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　　西部证券:投行表现抢眼,业务更加均衡

　　西部证券 002673

　　研究机构：平安证券 分析师：缴文超,陈雯 撰写日期：2016-07-26

　　盈利能力同比下滑,但仍然处于历史高位:2016年上半年实现营业收入16.98亿元,同比下滑43.67%,但仍是2014年上半年营收的3倍;实现归母净利润5.89亿元,同比下滑61.21%,但仍是2014年上半年归母净利润的近4倍。

　　经纪业务占比大幅下滑,投行、自营业务占比上升:2016年上半年,经纪业务收入占比为30.9%,比2015年底下降18个百分点,而投行业务收入占比为24%,比2015年底提升了11个百分点,自营业务收入占比为30.3%,比2015年底提升6.5个百分点。其他业务占比变化不大。

　　投行业务表现靓举,业绩逆势上扬:在整个市场不景气的大环境下,公司2016年上半年投行业绩却超出预期,实现投行业务收入3.96亿元,同比大增188.59%。业绩的增长源于公司“大投行”业务平台的搭建,全面梳理制度体系,细化工作流程,设立了投行业务质量控制及内部审核办公室。

　　IPO方面,上半年共有7家企业上报证监会;再融资方面,上半年完成了东吴证券非公开发行。此外,成功发行了14家债券主承销项目。

　　经纪业务量价齐跌,未来需要加强互联网和财富管理布局:2016年上半年,股基日均交易量稳定在约6000亿元,同比减半。而公司的股基交易额和佣金率同比双降,2016年上半年股基交易额占比为0.49%,与2015年相比,下降了0.05个百分点,2016年上半年佣金率为万分之7.52,比2015年下降了20%,量价齐跌导致经纪业务收入大幅下滑,未来想在经纪业务上有所突破,需要加大在互联网金融和财富管理方面的布局力度。

　　自营业务投资稳健:2016年上半年,公司实现自营业务收入5亿元,同比下滑41.72%,但自营收入占比提升,源于公司的自营业务较为稳健,注重风险把控。2016年上半年在权益类投资方面,公司加大了低估值蓝筹股的投资配置比例;在固定收益投资方面,维持较低的杠杆和久期;同时,加快衍生品策略的开发。

　　信用交易中,股权质押业务规模提升:2016年上半年,两融业务收入随市场的成交量萎缩而下滑,但股权质押业务却有提升态势,2016年上半年公司股权质押规模由2015年底的37.8亿元提升至68.8亿元,从而减弱了利息收入的下滑。

　　投资建议:我们认为,随着市场的回暖,公司的经营业绩在下半年将有所回升。预计2016年公司实现营业收入31.02亿元,同比下降45%;实现归母净利润14.51亿元,同比下降44.5%。公司目前股价对应2016年、2017年的PE分别为50.3倍、38.8倍,PB分别为5.5倍、5.0倍。维持“推荐”投资评级。

　　风险提示:市场波动风险、政策趋紧超预期、公司业绩不及预期。