短期有机会 中期是双刃剑

　　2014年4月10日，中国证券监督管理委员会、香港证券及期货事务监察委员会联合公告，“上海证券交易所和香港联合交易所将允许两地投资者通过当地证券公司(或经纪商)买卖规定范围内的对方交易所上市的股票”。

　　我们认为，沪港通标志着中国资本市场开放迈出里程碑的一步，意义深远。在资本项目管制下，海外投资者如果要投资分享中国经济增长，或者通过审批制下的合格境外机构投资者(QFII)和人民币合格境外机构投资者(RQFII)额度，或者通过香港资本市场投资内资股，造就了香港的离岸内地企业资本市场。不同的投资者结构，导致沪港两地投资理念和估值体系的不相同，进而产生A/H同股不同价的价格背离。在资本流动管制下，A股市场形成了独特的“闭环市场”。特别是股改“全流通”之后，A股市场日益呈现散户化。而港股市场机构投资者多，散户较少(2012/13财年，港交所61%成交量由机构投资者完成)。

　　沪港通的中长期意义在于，改变A股市场的游戏规则和估值体制。随着中国资本市场对外开放程度的增加，投资风格将更加多元化，价值股投资和成长股投资都将找到属于自己的机会，并逐步摆脱当前存量资金博弈市场的“追涨杀跌、风格轮动”的游戏。

　　中长期看，随着A股市场和海外市场直接互联互通，再加上未来新股发行(IPO)注册制，A股的投资理念将弱化大盘股、小盘股的标签，而更关注价值股和成长股的区分。过去5年，随着股改后的全流通，A股市场对于小盘股有强烈偏好。但是未来，大盘股里面也有机会，小盘股里面也有垃圾，高分红、稳定增长的大盘价值股的估值将有所恢复，而小盘垃圾股将遭遇趋势性的挤泡沫。

　　伴随着投资者结构的调整，A股的估值体系将有望从今年开始出现改变。A股市场当期呈现显著的散户化。截至2013年底，机构投资者持股占总流通市值的比例仅仅约10%，回到近十年的最低点。其中，公募基金占比从2007年的30%回落到7%左右。但是，从今年开始，随着对外开放的推动、私募基金牌照的发行以及未来养老金等长期投资者的增多，机构投资者的占比将触底反弹，A股市场的估值体系将改变，大盘价值股和小盘成长股的估值将比如今有提升，而大盘垃圾股和小盘非成长股的估值比起如今依然有较大下调风险。

　　最后，A股市场和国际市场联动性增强，可能是一把双刃剑。A股蓝筹股将部分失去自身的定价权，随着未来总额度不断放开，A股市场“水位”将越来越受到国际资本流动影响。中长期来看，对于指数是利多还是利空并不确定。

　　(作者系兴业证券策略分析师)