农业部力推乳业重组 重点关注3只个股

　　贝因美：关注基本面拐点，建议逢低介入

　　公司近况

　　根据近期调研和草根走访情况，我们认为公司基本面有望在1-2个季度内迎来拐点，建议投资人关注基本面尚处于左侧，收入改善空间与业绩弹性大的拐点型企业。公司员工持股计划彰显管理层信心，与投资者利益进一步统一。未来有望通过并购进军婴幼儿食品领域。建议投资人积极关注，逢低介入。

　　评论

　　1-2 个季度内基本面有望迎来拐点。我们通过渠道走访了解到，15 年公司渠道库存已稳定在30-40 天的合理水平。14 年公司借助渠道转型砍掉了部分效率低下的商超网点，15 年商超渠道有望企稳；此外公司抓住婴幼儿奶粉行业300-400 元价格带快速增长的趋势，推出爱尔兰原装进口的绿爱+新品，草根了解到渠道利润良好，今年有望实现3 亿左右销售。公司15 年对人员的考核更加结果导向，致力于提升运营效率，并适当控制促销力度。我们认为随着渠道调整逐步到位，销售有望迎来拐点，同时原料成本下降/产品结构升级，销售费用率压缩将使得15 年业绩具备较大弹性。

　　员工持股计划实施在即，利益进一步统一。公司日前发布员工持股计划(详见我们5.12 报告)，我们认为将更好地调动高管与员工的积极性，进一步完善公司治理。同时员工拟按照1:1.5 加杠杆认购，彰显了管理层信心，未来公司与投资人利益进一步统一。

　　有望通过并购进军婴幼儿食品。公司长期上定位于0-6 岁婴幼儿食品提供商，目前已推出儿童奶、小馒头、肉酥等儿童辅食产品，未来有望通过自主研发或并购进一步介入。公司已经拥有全国化的销售渠道，近期与恒天然的战略合作、子公司认购中法并购基金等动作有助于为公司未来的外延式扩张储备优质的项目资源。

　　估值建议

　　我们调整公司15/16 年收入+0.5%/+3.8%至58.9/68.7 亿元，归属母公司净利润+16.3%/+32.5%至4.2/7.4 亿元，对应15/16 年净利润率7.0%/10.7%。依据全球乳业可比公司平均估值，并考虑公司业绩改善弹性，给予16 年35 倍P/E，上调目标价40%至25.23 元，因目前股价对应16 年合理估值，我们维持中性评级不变，建议投资人积极关注公司基本面拐点，逢低介入。

　　风险

　　持股计划草案尚待股东大会审议、运营体系调整进度低于预期、婴幼儿配方奶粉行业景气度下滑。(中金公司)