2014，寻找超预期

　　12月至今的A股市场，用一个词来形容就是“纠结”。一方面，投资者普遍期待的大盘股并没有如期迎来上涨，无论是安邦举牌，还是汇金增持，都没有让银行股再度腾飞。而创业板市场虽然有新股开闸、建立全国股转系统等多重利空，但也没有出现暴跌。其背后的逻辑是什么呢？

　　首先，对于大盘整体来说，一般受经济表现、资金面、市场信心三个因素影响较多。当前宏观经济虽然企稳，但前景不明，经济增速下台阶是公认的事实，而经过结构调整后的中国经济，是否还能再有十年的黄金时代，这种期待还有些遥远，至少目前还无法确认。所以这一点，中短期内无法超预期，无法形成股市上涨的合力。

　　而资金面情况，毋庸置疑的是，中短期内资金供应肯定会经历一个从宽松到紧缩的变化过程，这是中国经济和股市都需要经历的新常态。回顾2013年，我们已经适应了央行货币调控工具从降息降准向逆回购的转变。而2014年，很有可能会出现流动性整体紧缩但定向宽松的转变。资金面供应情况，料无法超预期，而且对大盘上行空间会形成压制。

　　三个因素中，目前对股市有积极影响的是市场信心，市场信心的来源是对改革的预期。但我们需要思考的问题是，改革会带来超预期的点吗？

　　回顾2012年的情况，12月起大盘的上涨，除了经济触底反弹的动力，还有改革带动了资金做多的热情。但当时的背景是，市场普遍对改革没有期待，认为政府只是继续形式主义喊口号，当时甚至还有市场人士认为新一轮大规模经济刺激计划，以及降准降息会马上启用。此后，市场的预期逐渐扭转，大盘也迎来了两个多月的大幅上涨。

　　目前市场对改革的态度，与2012年底有着本质区别。当时市场都不相信会改革，现在市场都一致同意必须改革，甚至认为改革的进度有点慢，市场对改革的急切需求，已超出政府的实际效率。改革所能进行的领域，在市场的预期中已不存在盲点。所以，改革预期带动市场信心的积极作用，对大盘起到的只是托底作用，也不能形成合力。

　　这也意味着，大盘出现全面性的机会的条件还不具备，改革预期也无法对市场形成整体性的驱动。当然，就改革来说，虽然不会带来整体的机会，但如果再进行更细致的分析，将改革分成容易的部分和难的部分。容易的部分比如放开二胎、存款保险制度、放宽行业准入等，难的部分比如国企改革、财税体制改革、司法改革等。容易的部分市场预期都较高，难的部分市场预期较低，存在超预期的机会。如果在改革较难的领域，能够有所突破，相关板块或者相关个股会有表现机会。

　　就目前的形势来看，2014年，我们需要关注较难的、重点的改革领域是国企改革，国企改革也是中国经济改革的成败关键所在。

　　而创业板高估值的个股，上涨的空间有限，回调的风险大于机会。当前因为主板机会不确定，所以资金仍维持在无法证伪的创业板领域。但创业板高估值股票，伴随的都是高预期，倘若经营或业绩稍有不达预期，股价便会受到较大的影响。

　　(作者系从容投资联合创始人)