长江证券:煤炭相对估值修复需求强烈! 10股严重低估

　　中国神华:限产政策影响产量,龙头估值仍具吸引力

　　中国神华 601088

　　研究机构：长江证券 分析师：葛军 撰写日期：2015-03-24

　　报告要点。

　　事件描述。

　　中国神华公告2014年报,实现EPS为1.85元,符合预期。

　　事件评论。

　　产量降幅高于全国总产量降幅,下水市场份额小幅提升。2014全年公司商品煤产量306.6百万吨,同比下降3.6%,完成全年计划100.4%,4季度受限产政策影响产量同比下滑10.7%,除准格尔矿区外,其他矿区均有明显减产。2014年公司销售煤炭451.1百万吨,同比下降12.4%,完成全年计划101.5%。其中下水煤销量234.3百万吨,同比增长4.3%,占全国主要港口内贸煤发运量34.7%,同比上升0.7个百分点。受限产政策影响,公司产量降幅高于全国总产量降幅2.5%,全年来看,低成本及运输优势助力虽助公司扩大下水市场份额,但下半年下水煤量环比有所下滑。

　　煤价下跌成本刚性,煤炭业务毛利率下滑。2014年公司平均煤炭售价351.4元/吨,同比下降10.1%,其中下水煤平均售价409.7元/吨,同比下降9.7%,降幅略小于其他下水港口,限产报价收到一定效果,2014年自产煤吨煤成本127.6元,同比增加2.5%,其中折旧及其他成本分别增长2.5%、7.3%。公司外购煤销量减少48.8百万吨,吨外购承恩下降81.4元。2014年煤炭业务毛利率18%,同比下降2.8个百分点。

　　电力业务有效缓冲煤价下滑。公司2014年发售电量同比分别下滑5.0%、5.1%,平均售电价同比下降2.5%,但受益于煤价下跌单位售电成本同比下滑6.9%,毛利率同比提升3.5个百分点,经营收益196亿同比增加6.3%,有效缓冲煤价下滑影响。7651兆瓦机组预计于2015年投产,进一步加强公司平滑煤电周期波动的能力。

　　业绩相对稳定,龙头优势明显,维持“推荐”评级。我们预测公司15-17年EPS分别为1.63、1.64、1.66元,对应PE为12、12、12倍,龙头优势明显,维持“推荐”评级。