中国信用风险暴露进入第二波

　　
2012和2013年最近一期财宝亏损的交易所公司、企业债

　　在信用风险管理领域，信用违约通常分为技术违约和实质违约两种形式。技术违约后，经过救助和债务修正，实质违约经常能得以避免。

　　信用风险第二波

　　ST超日危机后，2014年信用违约事件将增多，这已经成市场共识。信用风险暴露上升将造成信用利差的分化：低信用等级利差扩大，高等级维持稳定甚至下降。

　　从融资行为的实际操作角度，信贷、债券和信托三大融资领域的风险分布是明显不同的，通常情况下安全等级由高到低的次序分别为债券、信贷、信托。这种等级分布，是由我国的监管安排、融资规模、市场容量和投资者结构等，不同因素共同作用的结果。这种格局说明，当前我国信托领域率先出现的信用违约事件，可能还只是个开始。我国信用风险暴露将依次发生于信托、债券、信贷领域。当前债券领域出现违约事件，说明中国信用风险暴露进入了第二波。

　　2014年中国信用违约事件的增多，主要还是技术性风险事件。基于中国整体财政状况的健康和全社会货币的充裕，即使有个别信用实质违约的风险事件发生，也不太可能演变为一场波及面较广的风暴。我们对中国财政体系稳健性的信心，主要是基于中国高度集权的财政管理体制，与西方联邦体制下的分散财政管理体系不同，中国地方政府债务也不太可能出现失控的局面。

　　从货币环境看，中国的持续偏紧的货币政策，实际上是对过分宽裕货币现状的反映。从货币深化指标的角度，从和世界主要发达经济体横向比较来看，中国当前的货币是太多。从指标上看，中国货币充裕程度不是一般的多，而是相当多。

　　债市将分化

　　利率期限结构恢复进程不会受信用风险影响。2013年利率曲线的扭转、倒挂，主要是受准备金市场成为货币政策实施平台，这一货币机制重大转变影响的结果。转换过程结束，新货币机制开始运行后，利率曲线将逐步回归正常。回归进程可能是跳跃式的。

　　流动性格局将延续平稳。信贷、货币增速平稳，市场监管不会太过激进。

　　信用事件或能促进风险定价。市场在度过初期的违约事件冲击后，债市将会分化，无风险利率下降将带来高等级债券价值提升。 (作者系上海证券研究员)