一定程度均衡移动互联网的高风险与高收益。3)同时也为未来逐步解决历史问题导致的财务负担问题埋下伏笔。

　　投资建议。

　　仅以有业绩承诺的子公司加总计算(不考虑大唐微电子等仍处于快速成长阶段的子公司)，公司目前2014 年估值仅20 倍左右。估值问题如前文所述，合并报表无法体现各子公司盈利水平，其主要原因在于历史原因造成的债务负担。而我们也认为二级市场本质并不真正缺少资金，缺少的是真正值得投资的有潜力的公司，所以债务问题迟早将得以解决。谨慎起见，我们仅考虑有明确业绩的子公司，暂时不对汽车电子，新华瑞德，大唐创新港，妈咪100 分，“教育通”等正在培育的子公司或业务做估值。

　　综合上述计算，即使不考虑汽车电子，移动互联网云平台等业务，上述子公司相对估值市值即可以达到200亿，即使考虑扣除80 亿负债中不对业绩做正面贡献的30-40 亿负债，公司依然有较大空间有待市场发现，给予“增持”评级。

　　风险提示：负债问题解决进展低于预期的风险费用控制高于预期的风险联芯科技4G 芯片与大唐微电子EMV 芯片出货低于预期的风险。(中国证券网)