白酒行业估值洼地凸显 相关个股展开反攻序幕

　　五粮液：市场预期的转折点可能中秋前出现

　　事项：我们参加了五粮液股东大会，并调研了经销商。

　　平安观点：

　　顺价时点可能提早至中秋。结合行业环境和公司策略，我们判断顺价时点可能提早至15 年中秋，理由：近期五粮液一批价持续回升，成都工作会议后可能再上一台阶；大商集中度提高、中转仓库设立，将提高渠道和价栺管控能力；茅台股东会上维持2015 年收入增长1%的目标不变，由于计划压力小，很可能3Q15 开始供给偏紧，五粮液面临的外部环境改善。

　　近期五粮液一批价持续回升，5 月底可能再上一台阶。根据我们近期草根调研，五粮液一批价570-585 元，过去1 个月环比上升了15-20 元，原因有：现阶段公司持续帮助大商消化库存；1618 和低度五粮液全面推进做直分销模式，估计增长较快，可分流五粮液计划压力。公司即将召开五粮液酒工作会议，对市场、价栺等进行新的工作部署，预计会上可能重申挺价政策，预计5 月底一批价有望继续上行至580-590 元。

　　大商集中度提高、中转仓库设立，将提高渠道和价栺的管控能力。公司已经确立了500 多家核心经销商，今年大商普遍增加了计划量，集中度继续提升，我们认为通过直分销体系，依托大平台商来管控，短期可有效弥补公司渠道管控能力的短板，虽是权宜之计但有效。公司计划在7 月前全国设立9 个中转仓库，可对货物流向做更精细的管理。

　　积极拥抱互联网，以茅台、五粮液为代表的品牌白酒企业更受益。五粮液股东会上提到，公司对互联网的工作14 年就在准备，有信心形成全国酒类优秀的综合管理平台。我们认为名白酒拥有最核心的品牌资源，不是被互联网革命的对象，反而受益于其带来的效率提升。

　　集团和股份公司层面改革短期有难度，3Q15 子公司混改先行。目前来看，由于管理层级复杂，我们判断集团和股份公司的改革短期有难度。预计2015 年3 季度将在子公司推进混改，系列酒发展速度有望加快。

　　我们维持原有净利预测，预计15-16 年EPS 分别为1.66、1.92 元，其中2H15 收入、利润增速环比1H15 有望出现明显改善。预计顺价将吸引部分经销商重新回归五粮液，渠道体系从收缩走向扩张，市场预期的转折点可能在中秋前出现，我们上调评级由“推荐”至“强烈推荐”。(平安证券)

　　贵州茅台：高端酒份额有望继续提升，期待补涨延续

　　投资建议：维持增持。维持2015、16 年EPS 预测14.29、15.32 元，参考可比公司给予2015 年22 倍PE，上调目标价至328.6 元(前次预测285.8 元)，维持增持。

　　公司高端酒份额有望继续提升，收入有望稳健增长。预计2014 年高端酒市场容量约3 万吨，茅台酒市场份额超过50%。近期据渠道调研，五粮液将在市场上以609 元的价格收货，以达到稳价、提价目的，茅台在比价优势下市场份额有望进一步提升。我们认为公司全年规划1%的收入增速偏保守，2015Q1 公司收入增速已达15%，预收款项同比增11.7 亿、环比增13.2 亿，已为全年业绩奠定良好基础，全年有望实现5%左右收入增长。

　　期待淡季控量保价提升经销商利润空间。目前茅台一批价已在830-860 元之间取得弱平衡，但这一价格体系下经销商利润空间很小。目前地方政府对于白酒行业认识渐趋理性，给予的业绩压力普遍减缓，2014 年经销商大会上公司明确了2015 年茅台不增量，在Q1 业绩良好取得开门红、减缓后续压力的情况下，期待公司在淡季继续实施控量保价，以使批价回升，提升经销商利润空间，力保基业长青。

　　期待系列酒实现恢复性增长。公司在系列酒产品上坚持133 品牌战略，即1 个核心品牌茅台，3 个战略品牌华茅、赖茅、王茅，3 个重点品牌王子、迎宾、汉酱仁酒。期待公司通过引入战投等形式，带动系列酒实现恢复性增长。

　　核心风险：行业竞争加剧；宏观经济进一步下行。(国泰君安)