电力行业：输配电价改革试点扩围 推荐3股

　　皖能电力：资产证券化启动、优质项目开发加速

　　1、加速优质项目开发进度，增强市场竞争力

　　皖能铜陵六期扩建第二台百万机组总投资32.36 亿元，投产后预计年发电小时5000h，发电量50 亿千瓦时，售电收入20.345 亿元，净利润3.6 亿元(度电净利润约7 分)，是公司2014 年净利润16.3 亿元的22.1%。该项目建成后，公司控股装机容量将增长19%，公司大容量火电机组占比提高，增强发电资产质量和市场竞争力。

　　2、履行资产注入承诺，资产证券化进度加快

　　公司控股股东皖能集团在2013 年承诺将在5 年时间内将剩余的符合条件的优质发电资产全部注入公司。皖能集团目前所拥有的投产和在建权益装机容量637 万千瓦，是公司目前总权益装机容量的1.92 倍，集团发电资产证券化空间巨大。

　　公司利用本次非公开发行募集资金和自筹资金收购皖能集团持有的国电铜陵、国电蚌埠以及淮南洛能的股权，正式启动资产证券化进程，可以预见集团后续将履行资产注入承诺，将剩余发电资产注入公司。

　　国电铜陵目前装机容量为126 万千瓦，2014 年净利润为3.39 亿元；国电蚌埠目前装机容量为126 万千瓦，2014 年净利润为2.56 亿元。集团2014 年相应的投资收益为1.61 亿元，现公司拟用16.2 亿元收购，即估值约为10 倍。而公司停牌时PE(TTM)是21.7 倍，因此该两笔收购给公司市值带来显着增长。

　　淮南洛能目前装机容量为184 万千瓦，假定盈利水平是国电蚌埠和国电铜陵的平均水平，则2014 年净利润约为4.34 亿元，集团相应的投资收益为2.0 亿元，公司拟用不超过10.65 亿元收购，估值约为5.3 倍，也显着低于公司目前估值水平。

　　盈利预测

　　在我们之前的研究报告《装机规模快速增长、参股企业有望上市》中预测模型的基础上，新的模型假设如下：

　　发电设备利用小时：安徽用电量保持平稳增长，同时装机总量也保持增长态势，因此我们假设2015-2017 年发电设备利用小时与2014 年一致。(与之前一致)

　　电价：2015 年4 月20 日煤电联动重启，安徽火电上网价格下调0.0215 元/千瓦时，电价从0.4284 元/千瓦时下降到0.4069 元/千瓦时，假定2016-2017 年电价与2015年保持一致。(与之前一致)

　　煤价：截止到6 月30 号，秦皇岛煤价(Q5500)为415 元/吨，半年平均煤价为464元/吨，比去年同期降低15.7%，因此我们现在假定2015年煤价同比下降10%，2016-2017 年煤价与2015 年保持一致。(之前假设2015 年煤价同比下降6%).

　　仅对公司主业预测：剔除国元证券与华安证券的分红，只对公司主业盈利进行预测，最后将公司对国元证券与华安证券的持股价值加回。(2014 年华安证券分红380万)

　　资产注入：本次股权收购后，国电蚌埠、国电铜陵和淮南洛能每年给公司带来额外投资收益约3.61 亿元。(之前为谨慎起见，没有考虑到集团对公司的资产注入情况)在新的假设下，我们测算出公司2015-2017 年的EPS 分别为1.06、1.28、1.38。我们按2016 年电力行业平均PE 估值倍数15 计算，公司2015 年电力业务板块对应的股价为19.2 元。皖能电力对国元证券的持股价值约33 亿元，增厚每股价格3.13 元。华安证券上市后市值约为370 亿元，给公司带来约20.23 亿元的额外市值，对应每股股价增加1.92 元，因此公司目标价为24.25 元，维持“强烈推荐—A”评级。(来源：招商证券)