广发证券：水泥 我们看好京津冀市场！

　　京津冀地区未来 2-3 年需求具备比较优势

　　1)京津冀地区人均水泥消费低，区位优势决定中期空间大： 京津冀地区人均消费量明显低于全国其他地区，和其区位地位出现较大背离； 2)“南地产北基建”，使得京津冀地区受地产周期冲击不大： 从区域需求结构来看，大致是南方地区房地产需求占比高，北方地区基建需求占比高；如果北方地区基建需求旺盛，能抵抗地产周期的冲击。3)京津冀协同发展率先突破，需求进入落地释放阶段： 京津冀协同发展是从概念提出到规划实施纲要出台落地转化最快的区域战略规划， 基建项目工程正呈现加速落地态势， 2017 年对需求拉动确定性较高。 4) 2016 年区域需求已开始强劲回升： 2016 年地产周期回升拉动水泥行业需求小阳春， 京津冀是需求回升最为强劲的的地区之一。

　　京津冀市场拥有好的竞争格局

　　金隅股份收购冀东集团后，京津冀第一大企业熟料产能占比接近60%， CR3熟料产能占比达到2/3，在全国各区域中位居前列；同时我们考虑到金隅/冀东几乎控制了区域内核心石灰石资源；由于水泥是运输距离很短(200-300公里)的“短腿产品”，区域属性很强，公司在区域内熟料和石灰石资源的高份额，意味着公司对水泥上游的控制力将非常强。当然，需要解释的一个现象是此前京津冀地区的CR3已经不低，为什么过去几年京津冀地区为什么水泥价格还一落千丈？我们认为两个因素导致，一是外在因素在于京津冀市场过去三年需求大幅恶化，在需求急剧萎缩背景下，供给能发挥的效用很有限；二是内在因素在于金隅和冀东之间， 金隅冀东和当地小企业之间仍处于新增产能释放抢占市场阶段，供给优势没有发挥出来。展望未来，需求环境良好、在区域市场占据极大优势份额的龙头公司形成、 过去几年市场深度调整使得新增产能消化，这几个条件都已经具备，供需格局有望保持向好趋势。

　　京津冀将是水泥供给侧改革政策落地受益地区

　　1)产能去化规划和空间大： 2016 年 7 月，中国水泥协会提出了全国主要地区压减水泥熟料产能的参考目标，其中京津冀地区压缩产能 3030 万吨，约占现有产能的 30%，居各地区前列； 2)环保趋严背景下，错峰生产有望常态化：严格冬季错峰成为常态之后，对京津冀为代表的北方地区的熟料减产将带来显着成效； 3)京津冀协同+雾霾影响大，环保和供给侧改革有望结合在一起： 京津冀协同发展是未来国家发展大战略，而京津冀同时也一直是雾霾的重灾区，未来有望成为环境治理最严格的区域，对区域内重工业产能将受制约。

　　投资建议： 看好京津冀，重点推荐冀东水泥、金隅股份

　　往后看，京津冀市场是供需趋势向上确定性强的地区：一来区域中线需求空间大，京津冀协同发展开始落地，未来2-3 年需求释放确定性较高；二来区域内龙头企业对熟料产能与石灰石资源拥有极大优势份额，区域集中度很高；三来京津冀地区无论是从政策落地还是产能去化空间，有望成为供给侧改革最受益地区。重点推荐具备中线拐点机会的冀东水泥、金隅股份(业绩高增长、估值相对合理)。

　　风险提示： 需求大幅下滑、基建开工不达预期、外来水泥涌入使得供给增加。

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