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　　海正药业:夯实基础稳步转型，曙光就在前方

　　海正药业 600267

　　研究机构：广发证券分析师：贺菊颖 撰写日期：2013-12-23

　　发展方向以制剂为主、全方位布局，原料药向合同定制和一体化发展

　　公司现在以立足本土的制剂生产销售为主要方向，逐步发展三大制剂平台:海正辉瑞合资公司-仿制药研发、生产、销售平台；上海百盈-创新药和生物药销售平台；浙江省医药工业公司-其他品种(中药及OTC等)销售平台。原料药的发展方向一是为了自产制剂的原料药一体化品种，二是部分波动较小的合同定制原料药。目前公司固定资产及在建工程的比例也进行了同样配置，用于制剂生产的占比预计超过60％。较大的在建转固压力有望在多个制剂销售平台的拉动下逐步化解。

　　合资公司成立第一年进展顺利，明后年有望实现更大发展

　　海正辉瑞合资公司是短期和中长期发展的最大看点。我们认为合资公司在今年行业面临严峻形势的局面下依然进展顺利，预计前三季度实现销售额超过30亿元，其中大约60％来自辉瑞产品贡献，40％来自海正产品贡献。在销售辉瑞和海正产品基础之上，合资公司已经开展其他外资产品代理销售的准备工作。按照BCG的医院分类，合资公司定位于3-6级医院，即中国最广大市场的医药市场。未来合资公司有望成为国内仿制药研发、生产、销售的龙头企业，并有可能逐步实现仿制药出口。

　　制剂转型进一步加速，15年有望迎来拐点，维持“谨慎增持”

　　我们对2013-2015年EPS预测值分别为0.37/0.45/0.63元，目前股价对应市盈率分别为42/35/25倍。公司目前处于转型的一个中长期底部，2013年销售转型带来较大的费用投入，2014年公司基本面有望实现稳健中改善，2015年将迎来经营拐点，维持“谨慎增持”评级。

　　风险提示

　　合资公司整合风险；处方药降价风险；转型制剂和创新药企业的风险；原料药及制剂出口造成业绩波动风险；出口汇率风险。