消费金融群雄逐鹿 八股打开巨幅成长空间

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　　苏宁云商:2015年线上502亿GMV符合预期,证券化及股权转让收益对冲主业亏损

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　　研究机构：海通证券 分析师：汪立亭 撰写日期：2016-03-03

　　苏宁云商2月29日发布2015年业绩快报。2015年全年,公司实现营业总收入1356.76亿元,同比增长24.56%;利润总额8.38亿元,同比下降13.79%;归属净利8.72亿元,同比增长0.6%。其中,门店资产证券化贡献税后净利10.22亿元,转让PPTV股权增加净利13.51亿元,剔除上述事项以及PPTV对归属净利的-7.9亿元影响,公司主营业务归属净亏损7.11亿元,亏损额同比扩大8600万元。

　　2015年四季度单季实现营业总收入421.06亿元,同比增长43.87%;归属净利8.19亿元,若剔除PPTV股权转让净利13.51亿元,则归属净亏损5.32亿元,亏损额环比扩大2.01亿元,同比扩大4.13亿元。

　　公司2015年基本每股收益为0.12元;ROE(加权)为2.96%,同比减少0.05个百分点。

　　继续争取市场份额,价格竞争使收入猛增,毛利率略降,费用率下降。公司现阶段的战略依然是快速提升用户数量,聚焦抢占家电、3C份额,大力扩大新品类规模,持续提升物流服务用户体验,因此品牌推广及促销较为积极,尤其在四季度实行价格竞争策略,使得收入快速增长,毛利率略有下降(业绩快报未披露数字)。而由于销售收入增长及运营效率提升,三项费用率同比下降0.54%。

　　门店方面,大陆地区净关73家,香港净关1家,日本净开16家,门店总数1638家;大陆同店收入增长4.5%。其中,大陆地区新开常规店74家,红孩子店23家,超市店37家,云店10家,改造升级云店32家,置换/关闭各类店面217家;香港地区新开5家,关闭6家;日本市场新开18家,关闭2家,LAOX已成日本最大免税商品消费渠道。截至2015年底,公司在大陆地区拥有各类门店1577家,进入地级以上城市297个,港澳地区门店28家,日本地区门店33家,合计1638家门店,同比净减58家。公司大陆地区可比店面销售收入同比增长4.5%。

　　线上平台总GMV(含税)502.75亿元,同比增长94.93%,移动端订单占比达60%。

　　其中,2015年全年线上自营商品销售收入(含税)402.93亿元,同比增长78.3%;开放平台GMV为99.82亿元,同比增长213%。移动端交易占比不断提升,截至2015年12月,移动端订单数量占线上整体比例提升至60%。公司会员拓展及积累持续进行,2015年底公司零售体系会员总数达到2.50亿。

　　物流体系进一步完善,服务质量提升。截至2015年末,公司投入运营3个自动化拣选中心、30个区域配送中心,物流基地数比2014年底增加10个,另有6个自动化拣选中心、12个区域配送中心在建。最后一公里服务网络不断强化,公司已在全国拥有6051个快递点(兼具自提功能),同比增加4274个,持续扩大“一日三送”、“次日达”、“半日达”、“极速达”配送服务范围,物流配送向二三线及农村城市逐步下沉。

　　对公司的判断。公司在组织架构、物流和信息系统调整优化之后,自3Q14开始重新步入易购收入快速增长和整体亏损额收窄并逐步扭亏的轨道,基本面拐点延续,收入和利润的良性增长,提升了市场对其中期竞争前景的期待和对公司的估值情绪。

　　公司与阿里的全面战略合作将加速公司线上业务发展及O2O融合转型,线下物流、门店、服务等优质资源价值有望通过平台化运营被激活重估,未来想象与改善空间同样充足,具备引领行业变革的机遇与潜质。

　　盈利预测和估值。关于公司的盈利预期,考虑到公司经营减亏,以及可能持续推进的“轻资产化”物业处置收益,加上转让PPTV股权减少相应亏损,以及未来几年经营上的减亏效应,我们判断公司未来两年将可微幅盈利,我们初步预计公司2016-2017年EPS各为0.01元和0.02元(公司将于3月31日披露2015年报)。

　　考虑到公司当前组织和后台优化,战略聚焦于门店互联网化和产品专业化,以及与阿里战略合作的重要意义和拓展空间,估值上可给予更积极考虑,按2016年预期收入为基准,若对线下收入1066亿元给以0.6倍PS,对线上收入517亿元给以1.2倍PS,下调目标市值至1260亿元,合每股17.07元,维持“增持”评级。

　　风险与不确定性。新业务推进效果不佳;与阿里合作效果未明;易购及平台销售额低于预期;市场竞争结构可能产生不利影响。