银行：调整后估值仍具吸引力 荐2股

　　大多数银行股H股在4月大涨超过20%,然而,它们的第一季业绩普遍平平无奇。多家银行的净利润只有低个位数增长,另外不良贷款上升,覆盖比率下降。但重点是未来的前景如何?我们预期,上述的情况不会在未来三个季度进一步恶化。我们相信,由于经济增长正在放缓,国家将会出台更多刺激政策。存款准备金率的下调或流动性的注入无疑将有助于降低坏账风险,然而,进一步的不对称降息或利率全面市场化将为净利息收入带来压力。我们预计2015年净利润增速低于8%,而借款人的负担减轻将导致资产质量改善。总体而言,我们维持对行业的正面看法,因为预期宏观政策将对行业有利。虽然银行股在经过上涨行情后,其估值的吸引力已经降低,但根据我们的目标价,多只银行股仍有一些上涨空间。

　　第一季利润增速继续减慢:四大银行的第一季净利润增长均低于2%,逊于市场预期和我们对全年的预测。对于其他主要但规模较小的银行,它们的增长处于5-12%的较高水平。我们认为,增长较低主要是由于减值损失造成较大的开支,而对于多家银行来说,该类开支均增加超过50%。另外,大部分银行的贷存比增加至70%或以上,这是因为存款增长放缓(部分是由于资本市场表现强劲所致)。但好消息是,多家银行均在第一季致力减省成本,其成本收入比同比下降1至3个百分点。

　　不良贷款上升,但仍在可控范围内:随着经济呈弱势,大多数银行第一季的不良贷款率上升。工行的不良贷款从1.13%上升16个基点至1.29%,这升幅属于我们覆盖的银行股之中最高。另外,由于农行于农村地区有较多业务,其不良贷款率仍然是最高,达到1.65%。然而我们认为,不良贷款的风险是可控的。首先,所有银行的覆盖率均远高于150%,属于充足水平。此外,由于预期政府将继续向市场注入流动性,并有可能进一步降息以减轻借款人的负担,所以我们认为不良贷款率不会进一步恶化。我们预计第二季的不良贷款增幅将会较低。

　　净息差处于2.3%和3.3%之间,未来三个季度将面临收窄的压力。大多数银行的净息差均保持稳定。大型国有银行的净息差为2.58%,下降6个基点,而股份制银行则上升3个基点至2.56%。其中,拥有农村资金网络的农行和重农行的成本相对较低,导致它们拥有较高的净息差(农行为 3%;重庆农商行为3.3%),而中国银行的净息差则最低,主要由于其海外业务占比高于同业。我们相信,由于全面的利率市场化可能会在2015年底到来,所以银行未来的净息差将会收窄,而如果存贷款增长之间的差距继续扩大,则银行将面临更大的压力上调存款利率。

　　行业估值仍不昂贵,收益率超过5%:总体而言,我们对行业的看法仍然正面。我们预期资产恶化的最坏时期应已近尾声,主要由于1)预期更多货币宽松政策将会出台,2)地方政府融资平台债务将会展期(市场在等待更多细节),3)现时的拨备和资本充足率提供缓冲。由于服务价格管理的措施出台和利率市场化的到来,2015年的净利润增长可能较为疲弱,但虽然如此,在考虑到多家银行的高净资产收益率(超过15%)和股息收益率(大多超过 5%),我们对我们覆盖的银行维持正面看法,但民生银行则除外,主要由于其上涨空间有限(我们早前将股份评级从买入下调至持有,这是因为其估值并不吸引)。在四大行之中,工行和建行的第一季业绩较为出色。(银河国际金融)