林业改革加快剑指万亿蓝海 林业资源股面临价值重估

　　青山纸业:2010年以来首度亏损 

　　2012年一季度，公司实现营业收入3.16亿元，同比减少29.64%；营业利润为亏损2663万元，同比减少301.37%；归属母公司所有者净利润为亏损2802万元，同比减少396.36%；实现基本每股收益-0.0264元。

　　单季收入为 2009年二季度以来最低值，毛利率同比、环比双升。

　　公司主要从事纸袋纸、本色浆板、板纸及瓦楞纸系列产品、纸制品、光电子产品、医药产品、林木产品等的产销及其贸易经营。报告期内，公司浆板、板纸系列产品、风油精、光电产品及出口加工贸易业务量同比下降，导致公司营业收入减少至3.16亿元，同比降幅接近30%，环比降幅更是达到了35.69%，创2009年二季度以来的单季收入最低值；产品盈利能力方面，本期公司产品综合毛利率达到14.1%，同比、环比分别提升了1.6和5.0个百分点，此前公司已表示要对盈利低或处于亏损状态的产品采取调整、控制、压产的策略，从本期收入以及毛利率的变化情况看，该经营策略仍在执行并且已见成效。

　　费用未随收入同步减少，导致亏损。报告期内，公司销售费用并未因相关产品业务量减少而下降，反而同比增长了0.73%；管理费用同比增长幅度为8.68%；而因公司银行借款规模增加且利率提高，财务费用增长近一倍，三项期间费用合计达到6908万元，同比增长22.64%，由于收入下滑，本期费用率已高达21.9%，远超毛利率7.8个百分点，是导致亏损的根本原因。展望二季度，基于对当前国际、国内经济形势的判断及公司主导产品的市场预测，公司预计2012年半年报的累计净利润与上年同期相比可能发生较大幅度下降。

　　未来具备“浆粕”和“高端化包装纸”两个变数。作为福建省重点制浆造纸企业，国内浆纸产业发展变革迫使公司面临转型升级的关键期，公司的新增浆粕项目已投入试生产，目前产品已基本达到进口浆粕的质量水平，可作为业绩的一个变数，但盈利前景对棉价的依赖程度较大；同时，公司将推动包装纸产品向高端化发展，全面完成高强牛皮箱板纸机及高浓磨浆等系列技改，积极开发化工、食品等潜在包装市场领域，可作为业绩的另一个变数，但尚有产品研发、市场开拓等诸多环节需要攻关。

　　盈利预测与投资评级。考虑到公司出现的经营亏损状况以及所处造纸行业整体景气复苏的不确定性，维持公司“中性”的投资评级，暂不给予盈利预测，前一交易日公司股票收盘价为3.67元。

　　风险提示。1)废纸原料价格波动风险；2)浆粕盈利能力低于预期的风险。3)箱板纸、瓦楞纸市场竞争超预期的风险。