去产能打响攻坚战黑色系商品飙涨 5股量价飞

　　兖州煤业

　　兖州煤业:主业盈利能力大幅下滑 未来看点多元化发展

　　兖州煤业 600188

　　研究机构：中信建投证券 分析师：李俊松,万炜,王祎佳 撰写日期：2016-04-01

　　事件

　　公司发布2015年年报,实现营业收入690亿元,同比增长5.64%;归属于上市公司股东的净利润8.6亿元,同比下降60.28%;扣非归母净利润2.2亿元,同比下降83.4%;经营活动现金流28.2亿元,同比下降52.20%;基本每股收益0.17元,同比下降61.36%;拟每10股送现金红利0.10元(含税)。

　　简评

　　贸易业务变化,传统主业营收占比骤降至53%

　　公司传统主业为煤炭、煤化工、电力、机电装备、铁路运输、热力等六大类,2014年(含)以前传统主业营收占比均在94%以上,其中煤炭业务营收占比均在91%以上;然而,2015年公司各业务营收占比变化较大,六大传统主业的营收占比大幅下降至53%,其中煤炭业务营收占比下降至47.6%。据年报透露,非传统主业基本为钢铁和铁矿石贸易,推算得知此类业务2015年销售收入达325亿元,营收占比达到47%。

　　主营业务盈利能力大幅下滑,非经常性损益贡献较大

　　公司2015年归母净利润8.6亿元,其中非经常性损益贡献6.4亿元(其中政府补助1.9亿元、减持申能股份和连云港股票收益2亿元、税费同比减少8亿元),扣非归母净利润仅为2.2亿元,同比大幅下滑83.4%。从单季度盈利能力来看,Q1-Q4的扣非归母净利润分别为1.28亿元、-1.77亿元、7.49亿元、-4.79亿元,排除Q3可能是因为采用特别储备抵消成本致使大幅盈利的因素外,推算出单季度的盈利能力应为持续下滑。

　　量价齐跌,煤炭销售收入同比下降43.8%

　　2015年原煤产量6848万吨,同比下降5.67%,商品煤产量6287万吨,同比下降6.01%。商品煤销量8724万吨,同比下降29.1%,其中主要是外购煤同比大幅下降,当年销量仅为2707万吨,降幅达到52.5%。商品煤销售均价377元/吨,同比下降98.8元/吨,降幅达到20.8%,其中公司本部吨煤销售价格336.2元/吨,同比下降103.8元/吨,降幅23.6%;兖煤澳洲吨煤销售价格411.5元/吨,同比下降52.3元/吨,降幅11.3%;外购煤吨煤销售价格455.3元/吨,同比下降98.4元/吨,降幅17.8%。综上,量价齐跌,致使煤炭销售收入大幅下滑,2015年仅为328.7亿元,同比下降256.6亿元,降幅达43.8%,其中自产煤价格下降导致销售收入减少46.5亿元、自产煤销量下降导致减少17.6亿元、外购煤价格下降导致减少26.6亿元、外购煤销量下降导致减少165.9亿元。

　　控成本举措见效,但难抵煤炭业务毛利下降。

　　2015年公司煤炭业务销售成本为237亿元,同比下降228.5亿元,降幅达49.1%,其中主要是外购煤销量减少导致销售成本同比减少191.2亿元,此外公司还通过“三减三提”和“优化人力资源”等措施进行降本。从吨煤销售成本来看,公司商品煤平均销售成本为271.7元/吨,同比下降106.5元/吨,降幅28.2%,其中公司本部吨煤销售成本158.3元/吨,同比下降21.2元/吨,降幅11.8%;兖煤澳洲吨煤销售成本为297.5元/吨,同比下降65.7元/吨,降幅18.1%;外购煤吨煤销售成本为452.7元/吨,同比下降97.4元/吨,降幅17.7%。由于价格下跌幅度较大,成本下降难抵煤炭业务毛利下降,2015年煤炭毛利91.7亿元,同比下降28.2亿元,降幅23.5%;从吨煤毛利来看,公司本部吨煤毛利177.9元/吨,同比下降82.6元/吨,降幅31.7%,兖煤澳洲吨煤毛利为113.9元/吨,同比上涨13.4元/吨,涨幅13.4%;外购煤吨煤毛利为2.6元/吨,同比下降1元/吨,降幅27.2%。

　　产融结合、多元发展,未来增值空间潜力较大。

　　公司主营业务多元发展,已有煤化工、电力、热力、铁路运输、机电装备等相关业务,并通过投资煤化工甲醇项目和参股电力公司等方式积极向煤电化一体化转型;通过投资煤矿开采业务、收购东华重工100%股权、参控股物流贸易公司等方式向上下游一体化转型;所属山东煤炭交易中心开始探索电商模式,开始向线上线下一体化模式转型;同时公司积极推进产融结合,坚持产业运作和资本运营的“双轮驱动”,加大资本运营力度,通过增资上海中期、认购齐鲁银行股票、增资中垠融资租赁等一系列资本运作,推进公司由“产业运营”向“产融一体、财富增值”转型。公司多元发展,增强了公司的盈利能力和抗周期波动能力,未来增值空间潜力较大,可拭目以待。

　　供给侧改革推进,公司或将享受改革红利。

　　2月5日,国务院印发《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》后,山东省也向外界公布了未来5年将退出煤炭落后产能4282万吨,按照本省2015年煤炭合法产能1.7亿吨计算,约占省内产能的25.1%左右。公司所属兖矿集团是省内第二大煤炭企业,仅次于山东能源集团。《意见》中明确了退出煤炭落后产能可采取兼并重组的形式,公司作为省内的重点大型企业,有望在供给侧改革中享受政策红利。

　　盈利预测:2016-2018年EPS为0.18、0.19、0.22元。

　　我们预计未来三年随着降本增效、供给侧改革、多元业务发展和产融结合等措施的推进与实施,公司未来业绩或将有所改善,2016-2018年EPS分别为0.18、0.19、0.22元,当前股价10.27元,对应的PE为57/55/47倍,我们维持对公司的“增持”评级,给予1.5倍PB,目标价格12.10元。