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　　中粮屯河：期待糖业改善 增持评级

　　2013-12-11 类别：公司研究 机构：方正证券研究员：张保平

　　[摘要]

　　我们近期到公司进行了调研交流，认为番茄酱乱局已成历史；食糖拐点何时确立是最大看点。

　　有别于市场的观点※番茄酱进入有序发展新阶段，公司番茄酱业务将扭亏为盈经过多年连续亏损后，国内番茄酱行业已经达成限产保价的共识，自2012年开始酱用番茄种植面积大幅下降，目前行业去库存完成。新疆主要番茄酱生产商中粮屯河和新中基与农户签约番茄种植(目前没有了其他签约者，农户不会自行种植)，番茄种植面积得到有效管控，行业进入全新发展阶段。

　　公司今年收购酱用番茄110万吨，生产一些其他番茄制品外(番茄粉等产品)，生产11万吨番茄酱(原计划生产19万吨，但是因内蒙减产而减少)，明年计划生产20万吨。公司成本价在1000美元出头，目前市场价1000-1100美元/吨，根据市场供需预期到2014年3月份市场价将达到1200美元/吨。

　　※糖业下行周期或将结束国内糖价自2011年8月达到历史峰值后，一直下调，目前历时达2年4个月之久，我们预期国内糖价明年或将回升；从国际糖价指数看，自2011年2月份达到峰值后，已经调整了2年10个月，目前也有企稳回升态势。由于甘蔗及甜菜价格上涨等原因，我国目前糖价下，都要亏损(包括南宁糖业、贵糖股份今年都是报亏)，这种情况势必不能持久。

　　公司增发后转型为以糖为第一主业，涵盖了糖的生产(包括蔗糖和甜菜糖，包括收购TULLY国外糖源)、糖的进口、糖的零售终端的全产业链。

　　这将使公司在糖业竞争中形成巨大优势。

　　※进口糖业务为公司增加利润，平衡内外价差导致的利润波动。

　　公司收购了集团的食糖进口业务(WTO给我国194.5万吨食糖进口配额权，其中2/3份额给了中粮、中商和中糖，实际中粮这几年进口量占比达50%)，每年能为公司带来2亿元左右利润。

　　由于国内糖价与国际糖价的不平衡，国内很容易受进口糖冲击，有了这块业务，就能在国内外价差较大情况下，也获得较稳定利润。

　　※盈利预测与评级：

　　在不考虑12月份可能的资产处置损益情况下，预计公司2013-2015年每股收益为0.07、0.33、0.66元，给予公司明年20-22倍市盈率，合理价格在6.6-7.2元，首次给予公司增持评级。

　　※风险提示：

　　甘蔗价格大幅波动风险；自然灾害风险；食品安全风险；汇率风险。