食品饮料：国改风起时布局有业绩+低估值+成长 8股有戏

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　　顺鑫农业:牛栏山酒逆势高增长 受累地产建筑整体业绩持平

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　　研究机构：中信建投证券 分析师：黄付生,吕昌 撰写日期：2015-08-14

　　事件

　　上半年收入57亿,同比下降1%,归母净利2.5亿,同比持平,EPS为0.43元。经营性净现金流4.3亿,同比下降13%。单二季度收入25亿,同比降3%,归母净利5500万,同比降15%,EPS为0.1元。

　　简评

　　白酒收入增长近20%毛利率提升白酒收入已占公司总体54%

　　上半年白酒收入31亿,同比增19%。母公司预收款8.7亿,较一季度末降1.5亿,但绝对额依然很高。从12年左右公司已进入大众酒全国化阶段,而在14年特别是15年开始,大华北以外地区的拓展力度加大,并在今年取得不错成绩。中报提到牛栏山酒厂重点打造“2+6+2”市场,2指北京、天津,6指山东、山西、河南、河北、辽宁、内蒙6个省级板块,2指长三角珠三角。与前几年对比,天津被独立出来与北京并列,可见对天津市场的重视,环北京的几个省份普遍进入3-5亿规模,未来仍有稳定的增长空间。去年以来加大力度开拓长三角珠三角,今年华东地区表现不错。白酒毛利率59%,同比提高1个点。主要原因有二,一是百元价位带有所恢复,带动产品结构提升,二是拳头产品陈酿市场地位稳固,在10元价位带占有率高,可以进行价格调整。白酒净利率应在10%左右。

　　肉业有所下滑但下半年预计反转建筑拖累整体

　　屠宰版块收入13亿同比降3.4%,毛利率8.45%降1.5个点,由于猪价是在6月上涨,养殖的改善未为在上半年体现。建筑业收入7.8亿,同比降17%,拖累整体,主要是去年同期结算了海南及站前街部分住宅项目,而今年基本没有项目结算。

　　盈利预测:上半年业绩持平主要是建筑和养殖的拖累,由于牛栏山酒厂和鹏程食品(屠宰+肉制品)均为分公司,而建筑板块(地产和建筑公司)和种猪(养殖)都为子公司,因此对比合并利润表和母公司利润表就能看出各板块实际盈利情况。上半年母公司利润同比增25%,单二季度增长34%,说明了白酒业绩的高增长。我们维持纯白酒的盈利预测不变即4.9亿(EPS0.86元),但由于地产结算的不确定性,下调建筑版块预测,从而15年整体盈利预测调至0.78元,16年为1.05元。

　　未来公司三层看点,一是大众酒全国化和猪肉行业景气回升带来的业绩快速增长;二是13年特别是14年后聚焦主业,做大做强酒肉的战略,需要借助外延实现,牛栏山厂长宋总在7月酒厂总结会中提出了“全国白酒行业第一家百亿民酒企业”目标;三是国企改革如能推进,将显著提升现有盈利水平,按上半年增速牛栏山今年将接近50亿收入,净利率估计仍在10%。维持第一目标价31元,买入评级,继续推荐!