继续演绎结构性行情

　　中国证券报：你对于下一阶段市场运行格局的基本判断如何？

　　张慧：2014年A股市场最大的可能是，在“维稳+转型”背景下，继续演绎结构性行情。

　　从大的时代背景来看，中国经济进入了转型与升级的关口。支持中国过去30年经济高速发展的“两个循环”逐步走到了尽头。循环之一是美国居民消费—中国居民生产，维系这一循环的基础是中国的劳动力优势和美国的杠杆率水平，而美国家庭部门在金融危机后持续去杠杆，即便复苏也很难回到危机前的水平。与此同时，2012年中国15-59岁劳动年龄人口的绝对数首次出现下降，旧模式所依赖的人口红利优势消失。事实上，中国出口导向的经济模式在2008年全球金融海啸后已经终结。循环之二是中国居民储蓄买房子—地方政府借钱搞基建—开发商借钱盖房子，维系这一循环的基础是中国房地产市场的发展程度，以及地方政府和开发商的杠杆率水平。目前政府、地产、制造业投资均不具备大幅加速的条件。

　　由人口红利、投资、对外贸易推动经济增长的模式将不复存在，未来经济增长将主要依靠人力资本、创新和制度改革来拉动。我们可以看到，中国技术创新日趋活跃，研发投入占GDP之比在发展中国家已经较高。居民消费存在提升空间，80、90后将开启“大众消费”的纪元，伴随“需求升级”而来的对品牌和娱乐的追求将带来相关行业的大繁荣。

　　不过，短期来看，2014年经济开局乏力，管理层一直在强调改革的重要性，但同时强调守住底线和增长的黄金平衡点，预计经济政策将在保就业和调结构之间摇摆，市场走势也将在经济数据和改革预期之间徘徊。整体而言，市场缺乏趋势性机会，可能呈现震荡格局，但不乏结构性机会。

　　中国证券报：如果经济增长在未来几个月进一步放缓，决策层出台稳增长措施托底经济，是否会刺激价值型蓝筹的上涨？事实上，最近在优先股试点办法发布、房地产企业再融资放开等利好消息作用下，周期股也发起了一波逆袭，这种行情的持续性如何？

　　张慧：从近期的数据来看，2014年经济有进一步放缓的压力，不排除政府会出台一些托底政策，但托底是为了争取转型窗口期，稳中求变是本届政府主要的执政思路，但稳增长不等于刺激增长。并且，这只能改变经济下行的斜率，不改变方向，经济下行的预期还在。对于传统价值股而言，虽然估值比较低，但仍然受制于经济增长的中长期困境，经济数据或投资链条驱动的投资机会很难持续，只可能对应脉冲式的估值修复。

　　以房地产再融资重新开闸为例，虽然有短暂的托底作用，也让一些市场人士又回到了“经济下滑条件下买地产”的思路，但这一思路今后并一定能奏效，因为这一逻辑的前提是地产产业链能吸收容纳大量就业。事实上，今后低端劳动力的就业不再是一个巨大的问题，随着服务业的发展也能提供更多的就业机会。