上周沪深股市悲喜交加 资金借机狂吸银行等三大行业

　　招商银行2015半年报点评:负债成本优势突出，资产质量压力较大 

　　报告要点

　　事件描述

　　招商银行于2015年8月26日公布半年报，归属本公司股东净利增速8.26%。

　　集团资产总额达5.2万亿元，比上年末增长10.34%，贷款总额为2.6万亿元，比上年末增长5.26%；负债总额为4.9万亿元，比上年末增长10.68%，存款总额为3.4万亿元，比2014年末增长4.16%。

　　事件评论

　　收入端表现良好。虽然二季度净利增速略低于预期，但从营收表现来看依然十分喜人，上半年营业收入同比上升23.59%。其中非利息净收入同比增长25.1%，占营收比重达36.52%；净利息收入同比增长22.7%，环比微降，主要是受二季度净息差环比下降24BP 的影响。考虑到上半年的重定价压力集中在二季度，预计下半年净息差并不会下降这么快。公司的低负债成本优势已十分显著，期待资产端的亮点。

　　不良确认审慎。公司延续对不良确认十分审慎的原则，不良贷款与逾期90天以上贷款的比值为1.02，不良/逾期值为48%，优于行业平均水平。不过也正因如此，上半年年化不良生成率高达1.96%，在核销了135亿之后，报告期末公司不良率仍为1.50%。上半年上升较快的仍然是保证类贷款，小微贷款资产质量依然承压。

　　资本集约能力强。报告期末，公司核心一级资本充足率为10.5%，资本充足率为12.4%，比年初分别增加了6 BP、2BP，基本能实现内源性增长，高级法巩固了公司的资本集约能力。

　　公司金融略显乏力。“一体两翼”战略上半年总体效果良好。零售金融业务同比增加 40.39%，占本公司营业收入达45.37%；同业金融同比增长30.53%；公司金融业务同比下降5.88%，关注下半年资产端变化。

　　投资建议:从收入端或者资本集约角度，公司无疑是基本面良好的优质股份行之一。虽然下半年的手续费收入或许会受到股市影响，但压力测试表明公司与股市相关的存量业务风险完全可以承受。不良率虽与宏观经济高度相关，但不良生成率仍在预期范围之内。信贷类自营非标总体表现平稳，投资余额2610亿元，较上年末增长9.28%，不良率为0.21%，拨备率1.82%。目前公司估值对应2015/2016年净资产分别为1.14X/1.01XPB，长期看好，维持“买入”评级。