家电拆解进入行业整合期

　　14年家电拆解盈利水平下降　

　　2014年，政府公布第三、第四批废弃电器电子产品处理基金补贴企业名单，有资格获得补贴基金的家电拆解企业由2013年的64家增长至目前的106家。我们认为企业数量的增加将造成行业竞争加剧，回收成本大幅上涨，大部分企业盈利水平下降。近日桑德环境年报中显示：其2014年初收购的“河南恒昌”和“河北万忠”两家废旧家电拆解企业，14年分别亏损2080万元和99万元，侧面印证了我们的判断。

　　家电拆解行业进入整合期

　　2015年，我们预计基金补贴制度将进一步调整完善。1)鼓励原材料本地处理：通过补贴标准调整，促使集团式企业增加拆解网点，提高其对外并购积极性；

　　2)全面落实退出机制：

　　通过提高最低拆解率(20%提升至40%)，单体家电拆解厂经营成本上升、难度增加，增强其被收购意愿。我们认为基金补贴政策调整将促使家电拆解行业迅速整合，集中度将大幅提升，优化竞争格局，利好相关集团式龙头企业。

　　15年家电拆解量增速放缓

　　在基金补贴制度的带动下，2013年我国废旧电器电子产品拆解量超过4150万台，同比增长超过300%；我们保守估计2014年拆解总量将达到6500-7000万台，同比增长超过50%以上。根据相关数据，我国“四机一脑”实际报废量在1亿台左右，以此计算，“四机一脑”拆解率在65%-70%，未来再大幅提升空间有限。在现有“四机一脑”补贴品类运行下，我们认为即使考虑到补贴调整对白电(空调、洗衣机、电冰箱)拆解率的提升，2015年行业拆解量增速亦将大幅放缓。

　　龙头企业尽享扩容红利

　　2015年2月，经国务院批准，发改委等6部门联合发布《废弃电器电子产品处理目录(2014年版)》，补贴产品有目前的5种扩充至14种，该目录将于2016年3月1日正式实施。我们认为目录扩容将使行业产值由目前的100亿元增加至350亿元，集团式龙头企业将受益于行业竞争格局优化和市场扩容红利，16年盈利有望快速增长。我们长期看好行业成长空间，

　　但短期盈利或低于市场预期。A股核心标的：秦岭水泥(中再生)、格林美。

　　风险提示

　　行业整合进度低于预期；新增补贴品种放量低于预期。　(广发证券)