迎双重利好 钛白粉行业或王者归来（附股）

　　佰利联:业绩大幅下滑,四季度环比改善

　　类别：公司研究 机构：国元证券股份有限公司 研究员：李朝松 日期：2014-03-07

　　投资要点:

　　公司公布2013年年报,全年实现营业收入17.23亿元,同比减少4.51%;实现归属于上市公司股东的净利润2358万元,同比下降87.22%;每股收益0.12元,净资产收益率1.1%。其中,第四季度实现营业收入4.35亿元,归属于母公司股东的净利润1312万元, 每股收益0.07元。

　　业绩低于我们预期,主要原因在于四季度钛白粉销量略低于预期以及四季度期间费用超预期。公司业绩已有回暖,四季度归属母公司股东的净利润环比增长47.7%,销售毛利率已恢复至18.41%的较好水平, 远高于前三季度9%-11%的毛利率。

　　硫酸法生产线技改完成,钛白粉销量增长较为明显。公司基本完成硫酸法生产线技改,产能提升至20万吨/年。2013年公司主导产品钛白粉完成产量12.7万吨,较上年同期增长9.58%;其中金红石型成品产量11.44万吨;完成钛白粉销量13.02万吨,同比增长23.41%, 其中金红石型钛白粉成品销量11.96万吨,同比增长25.89%;下半年公司销量较上半年有明显提升(上半年产销量分别为5.78万吨和5.6万吨)。

　　行业短期产能过剩,整体亏损。2012年我国钛白粉产能约260万吨,全行业平均开工率72.7%,2013年我国钛白粉产能约280万吨,同比增长7.69%,全行业平均开工率77%,开工率有所上升,但整公司在钛白粉行业内有较强的竞争力,具备产业链完整、规模优势和循环经济优势。公司配有自备电厂,电力和蒸汽成本较低;硫酸法钛白粉单线生产能力国内最大,需要人员少,产品质量更为稳定;硫酸法钛白粉生产线所需硫酸通过硫磺制酸装置自给,固废和废水处理基本实现零排放,主要副产物七水硫酸亚铁转化为为氧化铁黑和一水硫酸亚铁、红石膏转化为白石膏和砖块。氯化法钛白粉生产线配有30万吨/年富钛料项目,且后处理工序可与硫酸法钛白粉共用。

　　定向增发彰显公司大股东和管理层信心。2013年11月公司推出非公开发行预案,本次非公开发行股票的对象为公司股东、董事等高级管理人员及一家外部机构投资者,发行数量3000万股,价格18.72元,总募集资金金额为5.62亿元,主要用于2×15万吨富钛料一期建设及补充流动资金。

　　脱硝脱氮用钛白粉尚难以对业绩有实质贡献。脱硝脱氮用钛白粉主要用于催化剂载体,约占脱硝催化剂总成本50%左右。公司已建成1万吨/年脱硝脱氮用钛白粉生产线,目前产品有少量销售,处于市场推广阶段,预计经过下游用户测试、验证后,产品销售逐步打开,但短期内业绩贡献较小。

　　未来几年公司增长点:1)产销规模提升,2013年公司钛白粉销量为13万吨,2014年有望达到16-18万吨,2)技改带来的能耗下降以及副产物综合利用效益将逐步体现,3)脱硝钛白粉逐步放量,4)氯化法钛白粉将于2015年开始贡献业绩,5)行业见底回暖,产品价格上升。短期内,公司还将面临产品竞争激烈、硫磺涨价带来的负面影响,预计2014年下半年行业整体状况将好于上半年。

　　我们维持钛白粉行业处于底部向上的判断,但行业复苏进度略低于此前预期。我们预计2014-2016年公司实现每股收益分别为0.76元、1.41元和1.71元, 维持“推荐”评级。

　　风险因素:原材料价格上涨、行业整合进度低于预期、在建项目不达预期。