市场风格和政策驱动军工价值重估 九股有机会

　　成发科技

　　成发科技:生产经营饱满 再申坚定看好

　　研究机构：海通证券 分析师：徐志国,龙华,熊哲颖 撰写日期：2015-04-24

　　内贸航空发动机处于新老交替期,短期收入主要来自哈轴贡献。公司定位于航空发动机零部件供应商,内贸航空业务短期主要来自中航哈轴贡献,批生产的内贸航空发动机需求以大修机和换发为主,产量相对稳定。目前公司内贸航空发动机处于新老交替期,新型号处于快速研制中。

　　外贸航空业务贡献公司近2/3收入,新产品处于研制阶段,与GERRPW大订单将保证未来几年稳定增长。公司外贸航空业务14年收入超2亿美元,占公司2/3收入,是公司目前业绩主要构成部分。公司2014年内与GE、RR、PW 签订大订单,配套新型号新产品亦处于研制阶段,且公司正逐步由单纯转包零部件加工向“单元体”等高技术含量的转包项目转变。我们判断未来公司外贸航空业务将稳定增长,且毛利率水平将触底回升,仍是公司业绩重要支撑和保障。

　　在研航空发动机需求向好,公司有潜力成为我国发动机整机产能重要补充。公司航空发动机产品目前正处于新老产品更替期,批生产的发动机需求以大修和换发为主,新型号处于快速研制中。随大飞机国家重大专项和空军战略转型的需求带动,我国航空发动机市场需求呈爆发式增长。我们判断,公司曾作为我国重要发动机整机厂之一,未来有望成为我国航空发动机产能重要补充,分享庞大蛋糕。民用领域对航空发动机需求更为庞大,公司正积极参与国内商用飞机发动机的研制工作,未来成长前景极为广阔。

　　公司目前市值相较于其它发动机板块公司被明显低估,未来有极大成长空间。目前公司市值175亿元,相较于其它发动机板块公司被严重低估,当前市值主要体现其外贸转包业务及内贸航空零部件业务价值。中航动力目前1007亿元市值,长期看我们认为公司有望成我国发动机产能补充,目前公司价值被明显低估,未来有极大成长空间。

　　盈利预测与评级。

　　上调目标价至67.75元,维持“买入”评级。结合我们调研情况,公司生产任务非常饱满,上调公司2015-16EPS至0.32、0.53元,上调2015年每股销售额SPS至7.97元。考虑目前航空发动机板块可比公司估值水平,给予公司2015年8.5倍PS估值,上调6个月目标价至67.75元。虽短期PE估值较高,但中长期看公司成长弹性极大,我们坚定看好公司成长价值,维持“买入”评级。

　　风险提示。

　　(1)军品订单的大幅波动。(2)新产品研发量产晚于预期。(3)世界经济持续下滑,外贸航空业务增长不达预期。(4)相关政策公布晚于预期。