中国向巴基斯坦输5座核反应堆：投资150亿美元 追捧八股

　　江苏神通:订单高增长,核电能源双轮驱动

　　江苏神通 002438

　　研究机构：招商证券 分析师：刘荣,乔敏 撰写日期：2015-03-31

　　事件: 公司公布了2014年度财务数据,报告期间实现销售收入4.7亿元,同比减少8.9%;实现归母净利润4762万元, EPS为0.26元,同比减少24.0%。

　　评论:

　　1、 业绩略低于预期

　　期间收入同比减少8.9%,综合毛利率为36.8%,同比下降1.6个百分点,主要由于投入市场初期毛利率还不高的新产品能源行业阀门占比增加。三费比率略有上升,新产品市场开拓以及新建产能达产增加费用。

　　2、 核电重启晚于预期导致前期订单消耗将尽

　　核电收入为1.9亿,同比减少9.4%,核电重启进度晚于预期,导致新增订单确认收入的时间向后推迟,公司今年核电收入仍然由前期存量订单贡献。公司产品一般在核电项目开工一年之后开始交货,预计15年下半年新增核电订单业绩才能体现;核电行业毛利率为40.4%,同比上升1.3个百分点,主要因为用核电产线生产的能源设备今年大幅增加,毛利率提升。

　　3、 冶金行业受宏观影响下降。

　　冶金行业贡献收入2.14亿元,同比减少17.8%,公司生产的冶金行业特种阀门主要应用于节能改造市场,分为纯粹扩大产能的新建项目、淘汰落后产能的新建项目、技术改造项目以及维修项目,从公司在手订单比例看,三类需求比例约为4:3:3。钢铁行业宏观调控力度超过预期,纯粹扩大产能的新建项目大大减少, 冶金业务受到一定影响。冶金毛利率为38.5%,同比上升1.6个百分点,主要是由于主要原材料钢材价格下跌。 4、订单充足,拐点兑现,核电、能源阀门大幅增长 .

　　公司全年新增核电订单为2.7亿,同比增加67%;2014年核电重启进度虽然低于预期,但重启趋势不变,下游业主也加紧招标进程。公司今年跟进的主要项目有徐大堡1、2号机组、陆丰1、2号机组、海阳3、4号机组、福清5、6号机组以及红沿河二期工程,这些项目尚没有招标完毕,部分订单将落在明年。从公司历史接单情况来看,最高峰曾拿到接近5亿核电订单,当时新产品安全壳地坑过滤器(单堆价值1500万)、贝类采集器、流量指示仪等新产品并未投放市场。预计明年核电订单将持续增长,高峰会超过5亿,除新产品会贡献增量外,商运核电站的运行维修对应的备品备件也会随着装机容量而增长。

　　能源行业是公司培育的新产品,主要是液化天然气(LNG)超低温阀门、煤化工阀门、超(超)临界火电阀门等,处于市场开拓初期,14年新增订单1.08亿,同比增长145%,成为公司又一增长亮点。公司已完成石油、石化领域新产品的入网取证、产品样机试制及鉴定等工作,对国外产品的替代将逐步完成,市场将稳步增长。

　　5、季度数据同比降幅增大,业绩尚未企稳 .

　　从分季度数据来看,14年单季度利润同比降幅扩大,主要由于公司订单青黄不接,存量订单消耗将尽。预计公司今年下半年新增订单进入交付期,盈利会好于上半年。

　　6、业绩预测与投资建议 .

　　公司今年股价表现主要受益于核电重新建设拉动的订单增速。我们认为,今年核电板块仍将保持热度,估值拉升仍有空间:一方面,审批速度可能会加快,按照2020年装机规划5800万千瓦,2016年之前仍需再批10台机组才能满足规划要求;此外,内陆核电、核电出口等行业加速发展的举措也会刺激行业估值。

　　我们预测公司2015-2017年收入为5.9、8.7和12.4亿元,实现净利润为1.0、1.5和2.0亿元,EPS为0.47、070和0.96元,对应估值日PE分别为62.8、41.8和30.6倍,公司订单将持续增长,且核电业务占比较高,未来核电业务弹性较好,维持“强烈推荐-A”评级。

　　7、风险提示.

　　核电项目审批速度和订单释放时间分布不确定。