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　　美的集团:要约收购小天鹅A/B 20%股权,控制权进一步增强

　　美的集团000333

　　研究机构：海通证券分析师：陈子仪 撰写日期：2014-06-09

　　事件:美的集团6月7日公告《关于向无锡小天鹅股份有限公司全体股东发出部分收购要约的提示性公告》。

　　美的集团计划联同其全资控制的境外公司TITONI INVESTMENTS DEVELOPMENT LTD.对小天鹅A股及B股股票实施部分要约收购,以进一步增强本公司对小天鹅的控制权。

　　小天鹅A股要约收购价格为10.75元/股,B股为10.43港元/股。要约收购价格为公告前30个交易日小天鹅A、B股每日加权平均价格的算术平均值基础上,各给予15%的溢价。由于小天鹅2013年度权益分派方案(每10股派3元人民币)尚未实施,方案实施后,要约收购价调整为A股10.45元/股,B股10.05港元/股。此外,停牌前,小天鹅A、B股的收盘价分别为9.15元、9.08港元,要约价分别高于收盘价17%、15%。

　　要约收购股份数量1.265亿股,占总股本的20%。本次要约收购股份数量为12649.76万股,占小天鹅总股本20%。美的集团将作为收购小天鹅A股的履约主体,TITONI将作为收购小天鹅B股的履约主体。要约收购前,美的集团持有小天鹅A股比例为35.2%,TITONI持有小天鹅B股比例为4.88%,两者合计持有小天鹅A、B股比例40.08%,美的集团为控股股东。若要约收购完成,两者合计将持有小天鹅A、B股比例上升为60.08%,控股权地位进一步增强。美的集团强调本次要约收购不以终止小天鹅股票的上市地位为目的。

　　要约期满后,若预受要约股份的数量少于或等于预定收购数量1.265亿股,将按照约定条件购买被股东预受股份;若预受要约股份的数量超过预定收购数量时,将按照同等比例收购预受要约的股份。

　　要约收购价对应小天鹅A14年13倍PE,估值溢价较高,反映其看好小天鹅发展前景。美的集团对小天鹅A的要约收购价为10.75元/股,按我们对小天鹅A2014-15年0.85元、1.02元的EPS预测,要约收购价对应2014-15年估值为12.65倍、10.54倍,相对可比公司的平均估值分别高出27%、27%,溢价率较高,有助于提高小天鹅股东参与要约收购的积极性。与此同时,美的集团较高溢价收购小天鹅股权,也反映其对小天鹅发展前景的看好。

　　小天鹅洗衣机业务竞争力增强,市场份额稳步回升。经历2012年战略调整后,公司洗衣机业务恢复增长,市场份额稳步回升。按照产业在线统计,2014年1-4月份,美的系(含小天鹅、美的)洗衣机总销量份额达到16.77%,较2012年的14.25%上升2.52个百分点,但仍低于2011年19.56%的份额高点。同时,公司推动产品结构升级效果显著,按照中怡康统计,2014年1-4月,小天鹅品牌的洗衣机零售均价2125元,较2011全年均价1842元提高15%,相对国产品牌的溢价率从1.14提升至1.19,美的品牌洗衣机相对国产品牌的折价率维持在0.90-0.91。

　　小天鹅业绩较快增长,资产质量优良。受益于产品竞争力增强,市场份额回升,小天鹅业绩较快增长,盈利能力明显提升。继2013年实现较快增长后,2014年一季度,公司营业收入和净利润分别同比增长9.19%和53.85%,毛利率和净利润率分别同比提升3.22、1.02个百分点至27.66%、6.63%。预计2014-15年小天鹅A将实现营业收入96.62亿、106.28亿元,分别同比增长10.70%、10.00%;实现净利润5.57亿、6.08亿元,分别同比增长30.31%、19.93%。我们认为,小天鹅经历2012年战略调整后,洗衣机业务进入健康发展通道,资产质量优良,要约收购有利于美的集团长期发展,而且当前家电行业估值也处于较低水平。

　　要约收购有效期30个自然日。本次要约收购期限共计30个自然日(除非本公司向中国证监会申请延期并获得批准),即经中国证监会审核无异议的要约收购报告书全文公告之日起30个自然日。其中,在要约收购期限届满前3个交易日内,预受股东不得撤回其对要约的接受。

　　盈利预测与投资建议。综合分析,美的集团要约收购成功完成后,对小天鹅的持股比例将从40.08%上升至60.08%,控股地位进一步增强。要约收购价对应小天鹅今明两年估值相对可比公司溢价率较高,有助于提高小天鹅股东参与积极性较高。未考虑要约收购情况下,我们预计美的集团2014-15年EPS为2.26元、2.66元(考虑要约收购完成后,预计备考EPS为2.29元、2.69元),当前收盘价对应14年PE估值为7.74倍(考虑要约收购后备考业绩对应14年PE为7.64倍),给予公司2014年10-12倍估值,目标价区间22.60-27.12元,维持“买入”评级。

　　风险提示:行业增速低于预期。 责任编辑：暗白