供销社综改文件落地 孕育农资航母 13只股望受益

　　苏宁云商:业绩符合预期,公司仍处于转型期　

　　类别：公司研究 机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：唐佳睿,梁江泽 日期：2015-04-02

　　公司发布 2014 年度业绩,2014 年公司实现营业收入1,089.25 亿元,同比增长3.45%;归属母公司净利润86,692 万元,折合每股收益0.12 元,同比增长133.19%。公司业绩符合之前业绩快报。公司业绩大幅增长,主要是由于报告期内公司实施完成以部分门店物业为标的资产开展的相关创新型资产运作模式,该交易实现税后净利润约为19.77 亿元,增厚每股收益约0.268元。公司扣非后净利润为亏损12.52 亿元,同比下降508.25%。我们将目标价格上调至15.50 元,评级上调至谨慎买入。

　　支撑评级的要点.　

　　剔除物业出售收益后,四季度利润仍为亏损,但减亏明显:从单季度拆分看,2014 年4 季度公司营业收入292.51 亿元,同比增长16.31%,增速高于3 季度的15.90%;归属于母公司的净利润190,817 万元,剔除物业收益后,4 季度净利润为亏损6,883 万元。公司14 年4 季度净利润虽然仍为亏损,但与3 季度(亏损2.86 亿元)和13 年4 季度(亏损2.54 亿元)业绩相比,环比和同比经营数据都有改善。

　　易购四季度自营收入环比有所下滑:实体店方面,公司新开各类店面120家,调整、关闭各类门店115 家,截至年末大陆地区合计门店1,650 家。

　　全年可比门店收入同比下滑3.96%,较前三季度的-4.79%进一步收窄。线上业务方面,公司全年实现线上平台实体商品交易总规模为257.91 亿元(含税)。其中自营225.99 亿元(含税),较2013 年的218.90 亿元同比略微增长3.24%;开放平台商品交易规模为31.92 亿元(含税)。从单季度看,4 季度易购自营部分实现含税收入70 亿元,同比增长22%,环比下滑4.33%;4 季度开放平台实现商品交易规模为14.5 亿元(含税)。我们认为4 季度为电商收入旺季(双11、双12 等电商大节),公司易购的自营收入却环比有所下滑,低于我们预期。目前电商行业仍处于跑马圈地阶段,获得市场份额为首要因素,因此需要密切关注未来苏宁物流体系建成后的发力情况。

　　公司预计 2015 年1 季度净利润亏损3-3.5 亿,线上平台交易总规模超过90%:公司预计15 年1 季度线上平台实体商品交易总规模同比增长超过90%,我们认为高增长主要是由于14 年1 季度的低基数以及开放平台的增量所致(14 年1 季度线上业务实现含税营收33 亿元,同比大幅下降26.65%),按同比增长90%计算,15 年1 季度交易规模仅为62.7 亿元,低于14 年4 季度的70 亿元。公司预计15 年1 季度全渠道销售规模(包含线上线下自营及开放平台)同比增长30%,我们认为高增长主要是由于:1)线上增速较高;2)14 年1 季度收入规模基数较低,为228.69 亿,同比下滑15.93%。由于公司仍处于O2O 模式转型的投入期,同时PPTV投入较大,经营亏损,公司预计2015 年1 季度归属于上市公司股东的净利润亏损30,000 万元至35,000 万元。

　　评级面临的主要风险.　

　　网购增速低于预期,行业整体复苏受宏观经济影响低于预期。

　　估值.　

　　我们预计公司2015-17 年每股收益分别为-0.16、-0.10、0.01 元,将目标价由11.50 元上调至15.50 元。虽然苏宁4 季度单季度的利润减亏明显,但4 季度易购销售收入环比下滑,公司仍处于艰难的转型期,考虑到房地产政策的放松,有利于家电连锁行业销售端回暖,上调至谨慎买入评级。