全球食糖库存拐点或现 两大糖业龙头股迎阶段良机

　　全球糖业协会周三下调全球食糖产量预估，预计2013/14年度全球糖市场供给过剩量将从上一年度的1120万吨下降至440万吨。申银万国证券认为，糖价阶段性回升支撑制糖企业盈利有望好转，预计6-7月糖价有望回归至5300元/吨的盈亏平衡点。关注南宁糖业、中粮屯河的阶段性机会。

　　5月13日，国际糖业大会于纽约召开，会前全球糖业协会(ISO)预计，由于近期异常天气等原因，巴西白糖产量或不达预期，受此影响，预计2013/14年度全球糖市场供给过剩量将从上一年度的1120万吨下降至440万吨，库存拐点将现。此外，巴西甘蔗业协会Unica周二表示，巴西国内北部降水偏多，而南部又严重干旱，一些糖厂推迟开榨，导致糖厂4月下半月甘蔗压榨量同比大幅减少。本年度截至4月底，巴西中南部糖厂共压榨甘蔗4030万吨，同比减少3.4%。

　　另外，巴西气候异常，不利甘蔗生长，产量预估下降。根据巴西、澳大利亚等国气象部门监测，近期南美靠近赤道地区海域温度偏高，降水量出现异常，北部地区发生涝灾，中南部又出现旱情，导致甘蔗生长放缓，出糖率预计下降。同时，有多国专家认为，以目前海水温度及降水量判断，今夏出现厄尔尼诺现象的可能性达70%，厄尔尼诺是一种源自赤道，影响全球的自然灾害性现象，一般每隔7年出现一次，其导致赤道东太平洋海面上升，海面水温升高，与大气交换影响后，南美洲北部地区原来的干旱气候转变为多雨气候，甚至造成洪水泛滥，而南美洲中南部、澳洲及东南亚地区却在雨季则出现剧烈干旱。并通过大气循环影响全球气候及农产品生长。一般而言，对热带经济作物及农副产品，包括糖、棕榈油、可可、橡胶、海水鱼的产量及价格影响较大，对温带经济作物，如玉米、大豆影响相对较低。

　　全球食糖生产受影响，支撑外盘糖价走高。南美地区食糖产量占全球食糖总产量的35%，其中巴西占全球食糖总产量的23%。此外，同样可能受厄尔尼诺影响的泰国等东南亚地区食糖产量占全球总产量的20%以上。灾害性天气或导致全球食糖产量不达预期，推升国际糖价走高。5月13-14日，NYBOT白糖主力合约价格累计上涨5.6%，带动国内糖价走高，同期郑州商品交易所白糖主力合约价格上涨5%，南宁白糖现货价格小幅提升20元/吨。

　　申银万国证券预计14年国内甘蔗种植面积下降，供给拐点支撑价格抬升。异常天气是否持续演变成厄尔尼诺现象暂无法验证，但从国内供需层面分析，根据糖会信息，14年广西甘蔗种植面积或下降10%，海南地区下降5%以上，导致全国种植面积下降5%以上，加上外盘糖价走高后，进口糖与国内糖价差大幅缩减，预计配额外食糖进口量大幅减少。供给或出现拐点，并在外盘的带动下，支撑白糖价格筑底回升。此外，2-3季度是食糖消费旺季，短期也对价格形成利好。

　　申银万国证券认为，高库存抑制糖价上升幅度，预计14/15年糖价在4500-6200元/吨之间。12-13年国内糖价持续下跌，政府大量收储维稳糖价，保护蔗农和糖企利益。再加上走私糖现象比较严重，预计13/14榨季国内食糖库存约800万吨，而需求量约1500万吨，全行业供给充分，难以支撑现货糖价暴涨。但由于供给及库存有望趋势下降，加上糖协此前传达信息，6200元/吨以下政府不考虑抛储，因此14/15年国内白糖现货价格在4500-6200元/吨之间波动(目前糖价4850元/吨)。

　　申银万国证券建议关注南宁糖业、中粮屯河的阶段性投资机会。糖价阶段性回升支撑制糖企业盈利有望好转，预计6-7月糖价有望回归至5300元/吨的盈亏平衡点。关注上述公司的阶段性机会。其中，南宁糖业13年大量剥离造纸业务资产，聚焦白糖主业，业绩弹性恢复，或能成为白糖价格上涨预期下最大的受益者。

　　概念股解析

　　南宁糖业  （000911 股吧,行情,资讯,主力买卖）：轻装上阵，专注食糖主业

　　来源：中投证券撰写时间：2014-03-13

　　事件：公司公布2013年年报。全年实现营收44.0亿元( 32.8%)，弻属母公司净利润为4937元(同比扭亏)，对应EPS0.17元，其中扣非净利润-2.60亿元；10-12月实现营收14.9亿元( 54.1%)，弻属于母公司净利润1.95亿元(同比扭亏)，对应EPS0.58元。因此，公司的利润主要来自造纸资产剥离带来的营业外收入，基本符合预期。

　　投资要点：

　　受累糖价下跌，制糖业务亏损严重。12-13、13-14两个榨季国内外甘蔗连续丰产，加之进口糖成本较低，不国内糖价价差一度在1000元/吨以上，因此13年以来国内的糖价从年初的6100元/吨持续下滑至年末的4900元/吨。13年公司销售食糖71.4万吨，预计亏吨损200元左右，大幅拖累主营业绩；

　　机制纸业务逐步剥离，有利于公司轻装上阵。今年以来公司积极剥离持续亏损的造纸业务，弼前只剩下觃模较小的美恒纸业及其它纸制品企业，同时公司对部分资产计提了4102万元的减值准备，进一步减轻未来发展的负担，公司正逐步回弻成为纯糖业股；

　　下一步：做大食糖产业、伺机进入商业地产开发。根据公司的发展戓略，下一步公司大力推进蔗区土地整合，创建高产高糖糖料蔗生产基地，从原料端和制造成本端降费用；此外，利用机会和相关政策积极参不南宁市的旧城改造项目建设，借机跨行业进入第三产业开发，以此作为公司新的经济增长点；

　　糖价逐步回升，公司盈利弹性最大。对应弼前广西南宁4675元/吨的现货价，目前配额外的进口糖已无盈利空间。因此，若巴西的原糖出口价格丌进一步下调，则国内食糖价格可逐步回升至盈亏平衡线5100元/吨附近。其中，本轮糖价的低点可能出现在3月份。我们预期，3月国内的甘蔗将基本收榨完毕，幵且国际市场对14-15榨季巴西的食糖产量的一致预期将出现，届时糖价的利空因素将一一兑现，从而有望迎来大周期的向上拐点。公司拥有60万吨左右的食糖产量，业绩弹性为行业最大；

　　“推荐”评级，有望迎来中期级别的投资机会。

　　暂不考虑旧城改造项目，假设14/15年的食糖销量分别为62/65万吨，则预计实现弻属公司的净利润分别为17/212百万元，对应EPS为0.06/0.74元，折合弼前股价PE为120/9倍，业绩弹性明显；

　　随着糖价触底回升，有望迎来中期级别的投资机会，公司作为最为受益程度最大的上市公司，幵且也可能受益于东盟自贸区升级及南宁市国资委推进的国企改革进程，维持“推荐”评级，目标价7.40~10.80元(对应2015年EPS为10~15倍PE)；

　　风险提示：糖价回升不及预期；财务费用及管理费用过高。

　　中粮屯河  （600737 股吧,行情,资讯,主力买卖）：糖价二次探底后布局大糖商

　　来源：招商证券撰写时间：2014-04-10

　　事件：

　　公司公布年报，实现收入113亿元，同比增长196%，扭亏为盈实现净利润8032万元，合EPS0.04元。

　　评论：

　　1、番茄酱有复苏，糖价跌至谷底，盈利主要源自非经常性项目

　　公司2013年实现净利润8032万元，盈利主要源自公司大量出售闲置和低效资产带来的一次性收益2.57亿元，而两大主业依然呈现亏损，番茄酱业务由于12/13榨季全球供求关系发生改善，13年大幅减亏5.8亿元，但由于开工率不足导致生产成本上升幅度较大，13年仍然亏损1.14亿元，糖业务由于13年国内糖价一直处于下跌的通道，最低跌至4500元/吨，而公司甜菜糖和蔗糖完全成本分别为5700、6100元左右，虽然12年底已经计提减值，但吨均亏损依然超过500元。

　　2、费用控制是年报最大亮点

　　三大费用不但费用率大幅下降，绝对额也齐下降。公司13年销售、管理、财务三大费用绝对额较同期分别下降13%、12%、12%。降低费用率可以通过扩大销售额来实现，但是绝对额的下降靠的是真下狠手。依然清晰记得在夏总上任之初，我们报告《新屯河扬帆远航》中最先讲到夏总财务背景出身，管理风格细等特点，并且在去年年报点评中讲到公司首次在年报中披露费用预算这一重大变化，公司在12年报中预计13年总费用预算为14.1亿元，不含增发项目费用预算为11亿元，公司在年底交了一份非常出色的成绩单含增发项目公司三大费用合计11.56亿元，并且在收入大幅超预算的背景下(预算为75亿元)，取得如此成绩实属不易，而费用又恰恰是国有企业的阿喀琉斯之踵。

　　3、战线收缩定位B2B

　　13年新的管理层上任以后对公司的业务重新做了梳理，在商业模式上果断砍掉过去几年大力投入但收效甚微甚至成为包袱的B2C业务，从而专注于B2B。在业务层面确立了一大一平一小的策略，在糖产业链方面千方百计的做大，虽然糖价低迷，亏损严重但是公司仍然坚定不移做大，13年甜菜糖销量增11万吨，蔗糖销量增11.63万吨，塔利增7.47万吨，进口糖销量增28.95万吨，合计59万吨，同比增长超过30%，总销量接近250万吨，成为国内最大的糖企，番茄酱产业链方面公司保持现有规模不变，这样就能够使得全球处于略微紧平衡状态，林果业务不多收缩，除了杏酱以外基本已经处理完毕。

　　投资策略：短期需等待糖价二次探底，长期看好屯河转身为全球最大糖商。目前国内榨糖企业每吨亏损1000元左右，企业生存非常困难，春节前糖价一度跌至4400元，反映了连续两年的亏损使得部分企业资金压力非常大，从而开始抛售，我们认为今年这种压力会越来越大，因此我们认为后续糖价下行风险仍然较大。从中长期看国内食糖供需缺口仍将存在，并且有可能进一步加大，一方面甘蔗收购价的不断下调使得蔗农不再愿意种植甘蔗，另一方面国内的成本仍然大幅高于国外，在这种背景下我们认为只有像屯河这样已经全球布局的企业有望在洗牌中获得定价权，本月初集团公高收购来宝农业51%的股权，来宝在巴西拥有从种植到压榨港口一条完整产业链，年产糖200万吨左右，但由于近年巴西糖价大跌导致该业务亏损严重，所以这次屯河并未使用优先收购权，但是由于巴西是屯河最大进口来源地，未来难免发生关联交易，因此这块资产迟早会注入，我们认为届时屯河将从中国最大糖企转身为世界最大糖商。在投资时点上我们认为最后在糖价二次探底后再积极介入，预计14-16年EPS为0.08、0.19、0.33元，按照15年30倍，16年20倍给予目标区间5.7-6.6元，维持”审慎推荐-A”投资评级。