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　　红旗连锁：费用压力持续制约盈利 持有评级

　　2013-10-31 类别：公司研究 机构：广发证券 研究员：欧亚菲

　　毛利率进入持续提升通道，费用压力长期制约盈利红旗连锁2013年前三季度实现营收33.24亿，同比增长13.72%，其中3季度营收同比增长14.78%，环比提升0.78个百分点，年内单季度营收增速不断加快；前三季度实现净利1.33亿，同比增长1.26%，略低于预期。3季度毛利率同比提升0.91个百分点至25.48%，前三季度毛利率提升1.10个百分点至26.52%，体现了公司门店逐渐成熟以及品类持续调整所带来的毛利率提升。3季度期间费用同比增长30.05%，延续了2季度的高增速，大幅拉升前三季度期间费用率2.03个百分点至21.60%。受人工和租金快速上涨影响，预计期间费用仍将保持高增速。3季度净利在费用压力下同比微增0.07%，拖累前三季度净利增速较上半年下降0.35个百分点至1.26%，净利率下降0.49个百分点至4.00%。

　　经营展望：规模效应是盈利能力提升的核心驱动力规模效应是便利店业态提高运营效率、降低物流和仓储成本、开发自由品牌和增加服务型业态的前提，所以公司的展店速度是降低期间费用率和提升毛利率的主要驱动因素。公司前三季度新增门店约110家左右，与募投项目预计进度(全年在250家左右)有较大差距。由于成都市区便利店业态竞争日益激烈，公司在成都周边城市的展店速度决定了公司未来收入空间和盈利能力增长的可持续性，值得重点关注。

　　盈利预测与投资建议：公司定位深入城市居民消费末端环节的便利店业态，与现有超市和大卖场形成差异化竞争态势。成都门店加密和附近城市下沉速度决定了公司营收增长和费用压缩空间，持续的品类调整和自有品牌引入将推动毛利率继续提升。由于公司展店速度不达预期，期间费用增速较高侵蚀净利，我们下调公司2013-2015年EPS预测至0.89、0.91、0.95元，维持持有评级。

　　　　风险提示：展店速度不达预期，费用控制不理想，消费增速放缓。