环保业利好将近迎板块修复利好 细分领域六股值得关注

　　瀚蓝环境：迈出异地扩张第一步 推荐评级

　　2014-04-03 类别：公司研究 机构：平安证券 研究员：于振家

　　[摘要]

　　投资要点：

　　地区性公用事业龙头，并购开启新篇章公司专注于环境服务产业，目前是佛山市南海区综合性环保服务龙头，业务领域涵盖自来水供应、污水处理、固废处理。2013年，公司实现营业收入和净利润分别为10.01亿和2.34亿，同比分别增长13.12%和22.93%。

　　2013年底，公司启动重大资产重组项目，拟以发行股份及支付现金方式购买创冠中国100%股权和燃气发展公司30%股权，作价分别为18.5亿和3.84亿，并募集配套资金约7.5亿。并购将助力公司业务向其他地区扩张，公司业绩有望进入高速增长通道。

　　传统业务平稳发展供水方面，公司目前拥有三座水厂，供水设计能力126万立方米/日，供水范围覆盖南海区700多平方公里，服务人口100多万人。新桂城水厂整体迁移将在今年上半年完工并投入使用，供水和售水量将保持增长。

　　污水处理方面，公司通过BOT、委托运营等方式，拥有18个污水处理项目的特许经营权，处理规模58万立方米/日。公司拥有从污水处理管网维护、泵站管理到污水处理服务全产业链，污泥处理纳入固废处理环节，实现无害化处理。

　　固废处理方面，2014年公司新增飞灰固化和南海污泥干化处理等项目；南海垃圾发电一厂改扩建项目和餐厨垃圾处理项目预计2015年投产，固废系统化处理产业链进一步完善。目前公司建成的南海固废处理环保产业园，具备从生活垃圾收运、垃圾处理、污泥处理、渗滤液及灰渣处理的完整产业链，运营管理水平领先，“南海模式”也成为国内固废处理行业的标杆和典范。

　　创冠中国：项目进入收获期创冠中国拥有10个垃圾焚烧发电厂项目，总规模11350吨/日。收购创冠中国后，公司的垃圾处理总规模达到约15000吨/日。创冠中国目前多个项目处于新投产或建设期，整体盈利能力较弱，但未来业绩增长弹性大。根据公司编制的盈利预测，2014年将实现净利润超过6000万，15年将超过1亿。

　　创冠中国取得项目主要集中在2012年以前，最近两年少有斩获，主要是资金瓶颈所限。从创冠中国已经投产的项目情况来看，运行情况良好，盈利能力可观。

　　根据项目进度测算，公司的利润目标比较客观，实现的把握较大。

　　南海燃气：丰富业务结构，增厚现金流公司目前对燃气发展公司的持股比例为40%，2013年实现投资收益4766.83万元。本次收购完成后，公司将持有燃气发展70%股权，同时公司也将形成供水、污水处理、固废处理、燃气供应四大业务板块。

　　控股燃气发展，公司可进一步丰富产业结构，获得稳定利润来源。同时，公司可以充分利用燃气发展良好的盈利能力和现金流，支持公司垃圾焚烧项目的建设。根据公司编制的盈利预测，2014年燃气发展预计实现净利润约1.3亿。考虑到未来燃气涨价和阶梯气价推出的预期，燃气发展的实际盈利情况可能超预期。

　　.三大要素支持“南海模式”异地复制首先，收购创冠中国带来项目基矗公用事业通常具有浓重的地方保护色彩，跨区域的业务扩张难度极大。

　　创冠中国的项目，恰恰为公司业务的异地开展提供了极佳的切入点。目前国内多个地区面临垃圾围城窘境，垃圾焚烧发电项目虽然面临各种阻力，但是最近两年还是取得了明显的发展。只要创冠的项目能够顺利进行，就意味着公司在当地的业务多维拓展被亮起了绿灯。

　　其次，传统业务和南海燃气提供资金基矗在地方政府债务压力和环保高额投入的矛盾之下，BT、BOT等模式成为主流，资金压力转移到项目中标方。一旦项目数量积累起来，贷款压力或使企业不堪重负。公司传统业务均属现金牛，控股南海燃气更是显著提高了盈利能力，为垃圾发电或固废综合处理项目提供资金支持。

　　第三，丰富的运营管理经验是公司取得政府信任的基矗目前，不管是垃圾焚烧还是污水处理，设备和技术路线都已经相当成熟，运营管理成为控制成本的关键，并体现在从项目方案设计到最终运行的每一个环节。公司正是凭借对南海垃圾发电一厂的良好运营记录赢得了政府的信任，逐步成为南海区各类市政服务的综合提供商。2013年，公司全资子公司佛山市南海绿电再生能源有限公司中标北京首钢生物质能源项目，为日处理垃圾3000t(4x750t/d)的大型项目提供技术服务，表明公司固废处理业务的运营管理能力得到了国内同行的认可，对公司拓展异地项目有积极示范意义。

　　.增发并购稳步推进，维持“推荐”评级此次并购是公司业务从佛山市向其他地区扩张的起点，公司利用本次收购突破对外发展的瓶颈，将固体废物一体化集约化处理的“南海模式”推向全国。为统一口径，假设公司2014年1月1日开始并表燃气发展和创冠中国，按照此前公布的预案摊斌的股本计算，预计公司2014-15年EPS分别为0.42和0.55元，对应当前股价市盈率分别为26.9和20.5倍，维持推荐评级。

　　.风险提示1、增发并购未能如期进行；2、创冠中国项目建设进度不达预期。