业绩回升刺激水泥板块估值反弹 8股主升浪进行时

　　祁连山:区域供需改善，大幅计提不改业绩高增长

　　祁连山 600720

　　研究机构：长江证券 分析师：范超 撰写日期：2014-03-14

　　报告要点

　　事件描述

　　公司公布2013年年报，主要指标:全年营收58亿元，同比增长37％，营业利润4.97亿元，同比增长440％，归属净利润4.65亿元，折EPS0.60元。

　　事件评论

　　公司2013年实现水泥熟料产销分别为1756万吨和1898万吨，同比增长31％和28％；产销商品混凝土93.29万方，同比增长55％。产销的大增主要源于区域需求的稳定高增长以及公司产能的持续扩张。2013年，公司新增水泥产能约500万吨，包括收购润基水泥100％股权、4月漳县4500t/d线点火、5月古浪4500t/d线投产，截至2013年末，公司水泥产能已达2600万吨。

　　2013年甘肃新增产能增速放缓，供需改善下，水泥价格明显回升。受益于此，公司13年吨收入约306元，同比增加28元。而煤价的下跌也使得吨成本下跌4元至216元。双向受益下，吨毛利提升31元至90元/吨。此外，量增之下，费用得到摊薄，公司期间费用率从2012年的20％收窄至18％。基于以上三方面的改善，尽管公司计提了约2.4亿的资产减值损失，最终仍然实现了4.65亿归属净利润，同比增长高达167％。反映到吨指标上，吨归属净利约24.5元，较上年同期高出近13元。

　　甘肃城镇化率仅约40％，需求潜在空间仍较大。我们测算发现城镇化率由37％提升至47％需约6~10年时间，对应水泥产量年均增速在10~20％之间，据此判断，甘肃水泥需求有望持续保持较快增长。供给方面，根据我们整理的产能数据，2013年甘肃新增产能为5条线，约570万吨熟料产能，考虑当年有效发挥，新增有效冲击约5％。2014年，假设目前在建生产线全部投产，则新增熟料产能约930万吨，当年有效产能冲击约14％(最悲观的投放假设，实际投放可能低于此数字)，则区域供需在2014年仍望得到持续改善。

　　除甘肃市场外，青海2014年新增产能冲击约为10％，供需改善确定性较强。此外，公司西藏项目计划引入当地国资作为战略投资者，有望加快项目进度。我们预计公司2014-15年EPS分别为0.79、0.9元，对应PE8、7倍，维持推荐。