大宗商品价格持续下跌 家电行业4股有望受益

　　美的集团：2015年公司变革有望再超市场预期

　　评论

　　继续深化原有转型方向，提供2015 年业绩增长保障：1)2H2011年开始的从“规模导向”向“利润导向”转型效果在2014 年凸出表现。2)受益于产品品质改善、品牌定位提升、生产和运营效率提升，公司利润率依然有提升空间。3)外部环境将受益于原材料成本快速下降。

　　2015 年公司转型将进入新阶段，同小米战略联盟的效果值得期待：1)传统的家电产品智能化体验改善，竞争力提升；2)2014年公司电商销售100 亿元，已经是全球最大的线上销售家电企业。公司电商的营销手段以及运营效率存在继续改善空间。3)新兴家电业务的盈利模式以及运营机制的互联网+式改造。如果说海尔在张瑞敏指导下利用小微企业模式探索互联网时代的企业发展之路，那么美的将利用其“执行能力强、应变速度快”的基因以及小米的外部帮助，在2015 年寻找适合自己的互联网化体制。

　　布局未雨绸缪。如果市场还在担心家电行业的天花板，美的已经在考虑5 年之后的发展方向。重申美的特点：美的是一家治理结构清晰，拥有职业经理人文化，激励到位的现代企业。历史经验表明公司具有很强的纠错能力和执行能力，这有利于公司未来基业长青。

　　估值建议

　　预计2014/15/16 年EPS 为2.54/3.04/3.65 元。一年期目标价45.7元，对应15x 2015e P/E。当前股价距目标价有45%涨幅空间，确信推荐。

　　风险

　　市场需求波动风险。(中金公司)

　　青岛海尔：受益于消费升级，资产注入料将推进

　　公司近期销售有所恢复，冰洗中高端市占率有望上升

　　去年10 月空调竞争对手突然降价，但海尔维持价格稳定，销售受到一定冲击，但11 月以来已有所恢复，目前库存水平较健康。我们预计今年空调需求受房地产影响维持个位数增长，而农村和城市仍有普及率上升空间。西门子和博世合并后，公司预计公司冰洗竞争压力减轻，有助中高端市场份额上升。

　　上调毛利率和盈利预测

　　我们将2015/16 年EPS 预测小幅上调2.4%/2.2%至2.13/2.50 元(原为2.08/2.45 元)。主要基于：1)根据瑞银全球团队对铜价(同比-10%)和铁矿石价格(同比-30%)的预测，我们上调了15/16 年空调、冰箱和洗衣机的毛利率，空调从原来15/16 年的31.7%/31.8%上调至32.2%/32.3%，冰箱从原来15/16 年的32.7%/33.1%上调至33.0%/33.3%，洗衣机从原来15/16年的31.5%/31.0%上调至31.8%/31.4%；2)若领跑者计划细则出台，我们预计冰箱将较受益，因为高能效冰箱占比较大，且预计将直接补贴给生产企业而非消费者，补贴预计将计入到营业外收入，增加盈利能力。

　　资产注入将按计划进行，和KKR 的合作及智能家电进展顺利

　　公司承诺资产注入料将在2016 年1 月前完成，包括海外白电资产、少数股东权益等；电视业务集团已经和阿里巴巴合作，海尔提供硬件，阿里巴巴提供内容。若日后电视业务注入上市公司，公司现金充足，我们预计收购价格将低于其估值。公司和KKR 的合作顺利推进，定期向董事会汇报进展。智能家电基金主要目的是为吸引更多开发者，进而吸引消费者，我们预计智能家电占比上升将提升毛利率。

　　估值：上调目标价至27.5 元，继续列入Key Call“买入”名单

　　考虑到智能家电对公司长期盈利能力的提升，我们上调长期盈利增速假设。我们基于瑞银VCAM 现金流贴现模型(WACC 假设8.6%)，上调目标价至27.5 元(原25.0 元)。公司承诺资产整合将如期完成，我们继续将海尔列入KeyCall“买入”名单。(瑞银证券)