光伏产业加速回暖 8股有望底部崛起

　　隆基股份：传统能源结构的颠覆者

　　单晶硅产品替代趋势延续

　　单晶硅产品替代多晶硅产品的趋势仍将延续。首先随着新技术的应用，单晶硅产品转换效率不断提高，与多晶硅产品的转换效率的差距开始拉大，而价格差距却开始缩小。因为系统周边(BOS)成本的压缩空间不大，组件价格对于降低系统成本的边际效应也在不断减小，未来光伏系统成本的下降主要的途径是转换效率的提高。而且单晶硅电池转换效率提高的空间比多晶硅电池要大，因此单晶硅系统成本下降的空间也要大。单晶硅组件替代多晶硅组件的趋势已经形成。光伏的特征使得光伏发电特变使用于分布式发电，海外以分布式应用为主，国内政策也是重点扶持分布式光伏系统，分布式比例将逐渐提高，而单晶硅组件的高转换效率为其在分布式应用中带来更大的优势。

　　单晶硅片的加工成本下有望低于多晶硅片

　　单晶硅组件的成本目前高于多晶硅组件的主要原因是硅片环节成本较高。但单晶硅片可以通过提高拉棒速度、增加单炉投料量、使用金刚线切片等途径不断降低非硅成本，但并无很好的技术途径降低多晶硅片的非硅成本。而在电池片、组件环节，单晶硅的单位成本都是低于多晶硅的，因此单晶硅组件的成本未来有望低于多晶硅，实际上目前两者的价格差距已经开始缩小。

　　海外光伏市场将保持高速增长

　　明年美国、欧洲和日本等主要光伏市场的增速将会保持稳定增长，其中美国明年的增速还将进一步提高；新兴市场的增速也开始提高。今年欧洲光伏市场因为补贴陆续下降，市场需求维持稳定；日本市场因为基数增加的原因，今年增速减缓，但明年的边际影响将下降。美国市场今年增长率也相对稳定，但明年由于光伏支持政策的改变，增速将会开始提高。

　　公司的硅片产品目前以外销为主，去年海外销售比例达到67.36%，由于海外销售价格较高，海外市场的利润占比更高。因此明年海外光伏市场的增速提高，将对公司业绩产生利好。人民币对美元汇率贬值，也将大幅度提高公司的销售和业绩。

　　预计公司2015~17年的EPS为0.27、0.46、0.65元，对应的PE分别为34、25、14倍，维持“买入”评级，目标价15元。(中信建投)

　　林洋电子：光伏业务拉动业绩增长，全面布局能源互联网

　　公司2015 年上半年业绩同比增长25.09%符合预期：公司发布2015 年半年报，上半年实现营业收入11.73亿元，同比增长38.98%；实现归属于上市公司股东净利润1.69 亿元，同比增长25.09%，对应EPS 为0.46 元。公司二季度单季实现营业收入6.69 亿元，同比增长46.18%，环比增长32.80%；实现归属于上市公司股东净利润8959 万元，同比增长25.11%，环比增长12.67%，对应EPS 为0.22 元。公司半年报业绩符合我们和市场的预期。

　　智能业务收入平稳增长，毛利率有所下滑：智能业务方面，公司积极参加国网、南网以及海外的智能电能表招投标工作，通过对技术的创新、流程的优化、质量的严控等优势赢得市场的认可，中标量和中标金额继续保持行业前列，海外订单同比实现翻倍。2015 年上半年实现销售收入7.28 亿元，同比增长7.64%，毛利率下滑3.03 个百分点至35.50%，预计贡献净利润1.1 亿元左右；其中电子式电能表实现销售收入6.39 亿元，同比增长13.36%，毛利率小幅下滑1.44 个百分点至34.69%；而用电信息管理系统及终端实现销售收入8019 万元，同比减少20.42%，毛利率下滑9.51 个百分点至43.15%。同时，公司还与东软签订了海外AMI 主站软件合作协议，与兰吉尔签订全面战略合作协议，积极筹划智能领域的技术创新和战略新布局。

　　节能业务收入略有增长，代工占比提升拉低毛利率：节能业务方面，公司上半年主要在亮化工程业务方面进行拓展与延伸、积极参与市政工程以及农村道路照明工程的招投标工作，通过生产线的改造，流程的简化，引进全自动化生产线来提升产品质量，并通过品牌推广等扩大林洋品牌在市场上的知名度。2015年上半年实现销售收入7848 万元，同比增长5.59%；由于代工占比提升，毛利率下滑14.14 个百分点至21.21%，预计贡献净利润不足1000 万元。

　　新能源业务已成为公司业绩的主要增长点：新能源业务方面，公司自从2012 年开始进入新能源领域以来，充分利用政府对新能源大力推进的时机，结合自身在光伏领域的优势，在光伏电站建设方面取得良好的效果，2015 年上半年公司在江苏、安徽、山东、吉林等地快速布局并设立子公司，积极拓展当地光伏电站业务，2015 年半年度末累计持有205MW 已并网电站。公司上半年光伏业务实现销售收入3.33 亿元，同比剧增311.11%，毛利率大幅提升17.74 个百分点至33.75%，预计贡献净利润略超5000 万元；其中，电站运营预计实现收入1.1 亿元左右，贡献净利润约3300 万元；而EPC 业务(含组件)预计实现收入2.2 亿元左右，贡献净利润约2000 万元。公司还先后与华为、东软、阳光电源、通威股份等知名企业展开战略合作，进一步有效降低电站建设成本，并为公司布局能源互联网奠定了基础。

　　期间费用率显着降低，坏账损失影响盈利：2015 年上半年，公司期间费用率显着降低3.63 个百分点至12.90%，其中销售费用率降低2.28 个百分点至3.77%，管理费用率降低2.50 个百分点至9.40%，而财务费用率提升1.17 个百分点至-0.26%。公司计提了2411 万元的资产减值损失(全部为坏账损失)，同比去年上半年的458 万元大幅增长，对于公司的整体盈利有一定影响。公司2015 年上半年存货周转天数同比减少28 天减少至100 天，而应收账款周转天数同比增加45 天至203 天，与坏账损失大幅增加完全契合。公司2015 年半年度末资产负债率为22.63%，低于光伏行业平均水平，二次增发之后资金将更加充足。公司2015年上半年经营活动现金流为净流出2.48 亿元，同比去年上半年的净流出3920 万元有所恶化。

　　能源互联网从发电侧到用电侧全面布局：公司在国家提出的“互联网+”战略和电力体制改革的政策背景下，积极布局能源互联网，稳步推进与东软的合作，完成分布式能源管理平台运维设计，成功接入首个分步式电站并开始试运行，同时初步完成林洋智慧能效管理云平台团队建设，进入实质性研发阶段，并于6 月初结合国家节能周宣传正式发布。根据智慧分布式能源管理核心技术研发项目的初步规划，公司将从与现有业务结合较为密切的智慧分布式能源管理领域入手，通过对智慧分布式能源管理云平台及关键技术、智慧能效管理云平台及关键技术和微电网系统平台及关键设备三大核心技术领域展开研发，全面提高公司在云计算与互联应用、分布式数据挖掘与专家系统、分布式能源管理与调度、需求侧管理与响应等方面的技术水平，为公司未来在能源互联网领域的业务拓展提供充足的技术储备。公司有望成为能源互联网从发电侧到用电侧全面布局的稀缺标的。

　　拟二次增发募集28 亿元投资300MW 分布式与智慧分布式能源管理核心技术研发项目：公司已发布二次增发预案，拟以31.16 元/股的底价非公开发行不超过9000 万股，募集资金不超过28 亿元，其中25.3 亿元投资300MW 分布式光伏发电项目，2.7 亿元投资智慧分布式能源管理核心技术研发项目。二次增发继续加码分布式光伏，是公司前期项目资源储备的进一步释放，也有利于公司实现“成为东部最大的分布式光伏电站运营商”的发展目标；而智慧分布式能源管理核心技术研发项目将融合智能、节能、新能源三大业务板块，实现各业务链条间的互补协调及契合式发展，促进能源互联网业务加快推进。

　　投资建议：在不考虑增发摊薄股本的情况下，我们预计公司2015-2017 年的EPS 分别为1.49 元、1.91 元和2.43 元，业绩增速分别为47%、29%和27%，对应PE 分别为26.8 倍、20.8 倍和16.4 倍，维持公司“买入”的投资评级，目标价45 元，对应于2015 年30 倍PE.

　　风险提示：政策不达预期；分布式项目推进不达预期；电表需求不达预期；能源互联网布局不达预期；融资不达预期。(中泰证券)